中美10年期國債利率倒掛 有何意味？

每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 廖丹    

4月11日，美國10年期國債收益率上行5.5bp至2.76%，中國10年期國債收益率持平為2.75%，中美10年期國債利率出現(xiàn)2010年以來首次倒掛。

北大光華管理學(xué)院應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)系副教授唐遙接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出，當(dāng)前的局面是，美國處于一個(gè)快速加息的進(jìn)程中，而中國市場上，呼吁政策上降準(zhǔn)降息的聲音較高。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢較為復(fù)雜，新的下行壓力加大的情形下，中國貨幣政策肯定是以內(nèi)部需求為主，不會針對匯率有過多的操作。

中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家董忠云接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出，近期美聯(lián)儲鷹派信號不斷，帶動市場加息預(yù)期持續(xù)增強(qiáng)，美債收益率相應(yīng)提升，而我國在穩(wěn)增長壓力下，市場對貨幣政策寬松抱有預(yù)期，長端利率穩(wěn)中有降。

江海證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家屈慶接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出，此次中美10年期國債利率倒掛，但之前在短端已出現(xiàn)倒掛。倒掛本身說明，美國聚焦于抗通脹，我們中國尚受經(jīng)濟(jì)壓力影響，貨幣政策節(jié)奏有所不同。

中美利差倒掛對人民幣匯率產(chǎn)生怎樣的影響？植信投資研究院高級研究員常冉接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出，中美利差倒掛不一定導(dǎo)致人民幣匯率貶值，國際收支的“經(jīng)常賬戶”與“金融賬戶”是直接影響人民幣匯率升貶值的主要渠道。

倒掛現(xiàn)象有望下半年回正

唐遙指出，自美聯(lián)儲3月議息以來，具有貨幣政策投票權(quán)的美聯(lián)儲高級官員對通貨膨脹的態(tài)度紛紛變得更為強(qiáng)硬，其中立場最為“鷹派”的圣路易斯聯(lián)儲銀行主席布拉德甚至認(rèn)為，今年應(yīng)該把貨幣政策利率提高到3%以上。

董忠云接受每經(jīng)記者采訪時(shí)指出，中美10年期利差倒掛反映了兩國經(jīng)濟(jì)和貨幣政策周期差異在不斷擴(kuò)大。雖然目前人民幣相對平穩(wěn)，但近期股債均已出現(xiàn)資金外流，隨著出口增速逐步下行，利差倒掛下人民幣貶值壓力預(yù)計(jì)也將逐步顯現(xiàn)，在這種情況下，我國降準(zhǔn)降息可行性和必要性仍存，但貨幣寬松空間和時(shí)間窗口均有限。

不過，目前人民幣對美元的幣值仍處于較高水平，唐遙告訴記者，在此情形下，人民幣適度貶值，事實(shí)上有利于穩(wěn)定中國出口，不過也要加強(qiáng)引導(dǎo)市場，避免出現(xiàn)恐慌性、非理性的過度貶值。

屈慶接受每經(jīng)記者采訪時(shí)分析，美國利率上升背景下，中美收益率曲線倒掛，對我們來說，一定程度上面臨壓力。但他強(qiáng)調(diào)，這種倒掛不會持續(xù)太久，最終中國利率仍將高于美國利率。

他解釋，隨著利率倒掛，人民幣面臨貶值，資金隨之外流，這又促進(jìn)中國利率上升，進(jìn)而形成正向利差。

招商銀行研究院資本市場研究所所長劉東亮團(tuán)隊(duì)分析，盡管宏觀環(huán)境已有所不同，但本輪中美10年期國債利差維持倒掛的時(shí)間、幅度均應(yīng)有限，這對限制負(fù)面影響的發(fā)酵來說是有利的。

該團(tuán)隊(duì)分析，對于美債來說，利率仍有上行空間，但考慮到美國通脹大概率將先升后落，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲的貨幣政策收緊也將呈現(xiàn)“短平快”的節(jié)奏，因此，美債長端利率的上行將主要集中于上半年，下半年存在回落可能。

東方金誠首席宏觀分析師王青團(tuán)隊(duì)預(yù)測，中美利差在未來1~2個(gè)月仍有進(jìn)一步倒掛的可能性。但再往后看，美債方面，隨著加息縮表靴子落地、經(jīng)濟(jì)下行壓力顯現(xiàn)，10年期美債利率或?qū)⒂诙径饶╅_始進(jìn)入下行周期，而屆時(shí)若國內(nèi)疫情改善、穩(wěn)增長政策發(fā)力，經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期下，10年期中債利率仍有回升空間。因此，總體來看，未來1~2個(gè)月中美利差可能繼續(xù)倒掛，但下半年有望“回正”。

穩(wěn)增長成為財(cái)政政策主角

中美利差倒掛對人民幣匯率產(chǎn)生怎樣的影響？植信投資研究院高級研究員常冉接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)分析，近期中美利差急速收縮，但人民幣相對美元處于升值。

首先，“經(jīng)常賬戶”順差格局不受中美利差的影響。鑒于我國目前一系列穩(wěn)外貿(mào)政策的落實(shí)和支撐，出口增速或許有所回落但絕對數(shù)值仍處于相對高位，加之全球疫情反復(fù)我國服務(wù)貿(mào)易逆差仍會持續(xù)縮減，則經(jīng)常賬戶的順差格局將會一定時(shí)間內(nèi)保持。

其次，中美利差倒掛與“金融賬戶”的“直接投資”項(xiàng)和“其他投資”項(xiàng)的關(guān)聯(lián)性不高。“直接投資”項(xiàng)變動體現(xiàn)了長期性資金的變動，“其他投資”項(xiàng)下的資金流動與中外利差變動的相關(guān)性較低，且無明顯規(guī)律性。

再次，中美利差倒掛對“金融賬戶”的“證券投資”項(xiàng)資金流出有一定影響。近年外資持有中國債券不斷上升，但外資持有國債占比較低，僅約為3%，難以對國內(nèi)債券市場形成較大沖擊。北向資金流出主要受資本市場恐慌指數(shù)的影響，并不必然與中美利差倒掛顯著相關(guān)。

綜上，常冉認(rèn)為，人民幣匯率的變動受中美利差影響相對有限，中美利差倒掛不一定導(dǎo)致人民幣匯率貶值。

但他強(qiáng)調(diào)，俄烏局勢動蕩，投資者擔(dān)憂國際制裁可能波及中國，其負(fù)外溢效應(yīng)可能對跨境資金流入形成一定程度的壓制，海外貨幣政策不確定性較大，美聯(lián)儲可能一次性加息50bp，屆時(shí)匯率可能短期承壓。未來一段時(shí)間，受國內(nèi)結(jié)售匯、國際地緣政治、海外央行貨幣政策等綜合影響，不排除人民幣匯率在階段性波動中貶值。

東方金誠首席宏觀分析師王青團(tuán)隊(duì)表示，退一步而言，即使中美利差倒掛會對人民幣兌美元匯價(jià)形成階段性貶值壓力，這一壓力也相對有限；必要時(shí)，監(jiān)管層有充分的政策工具進(jìn)行調(diào)控，包括重啟逆周期調(diào)節(jié)因子、強(qiáng)化跨境資金流動宏觀審慎監(jiān)管等措施。今年只要人民幣兌美元貶值幅度控制在5%左右，國內(nèi)貨幣政策就有充分條件“以我為主”。

中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家董忠云進(jìn)一步向記者表示，財(cái)政政策今年是穩(wěn)增長的主角，疫情下穩(wěn)市場主體需要財(cái)政進(jìn)一步發(fā)力，基建投資也是穩(wěn)增長的重要抓手，地方政府專項(xiàng)債發(fā)行前置有利于基建投資增速回升。此外，穩(wěn)增長離不開穩(wěn)地產(chǎn)，房地產(chǎn)政策調(diào)整也是后續(xù)的重要發(fā)力點(diǎn)。雖然因城施策下，多地已經(jīng)放松地產(chǎn)調(diào)控政策，但3月以來居民購房、房企拿地仍然未見明顯改善，預(yù)計(jì)后續(xù)地產(chǎn)調(diào)控可能在需求端（居民購房）和供給端（房企融資）進(jìn)一步放開政策限制。