今年債市重要特征：高波動(dòng)率

經(jīng)過(guò)去年末的大幅波動(dòng)后，債市是否已開(kāi)始顯露配置的價(jià)值與機(jī)會(huì)？對(duì)此，博時(shí)基金副總裁邵凱表示，經(jīng)過(guò)2016年年末的大幅調(diào)整后，債券收益率配置價(jià)值開(kāi)始有所顯現(xiàn)，高波動(dòng)率可能成為今年債券市場(chǎng)的重要特征。

今年債市出現(xiàn)

黑天鵝概率不低

邵凱認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)無(wú)論是對(duì)基本面還是對(duì)流動(dòng)性都存在一定分歧，短期的交易價(jià)格容易對(duì)流動(dòng)性和基本面的變化做出超調(diào)，高波動(dòng)率可能成為今年債券市場(chǎng)的重要特征。他預(yù)測(cè)，2017年債市出現(xiàn)黑天鵝的概率也不低。目前全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境和金融環(huán)境的不確定性都大幅提高，黑天鵝事件迭出，這也使得債市的尾部風(fēng)險(xiǎn)相較于往年顯著提高。“債市波動(dòng)率和尾部風(fēng)險(xiǎn)的提高，對(duì)投資管理提出了更高的要求。如果說(shuō)及時(shí)減倉(cāng)是2016年債券組合管理的關(guān)鍵，能否耐心等待并及時(shí)抓住進(jìn)攻機(jī)會(huì)，將是決定2017年債券組合管理的關(guān)鍵。”

邵凱認(rèn)為，預(yù)防黑天鵝事件，主要需關(guān)注以下宏觀風(fēng)險(xiǎn)。

從流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)角度來(lái)看，目前金融去杠桿進(jìn)程尚未結(jié)束，同業(yè)理財(cái)和中小銀行資產(chǎn)增速尚未看到顯著下行，金融去杠桿的目標(biāo)尚未達(dá)成，央行有可能還會(huì)進(jìn)一步緊縮流動(dòng)性以推動(dòng)金融去杠桿。銀行委外資金在MPA考核的壓力下，也有較大的回抽壓力，有可能引致流動(dòng)性沖擊的超預(yù)期；從匯率風(fēng)險(xiǎn)角度來(lái)看，目前美元較為弱勢(shì)，人民幣的貶值壓力顯著下降。但如果美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程和特朗普的財(cái)政刺激計(jì)劃超預(yù)期，有可能引致美債收益率和美元指數(shù)的大幅上行，導(dǎo)致人民幣貶值預(yù)期的再次上升。人民幣貶值預(yù)期的上升，一方面會(huì)制約央行貨幣政策的放松空間，另一方面則會(huì)增大資本外流壓力，這對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性和債券市場(chǎng)都是不利的。

從信用風(fēng)險(xiǎn)角度來(lái)看，今年宏觀政策罕見(jiàn)地弱化了增長(zhǎng)目標(biāo)，對(duì)于資產(chǎn)泡沫和金融風(fēng)險(xiǎn)的防控顯著提升，并且可能在政策上主動(dòng)引導(dǎo)一部分非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的釋放。從這個(gè)角度看，相關(guān)行業(yè)和主體的信用風(fēng)險(xiǎn)暴露依舊是最大的潛在風(fēng)險(xiǎn)所在。

長(zhǎng)久期利率債和部分

信用債配置價(jià)值顯現(xiàn)

邵凱認(rèn)為，當(dāng)前長(zhǎng)久期利率債已具有一定的配置價(jià)值，但交易價(jià)值還需要觀察。首先，從絕對(duì)收益水平看，目前十年期利率債的到期收益率已回到2015年年初的水平，由于流動(dòng)性過(guò)度寬松引致的期限利差過(guò)度壓縮風(fēng)險(xiǎn)，目前已被顯著釋放。從長(zhǎng)期的歷史視角看，從2002年至今，十年國(guó)債的平均到期收益率為3.5%~3.6%，而十年國(guó)開(kāi)債的平均到期收益率則為4%左右。目前十年國(guó)債的到期收益率在3.4%附近，十年國(guó)開(kāi)債的到期收益率則為4.1%附近，均已位于歷史均值附近。從絕對(duì)收益視角看，當(dāng)前長(zhǎng)久期利率債已開(kāi)始具備一定的配置價(jià)值。從相對(duì)價(jià)值角度來(lái)看，目前個(gè)人房貸利率與十年國(guó)開(kāi)債的利差在歷史低點(diǎn)水平，長(zhǎng)久期利率債相對(duì)于貸款的性價(jià)比較為顯著。

此外，部分信用品種的配置價(jià)值也在顯現(xiàn)，主要集中在中短久期的中高等級(jí)品種上。這部分品種信用利差修復(fù)相對(duì)充分，絕對(duì)收益的配置價(jià)值相對(duì)于同期限貸款利率而言也較高，同樣屬于中短久期的同業(yè)存單等類(lèi)固收品種，在受到去年底流動(dòng)性沖擊后，絕對(duì)收益價(jià)值也大幅抬升，同時(shí)資質(zhì)顯著優(yōu)于一般的信用債，也具備了較好的配置價(jià)值。

對(duì)于股債兩個(gè)市場(chǎng)，哪個(gè)更具相對(duì)吸引力？邵凱認(rèn)為，伴隨全球貨幣政策正?；闹鸫握归_(kāi)、以及考慮到全球?qū)嶓w回報(bào)率依舊會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)維持較低水平，會(huì)使得具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)持續(xù)受到資金追捧，而由過(guò)往超寬松流動(dòng)性支撐的高估值高溢價(jià)資產(chǎn)則可能面臨持續(xù)的估值壓力。“這是判斷股票和債券等大類(lèi)資產(chǎn)相對(duì)價(jià)值的宏觀出發(fā)點(diǎn)，這也能解釋為什么2016年以來(lái)市場(chǎng)持續(xù)看好高股息類(lèi)藍(lán)籌品種。從企業(yè)盈利上看，在補(bǔ)庫(kù)存周期下，企業(yè)的名義利潤(rùn)已出現(xiàn)顯著的復(fù)蘇，企業(yè)名義利潤(rùn)的復(fù)蘇有利于股市的表現(xiàn)。”不過(guò)，邵凱認(rèn)為，在經(jīng)過(guò)前期大幅調(diào)整后，債券的絕對(duì)收益率水平出現(xiàn)了顯著的抬升，對(duì)于低風(fēng)險(xiǎn)偏好的資金而言，當(dāng)前的債券市場(chǎng)也開(kāi)始逐步具備一定的配置價(jià)值。