萬達(dá)商業(yè)私有化融資 兌現(xiàn)承諾有難度

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 杜冉樂    

每經(jīng)記者 杜冉樂

近日有報(bào)道稱，萬達(dá)承諾將在2018年9月前在A股上市，如果無法成功上市，萬達(dá)將向私募投資者，以每年8%~10%的代價(jià)回購股權(quán)。

根據(jù)萬達(dá)的預(yù)計(jì)，到2017年，租金可以達(dá)到103元/平方米/月。但它的盈利能力是否會(huì)提高？萬達(dá)發(fā)行的資產(chǎn)證券計(jì)劃，大多有回購要求，并給出超過10%的收益。這些有固定收益要求的資產(chǎn)證券發(fā)行計(jì)劃，是否會(huì)拖累萬達(dá)未來兩年的盈利？在這樣的背景下，萬達(dá)還有沒有可能達(dá)到它向私募投資人所作出的一系列承諾呢？

5月11日，路透社援引兩位消息人士的話稱，由于擔(dān)心監(jiān)管層禁令和股東不同意出價(jià)，大連萬達(dá)集團(tuán)正在重新考慮萬達(dá)商業(yè)的私有化計(jì)劃。

隨后，彭博援引不愿具名的知情人士的話表示，經(jīng)過評(píng)估之后，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)將繼續(xù)推進(jìn)私有化計(jì)劃，其中一位知情人士稱，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)可能最快于下周宣布私有化細(xì)節(jié)，其中包括對(duì)其H股股份的出價(jià)，每股價(jià)格設(shè)在高于發(fā)行價(jià)48港元約10%。

一天之內(nèi)，關(guān)于萬達(dá)私有化態(tài)度的不同報(bào)道，反映了萬達(dá)回歸A股并不是一帆風(fēng)順。由于監(jiān)管層對(duì)中概股回歸A股持謹(jǐn)慎態(tài)度，外界擔(dān)憂萬達(dá)回A進(jìn)程不及預(yù)期，去年頻發(fā)較高收益的證券化產(chǎn)品或影響此前向參與萬達(dá)私有化的私募投資者所承諾的回報(bào)。

港股低估值讓萬達(dá)決心回歸

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，去年萬達(dá)商業(yè)就在籌備回A股事宜，包括向中國證監(jiān)會(huì)遞交IPO招股書等。今年3月底，萬達(dá)商業(yè)公告其控股股東萬達(dá)集團(tuán)提出可能私有化。

近來，萬達(dá)商業(yè)私有化方案被曝光，包括與境內(nèi)外私募一致參與全面要約，約定至2018年8月底之前在A股上市，否則將分別向境內(nèi)外私募回購股權(quán)，分別給予其8%與10%年化回報(bào)率。

2014年底，萬達(dá)商業(yè)在港交所成功實(shí)現(xiàn)IPO，外界也一致認(rèn)為此舉終于圓了王健林的萬達(dá)十年上市夢(mèng)。

至今，網(wǎng)絡(luò)上仍流傳著一張“萬達(dá)商業(yè)H股上市首日，王健林高舉雙臂，右手緊握紅綢布裹著的銅錘，笑容可掬”的珍貴照片，王健林朋友圈的盧志強(qiáng)、馬蔚華等多位大佬也到場(chǎng)慶賀。

萬達(dá)商業(yè)上市之后，與A股去年那一撥瘋牛趨勢(shì)幾乎一致，其股價(jià)曾達(dá)到78港元/股，但此后一蹶不振，就在今年一季度最底曾跌至31.1港元/股。

去年，王健林在多個(gè)公開場(chǎng)合表達(dá)了萬達(dá)集團(tuán)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)的觀點(diǎn)，尤其是大膽嘗試向文娛、體育、旅游、金融等多元化跨界轉(zhuǎn)型，其中多個(gè)跨國并購案便是王健林胸懷全球霸業(yè)的最好注腳。

盡管如此，萬達(dá)仍未停止在全國“跑馬圈地”，外界一度質(zhì)疑其高負(fù)債率背后隱藏潛在高風(fēng)險(xiǎn)，但每年中期與年底的兩次萬達(dá)業(yè)績會(huì)上，王健林試圖用公開、確鑿的漂亮數(shù)據(jù)對(duì)外予以釋疑，包括產(chǎn)業(yè)鏈上下游的戰(zhàn)略合作伙伴、戰(zhàn)略投資者等。

從萬達(dá)商業(yè)2015年報(bào)來看，就收入貢獻(xiàn)構(gòu)成而言，物業(yè)銷售占了逾八成，投資物業(yè)租賃與物管僅為10.9%，對(duì)于息稅前利潤EBIT指標(biāo)，物業(yè)銷售占比高達(dá)54.8%，毛利率和凈負(fù)債率，一個(gè)持續(xù)下降，一個(gè)不斷上升，明顯不同于成熟港資商業(yè)地產(chǎn)大鱷如恒隆、九龍倉等。

萬達(dá)商業(yè)內(nèi)部相關(guān)人士表示，他們租賃物業(yè)毛利率70%以上，綜合毛利率40%以上，在同行中已經(jīng)不低了，負(fù)債率上升主要是公司擴(kuò)張拿地等，資本消耗較大。

3月底，萬達(dá)商業(yè)公告稱，該公司控股股東萬達(dá)集團(tuán)已對(duì)其提出全面要約收購意向，一旦落實(shí)將構(gòu)成私有化及摘牌，要約價(jià)將不低于48港元/股。

興業(yè)證券分析師魯衡軍表示，從估值來看，萬達(dá)商業(yè)提出私有化之前僅有5倍PE，0.8倍PB，息率為2.8%，而同等規(guī)模的中海、華潤均有7~8倍PE。

按照香港市場(chǎng)收購規(guī)則，如果獨(dú)立股東反對(duì)票達(dá)到所有獨(dú)立股東投票數(shù)的10%，僅觸發(fā)這一項(xiàng)即宣告全面要約失敗。近日，坊間傳聞萬達(dá)集團(tuán)對(duì)萬達(dá)商業(yè)私有化報(bào)價(jià)提高10%至52.8港元/股，向中國人壽、科威特投資局、貝萊德在內(nèi)的H股投資人示好，讓其接受要約。

回報(bào)兌現(xiàn)存疑

據(jù)財(cái)新網(wǎng)報(bào)道，在萬達(dá)商業(yè)私有化方案中，萬達(dá)集團(tuán)及境內(nèi)外股權(quán)投資人通過一定渠道在境外設(shè)立SPV（特殊目的載體），達(dá)成一致行動(dòng)人參與全面要約，單個(gè)SPV收購比例不超5%。若退市滿2年或2018年8月底前未在A股上市，萬達(dá)集團(tuán)將分別以每年8%和10%的單利向境內(nèi)外投資人回購全部股權(quán)。

第一太平戴維斯估值及專業(yè)顧問服務(wù)部高級(jí)董事兼中國南區(qū)與西區(qū)主管黃國鈞告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，除了萬達(dá)，富力也在推動(dòng)回A股，估值水平受當(dāng)時(shí)市場(chǎng)狀況的影響，股票本身是沒有承諾回報(bào)的，如果承諾8%~10%，可能就是債了。

如果按照52.8港元/股的收購價(jià)，目前萬達(dá)商業(yè)對(duì)外已發(fā)行H股股本總計(jì)大約6.525億股，萬達(dá)集團(tuán)及其一致行動(dòng)人須為萬達(dá)商業(yè)私有化支付成本344.5億港元。但截至目前，萬達(dá)商業(yè)尚未披露私有化方案。

一位港股分析師指出，中小投資者能否接受私有化報(bào)價(jià)，主要取決于中小投資者持股成本和私有化溢價(jià)。

去年8月，萬達(dá)商業(yè)公開披露了3次股權(quán)轉(zhuǎn)讓及輕資產(chǎn)合作框架協(xié)議，先后累計(jì)出售15個(gè)萬達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目全部股權(quán)，涉及常州、梅州、三門峽、宜春、鄭州碧源、德陽、重慶永川、樂山、成都雙流、紹興、阜陽、濱州、煙臺(tái)、營口和連云港15個(gè)城市，涉及交易對(duì)價(jià)總計(jì)約131億元。

上述打包交易對(duì)手方為萬達(dá)“穩(wěn)升、穩(wěn)余、穩(wěn)普”三個(gè)有限合伙企業(yè)，背后的普通合伙人均為快錢金融。記者查詢發(fā)現(xiàn)，這恰為萬達(dá)與快錢合作的“穩(wěn)賺1號(hào)”商業(yè)類REITs產(chǎn)品，但不限于此，涉及“穩(wěn)酬、穩(wěn)任、穩(wěn)余、穩(wěn)升、穩(wěn)普、穩(wěn)欣”六個(gè)有限合伙企業(yè)。

記者注意到，上述理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期綜合收益高達(dá)12%，其中凈物業(yè)收入年化收益6%，須每年分配，而物業(yè)增值年化收益6%，須退出時(shí)一次性發(fā)放，約定回報(bào)背后涵蓋了萬達(dá)集團(tuán)回購等約束條款。

黃國鈞表示，這其實(shí)是一種變相信托融資，所謂回購也就是提前還款，承諾12%回報(bào)率，對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)來說，如果分析一下A股與港股的毛利率和凈利率水平，就會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)成本是比較高的，6%~7%之間應(yīng)較為合理，為什么會(huì)讓利，說明缺錢。

國金證券香港董事總經(jīng)理黃立沖說，“萬達(dá)其實(shí)有很麻煩的周轉(zhuǎn)問題，收益率12%已經(jīng)很高了，中小房企在海外發(fā)債成本也就8%~9%。”

黃立沖表示，借錢的是萬達(dá)商業(yè)的股東而不是萬達(dá)商業(yè)，不會(huì)影響其盈利性，最初私有化報(bào)價(jià)很難成功，最近又提高私有化報(bào)價(jià)，但有待觀察。

萬達(dá)商業(yè)內(nèi)部相關(guān)人士說，穩(wěn)賺那個(gè)產(chǎn)品，公司也是精挑細(xì)選項(xiàng)目，不出一分錢為所出售項(xiàng)目提供運(yùn)營、管理服務(wù)等，給投資人許諾12%的預(yù)期收益率，外界看起來感覺很高，但項(xiàng)目投資收益會(huì)越來越好，會(huì)遠(yuǎn)超這個(gè)。公司最新發(fā)債成本才3.95%，與以往相比，融資成本一直在下降。

5月12日，華爾街見聞援引路透社消息人士稱，因擔(dān)心監(jiān)管層禁令和股東不同意出價(jià)，大連萬達(dá)集團(tuán)正重新考慮萬達(dá)商業(yè)私有化計(jì)劃。