一家科創(chuàng)陜企的“千層套路”

12月15日晚間，瑞聯(lián)新材(688550)“心心念念”的可轉(zhuǎn)債申請(qǐng)，終被上交所暫緩審議。 此番結(jié)果，或許并不意外，實(shí)際上，市場(chǎng)對(duì)其始終抱有諸多質(zhì)疑。 回看公司上市時(shí)的輝煌——高科技屬性登陸科創(chuàng)板，發(fā)行價(jià)113.72元/股，在IPO募資時(shí)，股東們出于對(duì)公司的看好，不僅讓瑞聯(lián)新材拿夠了10.52億元建設(shè)項(xiàng)目“熱錢”，甚至超募了7.9億。 但公司在發(fā)行后股價(jià)一路震蕩下滑，給股民們上了一堂“買到也不一定賺到”的課，如今股價(jià)為37.89元/股，在嚴(yán)格限制破發(fā)、破凈情形上市公司再融資背景下，公司的可轉(zhuǎn)債始終背著一層枷鎖。 另外，公司IPO募投項(xiàng)目推進(jìn)幾乎無一“順產(chǎn)”，均是困難重重，屢遭延期，甚至因管理問題鬧出了不少“烏龍”…… IPO募投項(xiàng)目頻頻推遲 2020年8月，瑞聯(lián)新材登陸科創(chuàng)板，彼時(shí)擬募資10.52億元，投向“OLED及其他功能材料生產(chǎn)項(xiàng)目”“高端液晶顯示材料生產(chǎn)項(xiàng)目”“科研檢測(cè)中心項(xiàng)目”“資源無害化處理項(xiàng)目”及“補(bǔ)充流動(dòng)資金”。 但除補(bǔ)流資金被快速“吸納”外，上述四個(gè)項(xiàng)目推進(jìn)均是步履艱難，延期成為常態(tài)。 一個(gè)個(gè)來看，目前情況最好的是“OLED及其他功能材料生產(chǎn)項(xiàng)目”，雖未在原定2022年第三季度投用，但所幸已是在2023年6月完工。 而“高端液晶顯示材料生產(chǎn)項(xiàng)目”“科研檢測(cè)中心項(xiàng)目”則屢次延期后仍未完工，預(yù)計(jì)可用時(shí)間從2022下半年調(diào)整為2024年第四季度，截至2023上半年，使用募集資金比例分別為50.79%、44.92%。 對(duì)此，瑞聯(lián)新材解釋稱，受宏觀環(huán)境影響是一方面，還由于市場(chǎng)需求有所放緩——現(xiàn)有產(chǎn)能或部分募資項(xiàng)目投用后，基本可覆蓋公司近1-2年的液晶業(yè)務(wù)體量或產(chǎn)品研發(fā)和檢測(cè)需求。 圖片來源：公司回復(fù)函 也就是說，就算募投項(xiàng)目投用了，產(chǎn)能也多少有些多余。 這種延期理由，對(duì)于募資項(xiàng)目來說還是有些牽強(qiáng)——若是一再延期后，公司仍是不緊不慢、現(xiàn)有產(chǎn)能足夠的話，那起初募資的目的還能站住腳嗎？ 至于“資源無害化處理項(xiàng)目”，根據(jù)回復(fù)函，該項(xiàng)目承諾募投3115萬元，但在募集資金僅投入使用43.95%情況下，項(xiàng)目卻顯示已于2022年6月完工投用。 這種頗似“物美價(jià)廉”的情況，實(shí)則是鬧出了場(chǎng)“烏龍”。根據(jù)中介機(jī)構(gòu)回復(fù)稱，是由于相關(guān)經(jīng)辦人員對(duì)規(guī)定理解不到位，誤以為可置換的資金包含募集資金到賬后公司投入的自籌資金（實(shí)際上僅可置換到賬前投入的）。 因此2020年8月26日IPO募集資金到賬后，該公司相關(guān)經(jīng)辦人員在后續(xù)約一個(gè)月時(shí)間里，仍使用自籌資金填補(bǔ)了“缺口”，但后續(xù)又發(fā)現(xiàn)無法置換，才導(dǎo)致募投資金比例低卻已結(jié)項(xiàng)的情況。而結(jié)項(xiàng)后的結(jié)余募集資金，則被公司理所應(yīng)當(dāng)?shù)赜谰醚a(bǔ)充流動(dòng)資金。 還有另一處管理問題則是，該項(xiàng)目原計(jì)劃系統(tǒng)調(diào)試運(yùn)行時(shí)間為1年，但實(shí)際試運(yùn)行時(shí)間為9個(gè)月，亦是由于公司相關(guān)項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)不足，導(dǎo)致試運(yùn)行時(shí)間及預(yù)算金額估算存在偏差。 除上述建設(shè)項(xiàng)目“熱錢”外，公司IPO超募的7.9億元，其中3.55億元（包括結(jié)轉(zhuǎn)利息）被公司分兩次補(bǔ)充了流動(dòng)資金，1億元投向的新能源材料自動(dòng)化生產(chǎn)項(xiàng)目，也由于目前動(dòng)力電池市場(chǎng)需求偏弱，該項(xiàng)目暫未產(chǎn)生銷售，存在效益未達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。 可轉(zhuǎn)債項(xiàng)目疑點(diǎn)重重 在IPO募資項(xiàng)目幾乎無一“順產(chǎn)”、新產(chǎn)能消化仍存疑情況下，在IPO募資兩年后公司又開始新一輪可轉(zhuǎn)債融資進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，且一出手就是擬不超過10億元。 其中，將8億元用于OLED升華前材料及高端精細(xì)化學(xué)品產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目，2億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，保薦機(jī)構(gòu)為海通證券。 據(jù)說明書，項(xiàng)目建成后，預(yù)計(jì)在設(shè)定的經(jīng)營(yíng)期內(nèi)年平均營(yíng)業(yè)收入為5.38億元，而瑞聯(lián)新材2022年全年的營(yíng)業(yè)收入為14.8億元，可見提升頗大。 但疑點(diǎn)在于，根據(jù)回復(fù)函，截至2023上半年，公司現(xiàn)有產(chǎn)能（反應(yīng)釜總體積）為213.16萬升，產(chǎn)能整體使用率僅60.78%，在此情況下，何種“化學(xué)反應(yīng)”才能消化本次募投新增的138.90萬升產(chǎn)能，并轉(zhuǎn)化為實(shí)打?qū)嵉臉I(yè)績(jī)？ 圖片來源：公司回復(fù)函 此外，亦曾有投資者提及類似問題：公司曾宣稱多數(shù)產(chǎn)線是柔性產(chǎn)線,經(jīng)調(diào)配后可以用于生產(chǎn)其他產(chǎn)品，為何在產(chǎn)能利用率未滿的情況下不進(jìn)行產(chǎn)線調(diào)配，而是繼續(xù)投入建設(shè)產(chǎn)線？ 如此“大手筆”的提案，自然受到上交所與投資者的關(guān)注。 2023年4月，瑞聯(lián)新材收到問詢函，上交所重點(diǎn)提及本次募投項(xiàng)目的必要性、是否存在重復(fù)性建設(shè)的情形、新增產(chǎn)能消化的合理性及產(chǎn)能消化措施、前次募投項(xiàng)目實(shí)施是否存在不確定性、公司業(yè)績(jī)下滑等問題。 公司表示，雖然兩次募投項(xiàng)目均包括了OLED材料、醫(yī)藥中間體等產(chǎn)品類型，但具體產(chǎn)品則不盡相同。 OLED材料方面，為迎合顯示面板行業(yè)快速迭代，本次募投項(xiàng)目包含上次沒有的氘代發(fā)光材料產(chǎn)品，預(yù)計(jì)形成的收入占OLED材料收入的比重達(dá)到75%以上。 醫(yī)藥中間體方面，兩次募投項(xiàng)目擬生產(chǎn)的醫(yī)藥中間體產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的下游終端藥物不同，本次則主要用于濾泡性淋巴瘤治療、痛風(fēng)治療、抗真菌等，此前主要為子宮肌瘤、肺癌等疾病。 對(duì)于募資的必要性，公司算了一筆賬后表示，截至2022年，公司未來三年?duì)I運(yùn)資金缺口為3.42億元，本次募集資金補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目金額2億元具有合理性。 圖片來源：公司回復(fù)函 公司還表示，本次募投項(xiàng)目的8億元，若全部采用銀行借款等債務(wù)融資方式，公司資產(chǎn)負(fù)債率將大幅增至28.62%，高于同行業(yè)平均水平，將會(huì)對(duì)公司償債能力造成一定的影響，導(dǎo)致公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大。 值得一提的是，公司在分紅方面可謂“慷慨”，2020-2022年公司剔除股份回購后的現(xiàn)金分紅比例分別為45.61%、49.44%、47.59%，基本半數(shù)凈利潤(rùn)用于分紅。 對(duì)此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者在18日早上致電瑞聯(lián)新材證券部，對(duì)方表示可以先發(fā)來采訪提綱給董秘看一下，有回復(fù)的話會(huì)聯(lián)系記者，記者隨后發(fā)送采訪提綱，對(duì)方表示收到，但截至發(fā)稿未獲回復(fù)，對(duì)方電話下午也無法再接通。 瑞聯(lián)新材背后的“焦慮” 每經(jīng)記者注意到，瑞聯(lián)新材在負(fù)債率較低、貨幣資金余額數(shù)額較大情況下如此“執(zhí)意”融資，或與公司主業(yè)下滑，難尋接棒的“焦慮”有關(guān)。 目前，公司常年?duì)I收占比95%的兩大支柱業(yè)務(wù)——顯示材料和醫(yī)藥中間體的日子都不太好過。 根據(jù)問詢函，在居家辦公趨勢(shì)期間，確實(shí)給顯示材料的終端消費(fèi)帶來過紅利，但目前已退潮。2023年上半年顯示材料同行業(yè)公司均受不同程度影響，瑞聯(lián)新材業(yè)績(jī)下滑幅度尤甚。 顯示材料中，公司此前主攻的液晶材料逐漸被OLED材料“替代”，公司由此開始積極轉(zhuǎn)向，根據(jù)2022年報(bào)目前OLED材料的營(yíng)收占比已接近四成，公司預(yù)計(jì)未來OLED板塊會(huì)超過液晶，或許這也是公司“一手延期液晶顯示材料項(xiàng)目建設(shè)，一手加緊擴(kuò)建OLED材料”的背后邏輯。 圖片來源：瑞聯(lián)新材官網(wǎng) 至于醫(yī)藥中間體，也是明顯走向下坡路。該板塊常年占比超過60%的拳頭產(chǎn)品——PA0045的終端藥物艾樂替尼在第二次醫(yī)保談判后價(jià)格進(jìn)一步下降，使得廠商進(jìn)而下調(diào)了采購預(yù)期，開始重新評(píng)估艾樂替尼在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的盈利預(yù)期。 加之部分醫(yī)藥管線對(duì)應(yīng)終端藥物的研發(fā)、臨床或上市進(jìn)度被迫暫停、延后，公司對(duì)于新盈利點(diǎn)的渴望可謂迫切。 以本次募投項(xiàng)目為例，氘代發(fā)光材料就是OLED材料快速迭代下的前沿產(chǎn)品；醫(yī)藥中間體也與PA0045不同，對(duì)應(yīng)的終端藥物均沒有被納入醫(yī)保目錄，意味著盈利預(yù)期優(yōu)秀。 至于光刻膠業(yè)務(wù)，更是被公司視為“明日之光”。 2022年報(bào)中顯示，公司研發(fā)的光刻膠材料附加值高，下游行業(yè)市場(chǎng)前景廣闊，隨著未來公司相關(guān)產(chǎn)品的測(cè)試通過及規(guī)?；慨a(chǎn)，公司光刻膠材料業(yè)務(wù)有望在特定產(chǎn)品領(lǐng)域占據(jù)一席之地。 實(shí)際上，在新能源概念大熱的2021年，公司的上一個(gè)“明日之光”還是鋰電池。 當(dāng)時(shí)，公司在2021年報(bào)中將鋰電池列為第三大業(yè)務(wù)，耗資上億投資建設(shè)蒲城海泰新能源材料自動(dòng)化生產(chǎn)項(xiàng)目生產(chǎn)VC和FEC材料。 但結(jié)果是，公司在2022年報(bào)中迅速轉(zhuǎn)變態(tài)度，對(duì)鋰電池只字不提，之前的新能源項(xiàng)目也受市場(chǎng)環(huán)境等因素影響，暫未實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益。 而光刻膠業(yè)務(wù)的現(xiàn)實(shí)亦同樣不甚樂觀。根據(jù)問詢函，公司2020—2022年光刻膠單體銷售額分別為720.77萬元、1440.90萬元、1284.11萬元，2022年已見下滑，且2023年上半年為544.88萬元，同比進(jìn)一步下滑31.46%， 與上次“劇本”有些許相似的是，8月24日，瑞聯(lián)新材砸下真金白銀，表示擬4.91億元投資建設(shè)大荔海泰光刻膠及高端新材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目。 而據(jù)智研咨詢報(bào)告，2022年我國(guó)光刻膠行業(yè)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)規(guī)模98.6億元，同比增速僅6%，不知是否真能為消化新增產(chǎn)能提供廣闊的市場(chǎng)空間？