謎！北大光華院長(zhǎng)劉俏發(fā)問：金融新技術(shù)不斷涌現(xiàn)，為何金融中介成本130年來(lái)始終沒降下來(lái)？

每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 易啟江    

“我的朋友，它是全歐洲最公平也最具有欺騙性的神秘行業(yè)，它是世界上最高貴也是最聲名狼藉的行業(yè)，它是這個(gè)地球上最美好也是最粗俗的行業(yè)；它既有學(xué)術(shù)的本質(zhì)，又是欺詐的典范；它既是聰明人的試金石，也是膽大之徒的墓碑；它是有用的寶藏，也是滅頂之災(zāi)的根源；它是永不休息的西西弗斯（Sisyphus），也是被綁著永動(dòng)輪上的伊克西翁（Ixion）。”

詩(shī)人德•拉•維加這段話，描述的究竟是哪個(gè)行業(yè)？答案不是文學(xué)是金融！

1月9日晚間，北大光華思想力公開課新年第一課開講，北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長(zhǎng)劉俏在講課中指出，詩(shī)人幾個(gè)世紀(jì)前對(duì)金融的這一描述歷久彌新。

金融的歷史可追溯到七千多年前，他說，《千年金融史》這本書對(duì)全世界的金融史做了一個(gè)很詳細(xì)的描述。幾千年來(lái)，金融的發(fā)展變化非常之大，但是本質(zhì)從未變過，就是把儲(chǔ)蓄變成投資的過程。

近年來(lái)，金融業(yè)空前繁榮，談起金融，人們眼中放光。劉俏卻一直在思考一個(gè)問題：什么是好的金融？或者說金融究竟應(yīng)該向哪個(gè)方向發(fā)展？

為此，他寫了專著來(lái)論述。在《我們熱愛的金融——重塑我們這個(gè)時(shí)代的中國(guó)金融》一書中，劉俏提出標(biāo)準(zhǔn)，一個(gè)金融業(yè)態(tài)，或者說一個(gè)金融產(chǎn)品，到底是不是好金融，就看它把一塊錢的資金從資金多余方轉(zhuǎn)移到資金需求方，這個(gè)過程所發(fā)生的成本。中介成本最小化的金融一定是好金融。

圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 張壽林 攝

劉俏的困惑

經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿門•阿爾奇安（Armen Alchian）1950年在《政治經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊》發(fā)表的論文“不確定性，進(jìn)化，和經(jīng)濟(jì)理論”（Uncertainty, Evolution, and Economic Theory），劉俏認(rèn)為，這是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)文獻(xiàn)里最重要也最被低估的一篇。

它用達(dá)爾文的進(jìn)化理論演進(jìn)社會(huì)問題，這些現(xiàn)象背后有一個(gè)適者生存的機(jī)制。

換句話講，全世界至今幾千年誕生的各種各樣金融中介方式，如果不是適者生存的成本，如果沒有更好為金融服務(wù)的需求方提供相對(duì)應(yīng)的服務(wù)，最終很可能就被淘汰掉。經(jīng)過演化，最終形成的金融機(jī)構(gòu)就是中介成本最小化。劉俏說，這個(gè)邏輯放之四海而皆準(zhǔn)。

劉俏接著提出了他的“金融發(fā)展之謎”：金融不斷演進(jìn)，卻沒有帶來(lái)金融中介成本的下降。

這么多年來(lái)，他愈加注意到一個(gè)現(xiàn)象，過去130年間，美國(guó)金融資產(chǎn)產(chǎn)生的平均成本是2%，也就是1塊錢的資金,從供給方轉(zhuǎn)移到需求方，中間的成本大概是二分錢。這么多年，起起伏伏基本沒有太大變化。

金融不斷創(chuàng)新，新技術(shù)不斷涌現(xiàn)，但始終沒有把2%變成1.9%或者1.5%、1%，他把這稱之為“金融發(fā)展之迷”。

“這么多聰明的人干這個(gè)事情，為什么沒有把中介成本降下來(lái)，沒有帶來(lái)更理想的金融服務(wù)、金融交易結(jié)構(gòu)？這些聰明人數(shù)千年所干的事情價(jià)值何在？我想這是我們需要做的一個(gè)深刻思考的問題。”他對(duì)這個(gè)現(xiàn)象感到困惑。

劉俏也試圖做出解釋，那就是，金融發(fā)展之謎的長(zhǎng)期存在表明，現(xiàn)代金融正變?yōu)橐粋€(gè)封閉的系統(tǒng)，金融演進(jìn)或許是一個(gè)熵增的過程。因此，為了中斷這個(gè)熵增過程，“干預(yù)”（不斷思考什么是好金融，并采取行動(dòng)去建設(shè)好金融）是必須的！

換句話說，如果不加以人工干預(yù)，按照熵增定律，這就會(huì)成為一個(gè)混亂的系統(tǒng)。干預(yù)有兩種方式，其中一種是非主動(dòng)的，即以巨大的金融危機(jī)作為手段，摧毀這一體系后，從一片狼藉中重新開始。事實(shí)也類似，我們看到金融危機(jī)不斷上演。

而另外一種干預(yù)是主動(dòng)干預(yù)，有那么一些人或者機(jī)構(gòu)，在一些時(shí)間點(diǎn)上，大家去思考到底什么樣的金融是好的、什么樣是壞的，主動(dòng)去干預(yù)演進(jìn)的過程，回歸到金融的本質(zhì)是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的出發(fā)點(diǎn)。

金融改革目標(biāo)須明確

再來(lái)觀察金融機(jī)構(gòu)的高利潤(rùn)，劉俏經(jīng)過計(jì)算，整個(gè)金融行業(yè)的利潤(rùn)占A股上市公司的比重，2018年達(dá)48%，而最高時(shí)2015年前后達(dá)到60%。A股只有30來(lái)家上市銀行等金融機(jī)構(gòu)，在3600多家上市公司里面利潤(rùn)占了48%，確實(shí)很賺錢。這背后究竟是什么原因？

“道理很簡(jiǎn)單，中介成本高！”劉俏接著提出，這也讓人們不得不承認(rèn)一個(gè)事實(shí)，金融的規(guī)模越來(lái)越大，但是效率成問題。

而另一面是非金融企業(yè)杠桿率維持高水平。為什么中國(guó)的企業(yè)債務(wù)如此之高？劉俏認(rèn)為，原因就是投資效率太低，可歸結(jié)為兩點(diǎn)：一點(diǎn)是薄弱的經(jīng)濟(jì)微觀基礎(chǔ)，一點(diǎn)是金融資源配置存在問題。

劉俏測(cè)算，上市公司平均的資本收益率只有3%，也就是說，你給他一塊錢，一年下來(lái)他掙三分錢的稅后利潤(rùn)。“但大家想一下，買股票或者買理財(cái)產(chǎn)品都希望是6%、8%甚至是10%的回報(bào)，上市公司怎么給你回報(bào)，只有加杠桿，繼續(xù)借錢。”劉俏說，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展跟不上投資者的欲望。

另外，民營(yíng)上市公司平均的資本收益率比國(guó)企要高2個(gè)百分點(diǎn)以上，但是金融資源配置是反過來(lái)的。

杠桿高了，就需要去杠桿。那么去誰(shuí)的杠桿，是一刀切嗎？劉俏說，能夠提升資源配置效率、提升一個(gè)國(guó)家全要素生產(chǎn)率的杠桿是好杠桿，反過來(lái)能夠讓一個(gè)國(guó)家賬務(wù)越來(lái)越大，還款意愿越來(lái)越弱的債務(wù)就是壞的。所以去杠桿要因杠桿不同而施策。

劉俏進(jìn)一步發(fā)問，為什么資源配置出現(xiàn)問題？答案是金融系統(tǒng)定價(jià)的錨還沒有真正形成，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能缺乏，就無(wú)法引導(dǎo)資源有效配置。

不夠有效的定價(jià)機(jī)制帶來(lái)的后果，就是泡沫金融。“我貸了款投資，效率不高，不斷靠借新來(lái)還債務(wù)，債務(wù)越來(lái)越重，最后需要靠多種方式來(lái)解決這個(gè)問題。”他解釋。

劉俏又提到金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)。在資管新規(guī)之前，大家通過各種各樣的影子銀行業(yè)務(wù)把金融鏈條做得很長(zhǎng)，不透明，賺了很多錢。資管新規(guī)來(lái)了，大家才開始感到壓力，開始新一輪博弈，動(dòng)不動(dòng)批評(píng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)。“但是金融機(jī)構(gòu)有沒有想過，你用什么樣的方式能夠把中介成本降下來(lái)？”劉俏說，如果用進(jìn)化的理論研究金融體系的演進(jìn)，不去主動(dòng)降低中介成本的物種，最終是沒法生存下去的。因?yàn)檫m者生存！

問題提出之后還需要方案。劉俏指出，未來(lái)的金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，有一點(diǎn)是肯定的，重塑我們這個(gè)時(shí)代的中國(guó)金融，必須目標(biāo)明確：新時(shí)代中國(guó)金融發(fā)展需要提升中介效率，降低中介成本。只有這樣的金融中介模式，才可能有生命力

封面圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)