朱邦凌：定增新規(guī)能否為國企混改設置豁免條款

【編者按】8月20日晚，中國聯(lián)通連發(fā)27條公告，將混改方案公之于眾。證監(jiān)會經(jīng)與發(fā)展改革委等部門依法依規(guī)履行相應法定程序后，同意對中國聯(lián)通混改涉及的非公開發(fā)行股票事項適用2017年2月17日再融資制度修訂前的規(guī)則。

聯(lián)通混改之所以成為各方關注的焦點，是因為這對于深化央企改革具有先行先試的重大意義。市場對此產(chǎn)生的爭議在于，特批對股票市場信用和公平是否會構(gòu)成損害。但也有觀點認為，不能讓定增新規(guī)成為央企混改的阻礙，可以考慮在國企央企混改過程中，豁免混改定增超過總股本20%這一限制。

朱邦凌

證監(jiān)會新聞發(fā)言人上周五表示，今后包括央企在內(nèi)的國有企業(yè)混改涉及IPO、再融資和并購重組等事項的，證監(jiān)會將一如既往依法依規(guī)給予支持，更好地促進我國經(jīng)濟健康穩(wěn)定發(fā)展。證監(jiān)會同時提醒相關企業(yè)大股東等單位，混改方案凡是涉及資本市場事項的，均應嚴格按照證券監(jiān)管法律法規(guī)和現(xiàn)行監(jiān)管規(guī)則辦理。

此前中國聯(lián)通在8月20日晚間重新發(fā)布混改方案后，證監(jiān)會于當晚發(fā)布《中國聯(lián)通混改涉及非公開發(fā)行股票事項》中表示，證監(jiān)會經(jīng)與國家發(fā)改委等部門依法依規(guī)履行相應法定程序后，對中國聯(lián)通混改涉及的非公開發(fā)行股票事項作為個案處理，適用2月17日證監(jiān)會再融資制度修訂前的規(guī)則。

市場之所以高度關注監(jiān)管層對于聯(lián)通混改的表態(tài)，主要是關注其他包括央企在內(nèi)的國有企業(yè)今后的混改會如何改革？聯(lián)通混改方案發(fā)行的股份數(shù)量達到本次發(fā)行前總股本的42.63%，而定增新規(guī)規(guī)定不得超過20%。如果其他央企將來出現(xiàn)類似情況，是否能與中國聯(lián)通一樣作為“個案處理”？

市場將這次聯(lián)通混改對于再融資新規(guī)的突破，解釋為“特事特辦”。因為聯(lián)通混改具有先行先試等重大意義，證監(jiān)會對其給予了特殊政策支持。不過市場對此產(chǎn)生的爭議焦點在于，特批對股票市場信用和公平是否會構(gòu)成損害。

實際上，今年上半年的定增新規(guī)主要是為抑制市場一度盛行的忽悠式重組，減少部分上市公司無休止的再融資。

近幾年，上市公司再融資激增，2016年更創(chuàng)出了1.3萬億元的規(guī)模，其中俗稱定增的非公開發(fā)行占比高達93%，幾乎成為再融資的代名詞。與之相比，2016年IPO的融資總額反而只有大約1500億元。一些上市公司和機構(gòu)利用再融資政策進行監(jiān)管套利，戰(zhàn)略投資者名不副實，忽悠式重組充斥市場，灰色利益鏈攫取了巨大利益。

在再融資新政中，不僅設置了20%的融資比例上限，而且還設置了18個月的時間間隔約束等，這對上市公司的再融資需求帶來了較大的沖擊。為此部分上市公司為了應對再融資新政的約束，減少了再融資的需求，甚至取消了原本的再融資計劃。

再融資新政實行以后，對熱衷于再融資套利的上市公司形成了有力的震懾。定增新規(guī)實施半年，定增市場規(guī)模大幅縮減。今年上半年196家A股上市公司完成了定增，募集資金總額6774.16億元，同比去年上半年的8219.68億元下降17.6%?？梢哉f，定增新規(guī)遏制了市場上過度融資現(xiàn)象，降低了部分上市公司的套利空間，對于市場正本清源發(fā)揮了很大作用。

定增新規(guī)主要打擊的是忽悠式重組和過度融資，但對有利于實體經(jīng)濟發(fā)展的實質(zhì)性重組和產(chǎn)業(yè)鏈整合是大力支持的。不過，新規(guī)在客觀上也導致上市公司三年期定增很難操作，20%的定增比例限制不利于長期性、戰(zhàn)略性的投資者進入資本市場。

實際上，半年前定增新規(guī)出臺時即有爭議，認為將來國企混改啟動時很可能與之沖突。聯(lián)通混改為引進10家戰(zhàn)略投資者，發(fā)行股份數(shù)量遠遠超過了本次發(fā)行前總股本的20%，即是一例。

問題的關鍵是，繼聯(lián)通發(fā)布混改方案后，下半年央企混改將顯著提速。部分第二批混改試點方案已獲批復，多家混改試點央企的方案也將陸續(xù)亮相。此外，第三批混改試點已篩選數(shù)十家央企，下一階段油氣、軍工、鐵路等重點領域的混改將提速。

大量央企混改力度空前，很可能繼續(xù)大量引入民營資本和戰(zhàn)略投資者，也很可能繼續(xù)會出現(xiàn)國企或央企混改方案的發(fā)行股份數(shù)量超過總股本20%的現(xiàn)象。假如證監(jiān)會對聯(lián)通混改作為個案特殊處理，適用2月17日證監(jiān)會再融資制度修訂前的規(guī)則，那么隨后而來的其他央企混改一旦突破20%紅線又該如何對待，如果繼續(xù)大量作為個案辦理顯然不妥，也難以自圓其說。

其實這一擔心倒在其次，主要是不能讓定增新規(guī)成為央企混改的阻礙?；诖耍磥碓趪笱肫蠡旄倪^程中，證監(jiān)會能否考慮直接豁免混改定增超過總股本20%這一限制。

如果像聯(lián)通混改被定增新規(guī)約束這樣的現(xiàn)象在將來不是個案，那么就應該亡羊補牢，重新審視定增新規(guī)，并對“發(fā)行的股份數(shù)量不得超過本次發(fā)行前總股本的20%”這一關鍵條款進行修改，從而為央企國企混改助力，促進資本市場引入真正的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)重組。

（作者為財經(jīng)專欄作家）