談股論基：投資非銀金融板塊正當(dāng)時

過去一周，A股市場異?；鸨?，滬指周漲幅和點(diǎn)位均創(chuàng)近20個月新高。在四中全會推進(jìn)“依法治國”、高鐵拓展海外市場、滬港通預(yù)期重燃、資金利率繼續(xù)走低，加之新股資金回流等利好因素共振下，市場強(qiáng)勢反彈。從指數(shù)來看，受益于滬港通的券商/保險(xiǎn)為代表的滬深300非銀行指數(shù)上周漲5.92%，在眾多指數(shù)中表現(xiàn)出色。 在整體市場向好的背景下，作為“股市放大器”的非銀金融板塊投資正當(dāng)時。從DDM模型三因素角度看，當(dāng)前A股市場正面臨多重戰(zhàn)略性配置機(jī)會。一是無風(fēng)險(xiǎn)利率繼續(xù)下降，在官方利率及存款準(zhǔn)備金率沒有調(diào)整的情況下，央行不斷通過各種方式實(shí)現(xiàn)放松，已經(jīng)取得一定效果。票據(jù)貼現(xiàn)利率逐步下行，已經(jīng)回到了約3.4%左右的水平，這是自2010年下半年以來的最低水平。市場利率的下行，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)將是有利的，也將利好股市和債市。二是盈利改善：資本市場上漲的客觀基礎(chǔ)源于企業(yè)盈利改善，而企業(yè)盈利既取決于經(jīng)濟(jì)增速，也取決于實(shí)體融資成本以及改革轉(zhuǎn)型。三季度業(yè)績顯示非金融上市公司現(xiàn)金流出現(xiàn)同比改善，現(xiàn)金流占收入的比例也從去年同期的5.0%擴(kuò)大至5.3%。三是實(shí)際利率的下行將提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，帶動新增資金流入。除了改革轉(zhuǎn)型帶動的風(fēng)險(xiǎn)偏好上升外，資本市場開放，引入長期資金入市也是A股配置價值抬升的有效途徑。非銀金融板塊的波動性大、彈性十足，在目前的市場環(huán)境中非常適合作為投資者把握反彈行情的高效工具。 同時，非銀金融板塊中的證券、保險(xiǎn)行業(yè)基本面仍持續(xù)向好，券商將是資本市場改革與擴(kuò)容的最大受益行業(yè)。從三季報(bào)業(yè)績來看，市場回暖以及創(chuàng)新業(yè)務(wù)驅(qū)動，證券行業(yè)三季報(bào)增長55%；今年前三季度，市場日均股基成交量2200億元，同比增長14%（總成交量增長20%）；滬深300和中證全債指數(shù)分別上漲5.2%、7.3%；融資融券余額提升至6110億元，同比增長110%。市場的回暖和資本中介等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的驅(qū)動，在行業(yè)傭金率下滑的背景下，帶來了證券行業(yè)業(yè)績的大幅提升，前三季度凈利潤增長55%，全年有望增長40%以上。且政策面持續(xù)向上，行業(yè)杠桿進(jìn)入上升通道，ROE有望進(jìn)一步提升；做市商機(jī)制、收益憑證、資產(chǎn)證券化等一系列政策預(yù)期均將推動券商業(yè)務(wù)創(chuàng)新。未來風(fēng)控指標(biāo)有望進(jìn)一步下調(diào)，理論杠桿率或?qū)⑻嵘?0倍。行業(yè)杠桿率目前已經(jīng)進(jìn)入上升通道，未來通過內(nèi)部發(fā)債+外部產(chǎn)品化繼續(xù)增加杠桿。證券公司ROE有望進(jìn)一步提升。年初以來，券商板塊表現(xiàn)平淡，行業(yè)整體估值下滑，主要是市場對互聯(lián)網(wǎng)金融帶來的沖擊有所擔(dān)憂，但目前互聯(lián)網(wǎng)對券商帶來的沖擊已逐步反映在股價中，在當(dāng)前行業(yè)業(yè)績靚麗、大盤流動性充沛、政策面向上等因素影響下，券商板塊投資價值彰顯。 對于保險(xiǎn)行業(yè)，基本面上資產(chǎn)端投資收益率上升，負(fù)債端保費(fèi)增速回暖。保險(xiǎn)行業(yè)基本面今年以來表現(xiàn)出色，業(yè)績拐點(diǎn)出現(xiàn)，源于債市回暖和行業(yè)資產(chǎn)配置變化，資產(chǎn)端投資收益率大幅提升；行業(yè)保費(fèi)在2011~2013年連續(xù)下滑后出現(xiàn)拐點(diǎn)，今年保費(fèi)增速回暖。保費(fèi)高增速受益于三方面的因素：新單保費(fèi)基數(shù)低，帶來高增速；投資收益上市，帶來更高的分紅預(yù)期；隨著市場利率的推進(jìn)，銀行理財(cái)收益率持續(xù)下滑，信托風(fēng)險(xiǎn)暴露，市場資金回流保險(xiǎn)。而在政策面上國十條、遞延養(yǎng)老稅等催化劑驅(qū)動：“國十條”給出了保險(xiǎn)行業(yè)未來的基本原則和發(fā)展目標(biāo)，預(yù)計(jì)后續(xù)政策將陸續(xù)出臺。遞延養(yǎng)老稅預(yù)計(jì)會在不久的將來在上海先行試點(diǎn)，一旦遞延養(yǎng)老試點(diǎn)在全國推廣后，將為壽險(xiǎn)行業(yè)帶來穩(wěn)定的保費(fèi)增速。保險(xiǎn)估值目前處于歷史低點(diǎn)，目前行業(yè)平均P/EV僅1.0倍，處于歷史最低水平。 市場總是在不經(jīng)意間就實(shí)現(xiàn)了華麗轉(zhuǎn)身，沉寂許久的非銀金融板塊的投資時機(jī)已然來臨。但斌在其著名的投資著作《時間的玫瑰》中寫到：“投資不需要高等數(shù)學(xué)，只需要常識和智慧?！蔽乙嘞嘈艜r間是最好的朋友，讓我們靜待時間的玫瑰悄悄地綻放。（余海燕）