每經(jīng)熱評(píng)｜應(yīng)進(jìn)一步完善重組上市定義

每經(jīng)特約評(píng)論員 熊錦秋

9月26日，ST步森發(fā)布重組預(yù)案，擬以非公開(kāi)發(fā)行股份及現(xiàn)金支付的方式購(gòu)買微動(dòng)天下100%股權(quán)，交易對(duì)價(jià)為28.2億元，本次交易不構(gòu)成重組上市（借殼上市）。筆者認(rèn)為，重組上市定義或應(yīng)進(jìn)一步完善。

今年最新《上市公司重大重組管理辦法》第十三條規(guī)定，上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起36個(gè)月內(nèi)，向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買資產(chǎn)，導(dǎo)致上市公司發(fā)生“購(gòu)買的資產(chǎn)總額占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到100%以上”等六種“根本變化”情形之一的，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，應(yīng)當(dāng)報(bào)經(jīng)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。此亦即重組上市定義。

也就是說(shuō)，構(gòu)成重組上市有兩個(gè)必要條件：一是控制權(quán)發(fā)生變更；二是向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買資產(chǎn)導(dǎo)致上市公司發(fā)生六種“根本變化”情形之一。

實(shí)踐中，重組上市一般主要包括兩種類型，一是分步實(shí)施型，即場(chǎng)外主體先獲得上市公司控股權(quán)，暫不注入資產(chǎn)，待時(shí)機(jī)成熟再購(gòu)買收購(gòu)人（新實(shí)控人）的資產(chǎn)。二是一次到位型，上市公司發(fā)行股份購(gòu)買標(biāo)的資產(chǎn)，由于標(biāo)的資產(chǎn)規(guī)模較大，交易標(biāo)的資產(chǎn)實(shí)控人可能成為上市公司的新實(shí)控人，此時(shí)“控制權(quán)發(fā)生變更”與“上市公司發(fā)生根本變化”同時(shí)發(fā)生，等于同時(shí)滿足構(gòu)成重組上市的兩個(gè)必要條件。

具體到本案，2019年底，ST步森的總資產(chǎn)為6.16億元、凈資產(chǎn)為3.39億元，王春江去年9月取得ST步森的實(shí)際控制權(quán)。本次交易ST步森擬向沈陽(yáng)女士支付現(xiàn)金收購(gòu)其持有的微動(dòng)天下22%股權(quán)，并向沈陽(yáng)、易發(fā)聯(lián)恒等發(fā)行股份收購(gòu)微動(dòng)天下剩余的78%股權(quán)，同時(shí)向ST步森的控股股東募集配套資金。

根據(jù)公告，自去年控制權(quán)變更之日起到此次預(yù)案出具日，ST步森向王春江控制的易發(fā)聯(lián)恒、易聯(lián)匯華購(gòu)買的資產(chǎn)總額、資產(chǎn)凈額等均未超過(guò)上市公司相關(guān)指標(biāo)的100%，從王春江這個(gè)角度來(lái)看，不構(gòu)成重組上市（有市場(chǎng)人士懷疑“鼎世厚土”的實(shí)控人為王春江，本次交易可能構(gòu)成重組上市）。

而從沈陽(yáng)這個(gè)角度，雖然ST步森擬向其購(gòu)買資產(chǎn)的總額觸及上述“100%根本變化”的紅線，但由于對(duì)其采取的是“現(xiàn)金+股份”收購(gòu)方式，且ST步森同時(shí)向現(xiàn)控股股東發(fā)行股份募集資金，本次交易完成后，王春江對(duì)ST步森的實(shí)控權(quán)將維持不變，避免“控制權(quán)發(fā)生變更”，從而也不會(huì)構(gòu)成重組上市。

界定重組上市的一個(gè)主要目的，是要對(duì)更為重大的重大重組（即重組上市），規(guī)定標(biāo)的資產(chǎn)需要滿足與IPO基本相當(dāng)?shù)膰?yán)苛條件。重組上市的實(shí)質(zhì)到底是什么，何類交易構(gòu)成重組上市，本案具有非常重要，又有典型的研究?jī)r(jià)值。

目前對(duì)構(gòu)成重組上市的界定，主要考察向收購(gòu)人購(gòu)買資產(chǎn)部分的體量等方面，而相關(guān)主體通過(guò)一些規(guī)避手法可規(guī)避構(gòu)成重組上市，筆者認(rèn)為這很不合理，這沒(méi)有切中重組上市的實(shí)質(zhì)，也可能導(dǎo)致一葉障目、盲人摸象等問(wèn)題。

在筆者看來(lái)，重組上市（借殼上市）的法律主體，應(yīng)該是場(chǎng)外企業(yè)或公司，而非某個(gè)股東，若本案交易最終得以實(shí)施，一個(gè)在盈利能力等方面遠(yuǎn)比ST步森目前規(guī)模要大的公司必將登堂入室，正式成為A股上市的實(shí)體內(nèi)容，尤其ST步森購(gòu)買的是微動(dòng)天下100%股權(quán)，理應(yīng)屬于不折不扣的借殼上市。

既然界定重組上市的主要目的，是為了確保標(biāo)的資產(chǎn)的質(zhì)量，那么就要嚴(yán)格防止規(guī)模龐大的標(biāo)的資產(chǎn)得以實(shí)質(zhì)上市、卻不被界定為重組上市的情況發(fā)生，否則界定重組上市就毫無(wú)意義。

因此，筆者建議，對(duì)重組上市的定義，應(yīng)更多從場(chǎng)外公司的角度來(lái)審視和界定，可以規(guī)定：上市公司收購(gòu)場(chǎng)外公司50%及以上股權(quán)，同時(shí)導(dǎo)致上市公司發(fā)生六種“根本變化”情形之一的，就構(gòu)成重組上市（借殼上市）。也就是說(shuō)，無(wú)論收購(gòu)誰(shuí)的資產(chǎn)，無(wú)論上市公司控制權(quán)是否發(fā)生變更，只要上市公司收購(gòu)所有交易對(duì)手持有的標(biāo)的股權(quán)達(dá)到一定體量、且導(dǎo)致場(chǎng)外公司實(shí)質(zhì)上市，就構(gòu)成重組上市，由此就可破解各種規(guī)避構(gòu)成借殼的操作手法。

（作者為知名財(cái)經(jīng)時(shí)評(píng)人）