張敬偉：負(fù)利率政策若全球化恐會(huì)多敗俱傷

◎張敬偉

據(jù)媒體報(bào)道，面對(duì)全球央行的負(fù)利率浪潮，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）首次作出了支持的表態(tài)。IMF稱，鼓勵(lì)全球央行引入負(fù)利率刺激經(jīng)濟(jì)。分析人士認(rèn)為，IMF首次表態(tài)鼓吹負(fù)利率有效，表明了歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的一個(gè)態(tài)度，日后可能會(huì)有越來(lái)越多的國(guó)家和地區(qū)加入負(fù)利率行列，同時(shí)大大降低美聯(lián)儲(chǔ)加息的可能性，負(fù)利率會(huì)成為全球貨幣政策的新常態(tài)。

負(fù)利率浪潮的說(shuō)法有些言過(guò)其實(shí)。在實(shí)施負(fù)利率的國(guó)家集團(tuán)中，有日本和歐元區(qū)兩大經(jīng)濟(jì)體，負(fù)利率的政策力量的確不同尋常。

負(fù)利率的好處是，促使銀行里的資本和民間資本更多地流向市場(chǎng)，激活資本市場(chǎng)更大更強(qiáng)的活躍度，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)受益。當(dāng)然，負(fù)利率能否激活更多的市場(chǎng)流動(dòng)性，只是貨幣政策的邏輯趨勢(shì)，最終的市場(chǎng)回饋是復(fù)雜的。

從日本和歐洲兩大央行的負(fù)利率政策競(jìng)賽看，預(yù)期效果有但并不明顯。因?yàn)樨?fù)利率帶來(lái)的資本流動(dòng)要在實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)生正催化效應(yīng)需要時(shí)間，但是最直觀的政策效果指標(biāo)就是通脹率。日本和歐洲央行都設(shè)定了預(yù)期的通脹率，但兩大經(jīng)濟(jì)體的負(fù)利率政策尚未實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。

相比日本和歐元區(qū)的負(fù)利率政策，也不是所有經(jīng)濟(jì)體都這么激進(jìn)。全球第一大經(jīng)濟(jì)體美國(guó)，去年底美聯(lián)儲(chǔ)首次加息后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的勢(shì)頭依然穩(wěn)健。盡管如此，美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫還是關(guān)切著全球其他經(jīng)濟(jì)體的表現(xiàn)，在加息預(yù)期上秉承相對(duì)謹(jǐn)慎的立場(chǎng)。去年底預(yù)測(cè)的今年內(nèi)4~5次加息，在3月份的美聯(lián)儲(chǔ)政策會(huì)議上被調(diào)低為2次。而3月份的加息預(yù)期也成了泡影。對(duì)此，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部的鴿派和鷹派激烈爭(zhēng)論，但耶倫的立場(chǎng)顯然更加穩(wěn)健。而且，美聯(lián)儲(chǔ)的大佬們也發(fā)出了美國(guó)貨幣政策不要為日本和歐洲央行的負(fù)利率所綁架的呼聲。

今年兩會(huì)為中國(guó)貨幣政策定了基調(diào)——穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度。靈活其實(shí)就是要看國(guó)內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)的基本面。即如央行行長(zhǎng)周小川所言，“對(duì)于貨幣政策的松緊程度，如果國(guó)際國(guó)內(nèi)沒(méi)有大的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)波事件，會(huì)保持穩(wěn)健的貨幣政策，沒(méi)有必要采用過(guò)度的貨幣政策刺激的辦法來(lái)實(shí)現(xiàn)目標(biāo)?！?/p>

顯然，中國(guó)不僅不會(huì)加入負(fù)利率的陣營(yíng)，而且要維持相對(duì)穩(wěn)健的節(jié)奏。事實(shí)也是如此，雖然第一季度中國(guó)市場(chǎng)面臨著股市、匯市的動(dòng)蕩以及樓市的異動(dòng)，但是結(jié)構(gòu)調(diào)整的改革在3月份取得了階段性成果。股市、匯市企穩(wěn)，雖然三、四線樓市的去庫(kù)存壓力依然，但一線樓市的虛熱也得到了有效抑制。

3月份的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，3月CPI同比上漲2.3%，環(huán)比下降0.4%；PPI環(huán)比上升0.5%，是2014年1月份以來(lái)的首次轉(zhuǎn)正。這意味著，2月份市場(chǎng)擔(dān)憂的通脹并未在3月份形成事實(shí)，不正常上漲的豬肉價(jià)格并未讓通脹時(shí)代再次來(lái)臨。相比生活通脹的溫和可控，3月PPI環(huán)比逾兩年來(lái)首度回正意味著工業(yè)效益反彈，中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。更要者，PPI指數(shù)也代表著大宗商品價(jià)格的趨勢(shì)上漲，中國(guó)式吞吐放量對(duì)全球市場(chǎng)也是好消息。

可以說(shuō)，中國(guó)貨幣政策年內(nèi)維穩(wěn)應(yīng)是主調(diào)。更值得關(guān)注的是，中美兩國(guó)沒(méi)有加入貨幣貶值戰(zhàn)中，凸顯兩強(qiáng)雙核引擎穩(wěn)定全球市場(chǎng)的作用。

獨(dú)立于歐元區(qū)之外的英國(guó)也沒(méi)有實(shí)施負(fù)利率政策。這個(gè)傳統(tǒng)的歐洲大國(guó)利率政策的選擇，基于其擁有獨(dú)立的貨幣英鎊，而且財(cái)政監(jiān)管有力。中美英三國(guó)的貨幣政策和負(fù)利率陣營(yíng)形成了鮮明對(duì)比。美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已經(jīng)是板上釘釘，新常態(tài)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)也正在企穩(wěn)中，再加上英國(guó)，對(duì)于其他經(jīng)濟(jì)體也具有參照作用。

IMF全球負(fù)利率政策論調(diào)也許基于兩個(gè)方面。一是美國(guó)和中國(guó)，其貨幣政策選擇都經(jīng)歷過(guò)寬松階段，因而貨幣寬松政策似乎成為經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的標(biāo)準(zhǔn)答案。二是日本和歐洲的負(fù)利率政策起到了預(yù)期效果。

采取何種貨幣政策，各主權(quán)國(guó)家還是要結(jié)合本國(guó)實(shí)際而行。值得警惕的是，負(fù)利率政策如果真的全球化，怕是會(huì)形成多敗俱傷的貨幣戰(zhàn)。

（作者為察哈爾學(xué)會(huì)研究員）