從“如何過審”轉(zhuǎn)變?yōu)椤叭绾伟l(fā)行” 科創(chuàng)板將重塑一級(jí)市場(chǎng)生態(tài)

上周末，上交所在北京、上海、深圳和成都舉辦4場(chǎng)科創(chuàng)板座談會(huì)。會(huì)上，“虧損企業(yè)如何估值”成為與會(huì)的券商、投行們熱議的話題。

這個(gè)話題引起關(guān)注一點(diǎn)都不意外，畢竟科創(chuàng)板允許虧損企業(yè)上市，跟目前A股IPO注重考察盈利能力和考察公司現(xiàn)狀有著本質(zhì)區(qū)別。虧損企業(yè)上市，對(duì)于整個(gè)國內(nèi)資本市場(chǎng)生態(tài)圈來說完全是個(gè)新鮮事物，大家都在摸著石頭過河。

從另一個(gè)層面說，科創(chuàng)板誕生的意義也在此，將重塑中國資本市場(chǎng)生態(tài)圈，特別是一級(jí)市場(chǎng)生態(tài)將會(huì)徹底顛覆：將過去重視從“如何過審”向“如何發(fā)行”轉(zhuǎn)變。

從“如何過審”向“如何發(fā)行”轉(zhuǎn)變到底有什么區(qū)別呢？

如何過審：利潤是硬指標(biāo)

科創(chuàng)板未誕生前，凈利潤成為IPO審核核心指標(biāo)，“3000萬”之上，有“5000萬”，還有和“8000萬”從A股將近30年發(fā)展史來看，凈利潤一直是IPO過程中企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)、監(jiān)管部門和媒體各方關(guān)注的焦點(diǎn)。伴隨著市場(chǎng)環(huán)境的變化，這個(gè)指標(biāo)曾先后流傳出多種說法。2017年，“報(bào)告期最近一年凈利潤不低于3000萬”頻繁見諸于報(bào)端。到了2018年，利潤這個(gè)指標(biāo)變成5000萬，甚至是8000萬元。

雖然，各個(gè)部門都否認(rèn)存在上述所謂的門檻。但從過會(huì)率來看，利潤越高過會(huì)率越高是不爭(zhēng)的事實(shí)。根據(jù)牛牛金融研究中心此前發(fā)布的IPO年度專題報(bào)告，以2018年為例，當(dāng)年過會(huì)的IPO企業(yè)，報(bào)告期最后一年凈利潤集中分布在1-5億元區(qū)間，其次是5000萬-1億元區(qū)間。如果進(jìn)一步將分析范圍擴(kuò)大到2018年上發(fā)審會(huì)的擬IPO企業(yè)，那么剔除暫緩和取消審核、招股書未披露2017年凈利潤的記錄后共得到140家樣本企業(yè)，申請(qǐng)到深交所上市企業(yè)，年利潤超過5年，就鐵定拿到IPO門票。上交所利潤超過8000萬，過會(huì)率超過93%。

它們的凈利潤分布與各個(gè)區(qū)間的過會(huì)率如下表所示：

數(shù)據(jù)來源：Choice，金證互通牛牛金融研究中心整理

IPO重點(diǎn)考核利潤指標(biāo)，對(duì)于上個(gè)世紀(jì)90年代剛起步的國內(nèi)市場(chǎng)來說，有一定的現(xiàn)實(shí)意義。但經(jīng)過將近30年的發(fā)展，這樣的審查曝出不少問題：一方面，市場(chǎng)只關(guān)注營收、利潤、毛利率等靜態(tài)指標(biāo)。另一方面，一定程度上助長(zhǎng)了企業(yè)上市前業(yè)績(jī)?cè)旒佟⑸鲜泻?ldquo;業(yè)績(jī)變臉”，損害投資者利益的風(fēng)氣。

如何發(fā)行：講好企業(yè)故事

根據(jù)科創(chuàng)板已經(jīng)出臺(tái)的配套規(guī)則顯示，科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)淡化對(duì)凈利潤要求，同時(shí)允許“同股不同權(quán)”和“VIE結(jié)構(gòu)”企業(yè)上市，此舉，在我國資本市場(chǎng)發(fā)展史上具有非同尋常的意義。

這意味著經(jīng)過二十多年的風(fēng)雨洗禮后，我國在頂層制度設(shè)計(jì)層面開始正視資本市場(chǎng)與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)自身演進(jìn)規(guī)律，借助科創(chuàng)板以“增量改革”方式推動(dòng)存量的主板市場(chǎng)進(jìn)行改革，同時(shí)促進(jìn)我國新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

這個(gè)重大改革措施，正在悄悄改變整個(gè)國內(nèi)資本市場(chǎng)生態(tài)。

上周末的上交所有關(guān)科創(chuàng)板座談會(huì)上，與會(huì)的投行代表就不無憂慮的表示，對(duì)于虧損企業(yè)的估值和定價(jià)將成為發(fā)行過程中最困難的環(huán)節(jié)，對(duì)于投行的估值定價(jià)能力是個(gè)不小的考驗(yàn)。

專業(yè)分析人士認(rèn)為，科創(chuàng)板的配套法規(guī)中淡化對(duì)凈利潤的考核，以多元化全方位的標(biāo)準(zhǔn)衡量上市企業(yè)經(jīng)營潛力，中短期內(nèi)有助于吸引和留駐新一代信息科技、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)里眾多尚處于早期階段、盈利數(shù)據(jù)尚不足以反映未來投資價(jià)值的企業(yè)，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看還將對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的生態(tài)產(chǎn)生潛移默化的影響，同時(shí)也對(duì)企業(yè)自身和服務(wù)企業(yè)的投關(guān)機(jī)構(gòu)提出了更高的要求。

虧損企業(yè)上市，每股收益和市盈率這兩個(gè)A股市場(chǎng)“萬能指標(biāo)”將會(huì)失靈，再加上未來科創(chuàng)板的投資者將以專業(yè)機(jī)構(gòu)為主。這些機(jī)構(gòu)對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)的估值，將會(huì)綜合參考行業(yè)發(fā)展空間，企業(yè)行業(yè)地位、市場(chǎng)規(guī)模、研發(fā)投入、用戶數(shù)量增長(zhǎng)等多維度指標(biāo)，不再是簡(jiǎn)單的用每股收益乘以23倍市盈率計(jì)算上限。

因此，對(duì)于擬登陸科創(chuàng)板的企業(yè)而言，工作重心就要從“如何過審”轉(zhuǎn)變成了“如何發(fā)行”，向?qū)I(yè)投資者講好行業(yè)故事、講好企業(yè)故事，傳遞好品牌價(jià)值，這些對(duì)于企業(yè)IPO估值，將會(huì)取到?jīng)Q定性的作用。

這也就要求，計(jì)劃登陸科創(chuàng)板企業(yè)需要在上市前就開始重視投資者關(guān)系管理，將其貫穿于IPO的全過程，才能精準(zhǔn)而有效地向市場(chǎng)傳遞自身的品牌形象和投資價(jià)值。

對(duì)于為科創(chuàng)板IPO企業(yè)服務(wù)的投關(guān)機(jī)構(gòu)即使重大挑戰(zhàn)也是重大機(jī)會(huì)。挑戰(zhàn)來自于，需要對(duì)全球的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)發(fā)展具備深刻的理解，對(duì)企業(yè)發(fā)展周期規(guī)律具有清晰的認(rèn)知，才能為這些超高速發(fā)展的企業(yè)提供資本服務(wù)。因此目前活躍于A股IPO市場(chǎng)的各大投關(guān)機(jī)構(gòu)正高度關(guān)注科創(chuàng)板配套規(guī)則公開征求意見后市場(chǎng)和媒體輿論風(fēng)向的變化，緊鑼密鼓地為科創(chuàng)板IPO作準(zhǔn)備，金證互通即是其中的一家。

金證互通（股票代碼：838334），是一家在新三板掛牌的資本市場(chǎng)服務(wù)機(jī)構(gòu)，近年來在創(chuàng)新金融服務(wù)方面成效顯著。在深度研究的帶動(dòng)下，旗下基金通過投資上市公司定向增發(fā)、并購配套融資等方式，深度參與資本市場(chǎng)配售環(huán)節(jié)。同時(shí)，結(jié)合研究挖掘傳播企業(yè)投資價(jià)值，成功服務(wù)多家上市公司的配股融資與機(jī)構(gòu)路演交流會(huì)，再融合旗下牛牛董辦證券事務(wù)系統(tǒng)的投資者數(shù)據(jù)庫，能夠?yàn)榭蛻舳嗲阔@取投資者的關(guān)注認(rèn)可。為詢價(jià)及成功發(fā)行提供系統(tǒng)性支持。