金屬反彈能否持續(xù)還看中國臉色

中國農(nóng)歷春節(jié)期間，海外基本金屬呈現(xiàn)猛烈上攻勢頭，其中此前基本面乏善可陳的鉛鋅更是一枝獨秀，漲幅分別超過5%和6%，倫銅也延續(xù)節(jié)前的反彈勢頭。然而，從國內(nèi)市場節(jié)后第一個交易日成交情況來看，漲幅明顯滯后，表現(xiàn)最為強勁的滬鋅漲幅也沒有突破3%，而滬鋁反而逆市下跌。

我們認為，市場強勢沖高主要是由于對美聯(lián)儲新一輪量化寬松（QE3）的樂觀預期和超低利率延長至2014年下半年引發(fā)的流動性溢出效應，基本金屬基本面卻相對脆弱，需要警惕海外基金在借助貨幣政策和中國春節(jié)過后補庫的過度樂觀情緒宣泄后引發(fā)的大規(guī)模拋盤動作。由于中國金屬消費季節(jié)性特征淡化，再加上去年12月份進口飆升削弱了2月份補庫能力，從而海外基金借美聯(lián)儲延長低利率的期限來逼空的行情恐怕還要看中國臉色。

流動性溢出效應明顯。美聯(lián)儲25日宣布，將把聯(lián)邦基金利率在零至0.25%的歷史最低水平至少維持到2014年下半年，超寬松的貨幣政策再度激勵投資者的投機熱情。因低融資成本會導致基金和投資者更樂意拆借美元投資大宗商品等其他風險資產(chǎn)，從而獲取相對可觀收益，而寬松的流動性引發(fā)資產(chǎn)價格飆升在2009年QE2出臺后就有前車之鑒。

對比美聯(lián)儲QE1和QE2，以及中國4萬億刺激計劃，我們認為貨幣政策長時間的寬松對經(jīng)濟刺激效果呈現(xiàn)邊際遞減的規(guī)律，但是資產(chǎn)價格泡沫將重演?；跉v史教訓，特別是高油價一度使得2011年一季度美國經(jīng)濟復蘇陷入停滯，我們認為當前不管是美聯(lián)儲還是中國，貨幣政策不可能無限制的寬松，必定會輔以其他政策來對沖流動性溢出風險。而基于對經(jīng)濟形勢的不太樂觀，全球金融機構(gòu)去杠桿化，寬松的貨幣政策有可能引發(fā)另一個極端，那就是“流動性陷阱”。從這個層面講，在這方面，美聯(lián)儲低利率和QE3似乎對商品不會產(chǎn)生額外影響。

去杠桿化和宏觀經(jīng)濟環(huán)境難樂觀。去杠桿化將繼續(xù)成為2012年全球金融市場的主題，而宏觀環(huán)境卻也難以樂觀。若是中國等新興經(jīng)濟體轉(zhuǎn)型時間比預期要長，且美國經(jīng)濟復蘇曇花一現(xiàn)的話，那么商品市場，特別是金屬有可能重演2011年一季度沖高回落的續(xù)集。

我們發(fā)現(xiàn)，美國經(jīng)濟回暖，假日季節(jié)性銷售因素比較明顯，內(nèi)生動力不足。1月27日，美國商務部公布了GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）初步估計數(shù)據(jù)，2011年美國名義GDP比2010年增長4.2%，扣除物價上漲因素后，實際增長率為1.7%。2011年美國實際GDP增幅比2010年下降了1.3個百分點，私人存貨投資下滑、聯(lián)邦及地方政府支出減少是GDP增速減緩的重要原因。

而歐洲經(jīng)濟已經(jīng)陷入溫和衰退，英國2011年四季度GDP初值季率下滑0.2%，從目前來看，一季度英國扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟負增長的概率不大。

國內(nèi)下游需求低迷。國內(nèi)下游消費在春節(jié)前都相對萎靡，而供應保持快速增速，這使得銅、鋁和鉛鋅國內(nèi)過剩壓力逐步增大，從而對價格沖高形成潛在的利空打壓。盡管當前資金面的利好蓋過基本面的利空，但是基本面弱勢帶來的壓力終究會爆發(fā)出來，壓抑越久，爆發(fā)力度越大。

以銅為例。去年12月份中國進口未鍛造銅及銅材50.89萬噸，當中大約80%屬于融資銅，冶煉企業(yè)的精銅庫存已連續(xù)第3個月呈現(xiàn)上升態(tài)勢，且12月份中國電解鋁產(chǎn)量環(huán)比增加2%，全年產(chǎn)量增長14%，達到518萬噸，產(chǎn)能增長結(jié)合進口飆升，過剩壓力明顯增加。

下游需求卻大幅萎縮。1月銅材企業(yè)訂單情況并不理想，多數(shù)選擇休假停產(chǎn)，部分企業(yè)休假時間甚至長達2周。和往年在淡季維持低量生產(chǎn)不同，2012年年初，華東、華南、華北等地很多加工材企業(yè)已然停爐。

總之，貨幣政策引發(fā)流動性松綁給商品特別是工業(yè)金屬帶來意外的強有力的刺激，但是基于對貨幣寬松邊際效用遞減規(guī)律和基本面不配合，滬市金屬漲勢遲滯甚至調(diào)整可能終結(jié)元旦節(jié)后海外基本金屬報復性反彈的行情?！。ㄗ髡呦祵毘瞧谪浄治鰩煟?/p>