低估值正成為“香餑餑”？復(fù)雜市場(chǎng)環(huán)境下需穩(wěn)步掘金——錢瞻研報(bào)

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來源：道達(dá)號(hào)（微信號(hào)：daoda1997）

各位老鐵，大家周末好！我是錢研君，每個(gè)周六，我都在公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”上發(fā)布最新的研究成果——錢瞻研報(bào)。

本周市場(chǎng)對(duì)于很多投資者來說，都很難！周一軍工板塊集體沖高回落后，前期走勢(shì)強(qiáng)勁的黃金、醫(yī)藥板塊進(jìn)入調(diào)整期，不少?gòu)?qiáng)勢(shì)股本周回調(diào)嚴(yán)重，操作難度在加大！

越是在復(fù)雜的交易環(huán)境下，越需要保持一顆平常心，靜下來分析市場(chǎng)，沉下來專研行業(yè)。錢研君近期發(fā)現(xiàn)，不少低估值行業(yè)個(gè)股正在穩(wěn)步走強(qiáng)，比如中小銀行股，又比如電力股等等?；诖?，本周錢瞻研報(bào)從“穩(wěn)”出發(fā)，從低估值板塊中“掘金”。

本期《錢瞻研報(bào)》推出了白金版，重點(diǎn)介紹了電力行業(yè)3家上市公司的基本情況。歡迎大家關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，進(jìn)入贏家學(xué)院進(jìn)行閱讀。

免責(zé)聲明：本文及錢瞻研報(bào)白金版是從行業(yè)前瞻去挖掘價(jià)值信息，整合最熱研報(bào)主要觀點(diǎn)，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)！

電力恢復(fù)下的產(chǎn)業(yè)邏輯

根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)數(shù)據(jù)，受社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)進(jìn)一步恢復(fù)和高溫天氣影響，國(guó)家電網(wǎng)經(jīng)營(yíng)區(qū)域內(nèi)用電水平持續(xù)攀升。

日前，4號(hào)臺(tái)風(fēng)“黑格比”北上，華東、華北地區(qū)高溫將減退，但湖北、湖南、江西、四川、重慶等地高溫天氣仍將持續(xù)，部分地區(qū)38℃左右高溫天氣可能持續(xù)一周。電力公司將密切跟蹤天氣變化，強(qiáng)化負(fù)荷預(yù)測(cè)分析，加大跨區(qū)跨省電力支援力度，制定落實(shí)安全控制措施和應(yīng)急處置預(yù)案，全力保障電網(wǎng)安全運(yùn)行和電力有序供應(yīng)。

另一方面，隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)進(jìn)一步恢復(fù)，洪澇災(zāi)害的減退以及高溫天氣影響，用電需求持續(xù)恢復(fù)，并且呈現(xiàn)需求旺盛的狀態(tài)，電力供給穩(wěn)定有序。8月3日，國(guó)家電網(wǎng)用電負(fù)荷達(dá)8.75億千瓦，創(chuàng)歷史新高；入夏以來已有1個(gè)區(qū)域電網(wǎng)（華東電網(wǎng)）和12個(gè)省級(jí)電網(wǎng)（天津、冀北、山東、江蘇、浙江、安徽、福建、湖北、湖南、江西、蒙東、四川電網(wǎng)）負(fù)荷創(chuàng)新高。

在恢復(fù)的大背景下，下半年的電力消費(fèi)增速將比上半年明顯回升，累計(jì)用電總量增速即將恢復(fù)正增長(zhǎng)。此外，未來清潔能源建設(shè)有進(jìn)一步擴(kuò)大趨勢(shì)，非石化能源發(fā)電裝機(jī)比重將會(huì)繼續(xù)提高。電力市場(chǎng)化改革加速，市場(chǎng)化電力交易規(guī)模有望進(jìn)一步擴(kuò)大。

當(dāng)然，電力板塊細(xì)分領(lǐng)域也較多，本期錢研君從水電與風(fēng)電進(jìn)行剖析，探索他們中期的投資價(jià)值。

水電：或迎折舊拐點(diǎn)

水電出力功率取決于水輪機(jī)的流量、水庫(kù)上下游水位差，水輪機(jī)組的效率。水輪機(jī)的出庫(kù)流量與入庫(kù)流量和水位情況相關(guān)，入庫(kù)流量與來水情況密切相關(guān)，其與上游的天氣（降雨量和氣溫）相關(guān)；水庫(kù)上下游水位差取決于整個(gè)流域的資源稟賦和大壩建設(shè)點(diǎn)地勢(shì)情況。總結(jié)來看，流經(jīng)水輪機(jī)的流量越大、大壩上下游的水位差越大、發(fā)電時(shí)間越長(zhǎng)，則發(fā)電量越多。

水電企業(yè)的營(yíng)收主要由發(fā)電量和上網(wǎng)電價(jià)決定。發(fā)電量取決于裝機(jī)容量和利用小時(shí)數(shù)，利用小時(shí)數(shù)主要取決于來水量。水電成本端以折舊為主，費(fèi)用端以財(cái)務(wù)費(fèi)用為主。水電營(yíng)業(yè)成本中約60%+來自固定成本，可變成本主要由庫(kù)區(qū)資源費(fèi)、水資源費(fèi)、各項(xiàng)財(cái)政規(guī)費(fèi)、材料費(fèi)及人工成本等構(gòu)成。費(fèi)用端銷售與研發(fā)費(fèi)用體量小，除少量管理費(fèi)用外，基本完全是財(cái)務(wù)成本。以華能水電為例，2019年?duì)I業(yè)成本中折舊為57億，占營(yíng)業(yè)成本比重62%。

同樣，2003到2019年，長(zhǎng)江電力裝機(jī)容量從552萬(wàn)千瓦增加到4549.5萬(wàn)千瓦，每年計(jì)提折舊也隨之提高，從5億提升到120億。2019年全年計(jì)提折舊120億，其中機(jī)電設(shè)備64億，占比53%；擋水建筑物32億，占比27%；房屋及建筑物24億，占比20%。

根據(jù)《長(zhǎng)江電力價(jià)值手冊(cè)》，公司采用年限平均法對(duì)所有固定資產(chǎn)計(jì)提折舊，根據(jù)固定資產(chǎn)類別、預(yù)計(jì)使用壽命和預(yù)計(jì)凈殘值率確定折舊率。三峽大壩、向家壩大壩和溪洛渡大壩的折舊年限均為45年，葛洲壩大壩為50年，水輪機(jī)、發(fā)電機(jī)的折舊年限均為18年。

由于我國(guó)大型水電站自2000年后密集投產(chǎn)，三峽首批機(jī)組于2003年投產(chǎn)，漫灣首批機(jī)組于2007年投產(chǎn)，按水輪機(jī)平均12年-18年折舊年限推算，我國(guó)大型水電站機(jī)電設(shè)備折舊將逐漸到期，存量機(jī)組折舊或?qū)㈤_啟下行通道。因此，當(dāng)華能水電、雅礱江水電存量機(jī)組折舊將逐步到期，關(guān)注折舊下降帶來的盈利空間。

風(fēng)電：整體發(fā)展趨勢(shì)不改

受疫情影響，2020年1-5月，我國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)量4.9GW，相比去年同期下降28.78%。風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)占全部裝機(jī)的比例持續(xù)增加，2013年為6.08%，至2020年5月，風(fēng)電裝機(jī)占全部風(fēng)電裝機(jī)的10.56%，火電、水電分別為59.09%、17.59%。2020年，新增風(fēng)電裝機(jī)占全部新增裝機(jī)的19.41%。

2019年，風(fēng)電投資額達(dá)到1171億元，占電源工程投資比37.3%，較上年增加了14.12個(gè)百分點(diǎn)。2020年1-5月，風(fēng)電投資為623億元，同比增加165.7%，占電源工程投資比上升至49.29%。火電、核電同比分別下降33.7%、18.7%。

為了更好地促進(jìn)風(fēng)電行業(yè)的健康發(fā)展和完成平價(jià)時(shí)代的過渡，今年以來，國(guó)家相關(guān)部門出臺(tái)了一系列政策指導(dǎo)、支持風(fēng)電行業(yè)的發(fā)展。5月25日，新能源消納監(jiān)測(cè)預(yù)警中心發(fā)布《2020年全國(guó)風(fēng)電、光伏發(fā)電新增消納能力的公告》，2020年全國(guó)風(fēng)電有36.65GW消納空間，數(shù)值超過預(yù)期。

總體來看，不論是陸上風(fēng)電還是海上風(fēng)電，都暗藏機(jī)遇。

陸上風(fēng)電:搶裝邏輯不變 2020迎來裝機(jī)大年

國(guó)家發(fā)改委發(fā)布的《關(guān)于完善風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)政策的通知》，對(duì)陸上和海上風(fēng)電的電價(jià)及補(bǔ)貼期限提出了新的要求。將陸上風(fēng)電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)改為指導(dǎo)價(jià)。新核準(zhǔn)的集中式陸上風(fēng)電項(xiàng)目上網(wǎng)電價(jià)全部通過競(jìng)爭(zhēng)方式確定，不得高于項(xiàng)目所在資源區(qū)指導(dǎo)價(jià)。

盡管一季度受疫情影響，并網(wǎng)量低于預(yù)期，但是隨著產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn)，各地項(xiàng)目開始施工，受搶裝影響，二、三、四季度裝機(jī)量有望回暖上升。

2020年，預(yù)期國(guó)內(nèi)陸上風(fēng)電吊裝量約為33GW-35GW，實(shí)際并網(wǎng)量約為30GW-33GW。平價(jià)以后，補(bǔ)貼遞延項(xiàng)目、平價(jià)大基地項(xiàng)目、分散式發(fā)電項(xiàng)目等需要處理的存量項(xiàng)目容量約為50GW，2021年預(yù)期國(guó)內(nèi)陸上風(fēng)電吊裝量約為25GW-27GW，實(shí)際并網(wǎng)量約為25GW，年裝機(jī)量不會(huì)出現(xiàn)斷崖式下滑。

海上風(fēng)電：競(jìng)價(jià)時(shí)代開啟，海上風(fēng)電蓄勢(shì)待發(fā)

2020年1月，《關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見》明確新增海上風(fēng)電和光熱項(xiàng)目不再納入中央財(cái)政補(bǔ)貼范圍，按規(guī)定完成核準(zhǔn)（備案）并于2021年12月31日前全部機(jī)組完成并網(wǎng)的存量海上風(fēng)力發(fā)電項(xiàng)目，按相應(yīng)價(jià)格政策納入中央財(cái)政補(bǔ)貼范圍。2021年將成海上風(fēng)電中央補(bǔ)貼最后的年份。

2020年，國(guó)家能源局發(fā)布了《關(guān)于2020年風(fēng)電、光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，其中提到，海上風(fēng)電重點(diǎn)工作是落實(shí)已核準(zhǔn)項(xiàng)目的建設(shè)條件，對(duì)照公示的三類項(xiàng)目清單，有序組織項(xiàng)目建設(shè)。同時(shí)，對(duì)于規(guī)劃儲(chǔ)備場(chǎng)址，做好開發(fā)論證，做好“十四五”期間的前期準(zhǔn)備工作。對(duì)累計(jì)并網(wǎng)容量、開工規(guī)模已超出《風(fēng)電發(fā)展“十三五”規(guī)劃》和國(guó)家能源局審定批復(fù)的海上風(fēng)電規(guī)劃目標(biāo)的省份，暫停海上風(fēng)電項(xiàng)目競(jìng)爭(zhēng)性配置和核準(zhǔn)工作。

考慮到目前全國(guó)海上風(fēng)電核準(zhǔn)總量已遠(yuǎn)超2020年規(guī)劃目標(biāo)，除個(gè)別地區(qū)仍有余量之外，2020年基本不會(huì)有新增核準(zhǔn)項(xiàng)目。因此預(yù)計(jì)，2020年，海上風(fēng)電吊裝量預(yù)期4GW-5GW，實(shí)際并網(wǎng)量約為4GW。2021年，海上風(fēng)電吊裝量預(yù)期6GW-7GW，實(shí)際并網(wǎng)量約為6GW。

本期《錢瞻研報(bào)》推出了白金版，重點(diǎn)介紹了電力行業(yè)3家上市公司的基本情況。歡迎大家關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，進(jìn)入贏家學(xué)院進(jìn)行閱讀。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1、水電每季度發(fā)電量與當(dāng)季該水域來水緊密相關(guān)，當(dāng)季來水則取決于天氣變化，季節(jié)間及年度間波動(dòng)較大，來水波動(dòng)或?qū)е滤姲l(fā)電量波動(dòng)，進(jìn)而對(duì)水電企業(yè)收入端產(chǎn)生影響。

2、經(jīng)濟(jì)疲軟疊加電力市場(chǎng)化推進(jìn)或?qū)е码妰r(jià)承壓。受疫情影響，復(fù)工復(fù)產(chǎn)時(shí)間較晚，經(jīng)濟(jì)疲軟或?qū)е码妰r(jià)承壓。同時(shí)，隨著電力市場(chǎng)化不斷推進(jìn)，水電市場(chǎng)化比率或?qū)⒗^續(xù)提升，拉低綜合平均電價(jià)。

3、近年來，我國(guó)光伏、風(fēng)電行業(yè)集中度不斷提升，企業(yè)逐漸形成良好的競(jìng)爭(zhēng)格局，行業(yè)得到了快速發(fā)展。與此同時(shí)，行業(yè)也面臨著新的挑戰(zhàn)，在經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，我國(guó)全社會(huì)用電需求增速放緩，對(duì)風(fēng)電的需求造成較大影響。

4、政策性風(fēng)險(xiǎn)。近幾年光伏、風(fēng)電行業(yè)的快速發(fā)展很大程度上得益于各國(guó)政府在政策上的鼓勵(lì)和支持，如上網(wǎng)電價(jià)保護(hù)、強(qiáng)制并網(wǎng)、電價(jià)補(bǔ)貼及各項(xiàng)稅收優(yōu)惠政策等。隨著行業(yè)的快速發(fā)展，相關(guān)鼓勵(lì)補(bǔ)貼政策逐漸減少，目前來說，特別是在全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的背景下，行業(yè)發(fā)展仍然可能受政策影響，國(guó)內(nèi)政策日后會(huì)如何調(diào)整還難以確定，因此存在政策性風(fēng)險(xiǎn)。

本期錢瞻研報(bào)的參考研報(bào)：

華泰證券：大國(guó)重器之水電行業(yè)系列I：水電歷久彌堅(jiān)，或迎折舊拐點(diǎn)

東興證券：公用事業(yè)及環(huán)保：上半年電力投資增長(zhǎng)較快

天風(fēng)證券：電氣設(shè)備行業(yè)投資策略：把握光伏供需關(guān)系和技術(shù)變革，風(fēng)電搶裝看好上游零部件龍頭

新時(shí)代證券：公用事業(yè)及環(huán)保行業(yè)周報(bào)：電力消費(fèi)增速明顯回升，黃河流域即將進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展區(qū)間

（本文內(nèi)容僅供參考，不作為投資依據(jù)，據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)）