快借錢！要過年！為何中小銀行這一次如此“錢緊”

又到年末錢緊時，本年的最后一周，中小銀行尤其“錢緊”。據(jù)路透社，中國銀行間市場周三資金面整體趨于收斂，隔夜供給亦顯少，而跨年資金價格則大幅飆升，七天品種融入利率已觸及20%。今日央行連續(xù)第四天暫停公開市場操作，華北一券商交易員向路透表示“今天跨年（資金）要瘋了，7天20%都搶，14天也15%，恐慌了，都沒錢，跨年太緊張了。”

招商證券固收團隊徐寒飛認為，中小銀行今年底面臨流動性挑戰(zhàn)，主要因為“金主”輸送流動性與“互幫互助”兩種模式的式微，置中小銀行于被動境地。其次，超儲率偏低的常態(tài)中，加劇“負債荒”的演繹。

華爾街見聞昨日提及，商業(yè)銀行發(fā)行的AAA級1個月、3個月和6個月期同業(yè)存單收益率估值分別報5.35%、5.20%和5.15%，都創(chuàng)下2015年有數(shù)據(jù)以來的歷史新高。此外，AA級上述期限的存單收益率也處于歷史最高水平。11月底以來，同業(yè)存單平均發(fā)行利率始終維持在5%以上，并且整體呈現(xiàn)持續(xù)的上升趨勢。

不過徐寒飛表示，中小銀行年末資金壓力雖然驟升，但悲觀中不失樂觀，因為IRS利率今日反而邊際上出現(xiàn)下滑，流動性預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)改善跡象；且財政存款投放雖然偏緩，但不會缺席，超萬億規(guī)模有望緩釋機構(gòu)壓力。

招商證券徐寒飛在報告中認為：

“天價”7d資金與高點徘徊的存單利率沖擊交易情緒。資金面緊繃情況今日尚未改變，可跨年的7天品種融入需求驟升，銀行間報價一度飆升至15%。同時，存單到期收益率維持在高位，與16年以來最高點相差無幾?，F(xiàn)券交投難敵流動性沖擊，170215收益率一路上行，日終收于4.8625%。

另一方面，國債期貨主力合約早盤窄幅震蕩，午后臨近收盤跌勢擴張，全天跌幅達0.16%。短期而言，資金面正成為主導(dǎo)債市情緒的關(guān)鍵變量。相較往年而言，存單收益率緣何持續(xù)攀升，資金拆借難度為何如此之大？除了傳統(tǒng)的年末資金流出銀行體系和考核之外，微觀層面的機構(gòu)行為可以提供一個合理的解釋。

首先，“金主”輸送流動性與“互幫互助”兩種模式的式微，置中小銀行于被動境地。由于缺乏存款規(guī)模優(yōu)勢，近年來以發(fā)行存單主動管理負債，成為中小銀行新增資金的主要來源。尤其在季末時點，存單凈融資通常出現(xiàn)陡增情況。不過就存單持有人結(jié)構(gòu)來看，也即中小銀行資金提供模式，則存在以下兩種。

模式一：貨幣基金是“金主”，消化存單為中小銀行輸送流動性。較為典型的情況出現(xiàn)在今年一季度及二季度，由于恰逢季末時點，存單收益率高企，配置價值尚佳，以貨幣基金為主力的機構(gòu)的大力增持存單，為中小銀行提供流動性支撐。

模式二：存單成為中小銀行之間流動性余缺“調(diào)節(jié)樞紐”。16年四季度與今年3季度，基金配置均不容樂觀，前者因“代持事件”沖擊，出現(xiàn)大范圍贖回；后者則掣肘于流動性新規(guī)，貨基遭到嚴厲考核。中小銀行存單增持方一則源自傳統(tǒng)的國有行及股份行，二則是中小銀行之間相互增持調(diào)節(jié)流動性余缺，而后者現(xiàn)象更為普遍。

不過，由于政策限制與考核范圍的拓寬，原有模式正在失效。其一，9月《流動性風險管理規(guī)定》下發(fā)，內(nèi)容不僅限制貨基采用攤余成本核算、且考核持有人集中度等，同時壓制存單配置需求。事實上，自今年8月以來，廣義基金增持存單的力度已經(jīng)放緩，貨基難以再成存單配置主力。

其二，同業(yè)存單發(fā)行監(jiān)管趨嚴，加之同業(yè)杠桿去化的持續(xù)推進，NCD供給量隨之下滑，凈融資亦顯萎靡。同時，出于明年一季度MPA考核范圍將納入存單，中小銀行通過相互增持以達到調(diào)劑余缺的模式式微。

因此，從微觀機構(gòu)行為層面提供的證據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，當以往模式無法填充資金缺口時，中小銀行只能以抬升溢價的方式吸引投資者持有存單，進而獲取流動性。所以年關(guān)考核存單收益率“扶搖直上”亦是此邏輯的體現(xiàn)。

其次，超儲率偏低的常態(tài)中，加劇“負債荒”的演繹。今年3月之后，超儲率基本維持在1.5%水平之下運行，一方面與央行“削峰填谷”操作熨平資金波動，降低備付金需求有關(guān)。另一方面，今年以來央行流動性投放縮減及外占下降等因素亦產(chǎn)生拖累。

事實上，超儲率偏低意味著市場資金總量的下滑，不僅資金面穩(wěn)定性降低，同時加劇大型銀行對流動性的悲觀預(yù)期，這也表明即便央行公開市場中有意投放資金平抑波動，但國有及股份銀行“自保”動機較強，向中小銀行輸送流動性的激勵不足，非銀機構(gòu)應(yīng)對流動性沖擊則更為“捉襟見肘”。所以，這也回到近年為何中小銀行會通過主動負債管理，以防御資金波動。

總體而言，中小銀行演繹“負債荒”和超儲率偏低的常態(tài)共振促使年末資金壓力驟然提升。不過，悲觀中不失樂觀的是，其一，IRS利率今日反而邊際上出現(xiàn)下滑，流動性預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)改善跡象；其二，財政存款投放雖然偏緩，但不會缺席，超萬億規(guī)模有望緩釋機構(gòu)壓力。

（本文來自華爾街見聞，編輯劉鑌練）