張茉楠：金市劇震提示防范美聯(lián)儲(chǔ)加息沖擊

◎張茉楠

隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)全面復(fù)蘇，以及耶倫年內(nèi)加息的表態(tài)，美國(guó)量化寬松政策正在轉(zhuǎn)向，很可能步入“后QE時(shí)代”。這也標(biāo)志著當(dāng)下乃至未來(lái)幾年時(shí)間里，全球?qū)⒉豢杀苊獾貙⒁有碌慕鹑诮Y(jié)構(gòu)和金融周期的沖擊，大類(lèi)資產(chǎn)首當(dāng)其沖。

今年以來(lái)，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)正逐漸接近充分就業(yè)，薪資上行壓力對(duì)核心CPI上行有支撐，使得市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月份加息的預(yù)期大大增強(qiáng)，黃金白銀下行趨勢(shì)將愈發(fā)明顯。特別是近日受耶倫在聯(lián)儲(chǔ)政策會(huì)議上重申今年加息言論刺激，全球金融投機(jī)者削減貴金屬多頭頭寸，投機(jī)性黃金凈多頭頭寸上周驟減39%，至史上最低水平。

從本質(zhì)上說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松，以及美元走強(qiáng)將對(duì)大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格配置產(chǎn)生重要影響，大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格也面臨著去金融屬性（被動(dòng)降杠桿）、擠泡沫、回歸基本面的過(guò)程。

首先，美元步入強(qiáng)勢(shì)周期重振了以美元為主的新一輪貨幣信用體系的影響力，全球外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)中美元配置比例持續(xù)上升。一旦美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃，全球的貨幣基數(shù)將由停滯轉(zhuǎn)為下降，勢(shì)必導(dǎo)致全球總體“資金池”水位下降。

全球經(jīng)濟(jì)和金融格局正在發(fā)生深刻的轉(zhuǎn)變。

一是全球資本流向新興經(jīng)濟(jì)體資本減少，甚至回流。國(guó)際金融協(xié)會(huì)預(yù)計(jì)2014年從新興市場(chǎng)流出的跨境資本將增至1萬(wàn)億美元，并將2014年流入新興市場(chǎng)資本規(guī)模下調(diào)至1.112萬(wàn)億美元。而新興組合基金研究全球公司統(tǒng)計(jì)顯示，自2014年9月中旬以來(lái)全球的投資者已經(jīng)從新興經(jīng)濟(jì)體的債券和股票基金市場(chǎng)撤出約65億美元資金，而2014年以來(lái)從新興市場(chǎng)流出的資金已達(dá)131億美元。

二是石油美元縮水也對(duì)資本流動(dòng)產(chǎn)生影響。過(guò)去十多年來(lái)，石油輸出國(guó)和生產(chǎn)國(guó)的大量“石油美元”都流入到全球市場(chǎng)特別是新興市場(chǎng)當(dāng)中，石油美元的流入提供為全球金融系統(tǒng)提供了流動(dòng)性，刺激了資產(chǎn)價(jià)格上漲。數(shù)據(jù)顯示，2012年，全球流動(dòng)性投資的“石油美元”達(dá)到5000億美元的高峰，占新興經(jīng)濟(jì)體GDP總和的26%。隨著國(guó)際油價(jià)暴跌和石油美元的大幅縮水，預(yù)計(jì)新興市場(chǎng)能源出口國(guó)2014年在全球市場(chǎng)的凈撤資額將高達(dá)80億美元，這是18年來(lái)首次凈撤資。

其次，美聯(lián)儲(chǔ)加息直接影響美債收益率。由于當(dāng)前美元與美債利率一同回升，呈現(xiàn)出明顯的正相關(guān)性，勢(shì)必大大抬高全球融資成本。根據(jù)預(yù)測(cè)，2014年，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的總債務(wù)為50.95萬(wàn)億美元，規(guī)模同比上升2.32萬(wàn)億美元；發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的負(fù)債率為108.32%，同比上升0.66個(gè)百分點(diǎn)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)依舊困擾著發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。又有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，全球債務(wù)總負(fù)擔(dān)到2013年達(dá)到215%。當(dāng)前，美元已經(jīng)進(jìn)入強(qiáng)勢(shì)周期，將推升全球債務(wù)負(fù)擔(dān)和融資成本上升。

2008年金融危機(jī)后，新興市場(chǎng)的非金融類(lèi)企業(yè)的海外發(fā)債規(guī)模出現(xiàn)了急劇飆升，其本質(zhì)大多是新興市場(chǎng)大企業(yè)利用離岸子公司通過(guò)在離岸市場(chǎng)所發(fā)行的債券、跨境外幣貸款來(lái)進(jìn)行資金套利交易。如果美元進(jìn)入升值通道，新興經(jīng)濟(jì)體債券展期成本將顯著上升，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將隨之升溫。

第三，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策從非常態(tài)回歸常態(tài)的過(guò)程中，大類(lèi)資產(chǎn)中的大宗商品將通過(guò)美元升值效應(yīng)、美元流動(dòng)性收縮效應(yīng)及其“進(jìn)口-購(gòu)進(jìn)價(jià)格-PPI-CPI”的渠道影響全球價(jià)格總水平，并引發(fā)基礎(chǔ)產(chǎn)品和大宗商品價(jià)格的新一波下跌。大類(lèi)資產(chǎn)投資邏輯將發(fā)生轉(zhuǎn)變，避險(xiǎn)資產(chǎn)和安全資產(chǎn)將重新占據(jù)投資主導(dǎo)地位。

美國(guó)與全球其他國(guó)家和地區(qū)不平衡性復(fù)蘇加劇了全球各國(guó)宏觀政策周期的大分化。美聯(lián)儲(chǔ)退出QE，這是美聯(lián)儲(chǔ)從過(guò)去10年量化寬松周期開(kāi)始轉(zhuǎn)向常態(tài)周期的新開(kāi)始。

美聯(lián)儲(chǔ)步入加息周期將沖擊中國(guó)資本及商品市場(chǎng)。中國(guó)目前處于降息周期，若美聯(lián)儲(chǔ)提前加息，將進(jìn)一步擴(kuò)大國(guó)內(nèi)外利差。特別是在希臘債務(wù)危機(jī)再起，國(guó)內(nèi)去杠桿壓力加大的背景下，人民幣貶值以及資本大量外流壓力將對(duì)居民、企業(yè)和政府部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表造成很大的沖擊。

中國(guó)必須高度警惕美聯(lián)儲(chǔ)加息風(fēng)險(xiǎn)，防范其貨幣政策變化的“溢出風(fēng)險(xiǎn)”帶來(lái)全方位影響與風(fēng)險(xiǎn)沖擊。

（作者為中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心副研究員）