央行聯(lián)手銀保監(jiān)會深夜放大招 背后有何用意？

就在中行今日（1月25日）將發(fā)行國內(nèi)首單商業(yè)銀行永續(xù)債之際，央行、銀保監(jiān)會一起深夜釋放重大利好，為銀行永續(xù)債市場的發(fā)展保駕護(hù)航。

1月24日深夜，央行發(fā)布公告稱，為提高銀行永續(xù)債（含無固定期限資本債券）的流動性，支持銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本，決定創(chuàng)設(shè)央行票據(jù)互換工具（Central Bank Bills Swap，CBS），公開市場業(yè)務(wù)一級交易商可以使用持有的合格銀行發(fā)行的永續(xù)債從中國人民銀行換入央行票據(jù)。同時(shí)，將主體評級不低于AA級的銀行永續(xù)債納入中國人民銀行中期借貸便利（MLF）、定向中期借貸便利（TMLF）、常備借貸便利（SLF）和再貸款的合格擔(dān)保品范圍。

當(dāng)晚，銀保監(jiān)會也發(fā)布公告稱，為支持商業(yè)銀行進(jìn)一步充實(shí)資本，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大信貸投放空間，增強(qiáng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和風(fēng)險(xiǎn)抵御能力，豐富保險(xiǎn)資金配置，銀保監(jiān)會將允許保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資符合條件的銀行二級資本債券和無固定期限資本債券。

眾所周知，當(dāng)前中國銀行業(yè)普遍缺資本，這也成為當(dāng)下制約銀行信貸投放的一大因素，外源性的資本補(bǔ)充工具就成為資本“補(bǔ)血”的重要渠道。永續(xù)債的推出可以幫助銀行補(bǔ)充其他一級資本，但因其沒有明確到期時(shí)間或期限非常長（一般超過30年）、償付順序靠后、票息支付非強(qiáng)制，且含有減記條款或轉(zhuǎn)股條款，這些特征對投資者來說并不具有吸引力，所以，為了活躍永續(xù)債市場，通常需要發(fā)行人設(shè)置較高的票息吸引投資者，或者是像央行這樣，通過設(shè)置CBS提高整個(gè)市場的流動性，以活躍市場，讓投資者愿意購買銀行發(fā)行的永續(xù)債。同時(shí)，放開保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者永續(xù)債、二級資本債的限制，也利于吸引長期資金的投資者參與購買，同樣也是為了保障銀行能夠順利發(fā)行永續(xù)債。

值得注意的是，這些政策出臺的終極目的，依舊是為了疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，讓銀行有能力加大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸投放，托底中國經(jīng)濟(jì)。正如央行貨幣政策司司長孫國鋒近日撰文所說，銀行資本不足已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性約束，若不及時(shí)補(bǔ)充銀行資本，將制約下一階段合理的信貸投放。

總體看，多位受訪人士對券商中國記者表示，我國銀行永續(xù)債剛起步，央行此舉旨在培育壯大銀行永續(xù)債市場，通過提高市場的流動性，以吸引投資者參與，為后續(xù)更多銀行發(fā)行永續(xù)債提供便利，并非“放水”。因此，這一工具的推出具有臨時(shí)性，待到未來銀行永續(xù)債的二級市場活躍壯大后，市場參與者可以自行交易，這一工具使用的必要性就會下降。

央行相關(guān)負(fù)責(zé)人也表示，CBS以增加持有銀行永續(xù)債的金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)質(zhì)抵押品，提高銀行永續(xù)債的市場流動性，增強(qiáng)市場認(rèn)購銀行永續(xù)債的意愿，從而支持銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本，為加大金融對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度創(chuàng)造有利條件，也有利于疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)，緩解小微企業(yè)、民營企業(yè)融資難問題。

解讀一：CBS的五大特點(diǎn)

將永續(xù)債納入MLF、TMLF、SLF和再貸款的合格擔(dān)保品范圍相對容易理解，但究竟何為CBS，這一新工具的操作流程是怎樣的？這一問題乍一看讓人有些搞不懂。

不過，好在央行在發(fā)布公告后不久就發(fā)布了答記者問，解答了市場的疑惑。從央行方面的回復(fù)看，CBS工具在具體操作中有以下幾個(gè)特點(diǎn)：

1、CBS操作采用固定費(fèi)率數(shù)量招標(biāo)方式，面向公開市場業(yè)務(wù)一級交易商進(jìn)行公開招標(biāo)。

2、央行從中標(biāo)機(jī)構(gòu)換入合格銀行發(fā)行的永續(xù)債，同時(shí)向其換出等額央行票據(jù)。

3、到期時(shí)，央行與一級交易商互相換回債券。銀行永續(xù)債的利息仍歸一級交易商所有。

4、CBS操作的期限原則上不超過3年，互換的央行票據(jù)不可用于現(xiàn)券買賣、買斷式回購等交易，但可用于抵押，包括作為機(jī)構(gòu)參與央行貨幣政策操作的抵押品。

5、央行票據(jù)期限與互換期限相同，即在互換到期時(shí)央行票據(jù)也相應(yīng)到期。在互換交易到期前，一級交易商可申請?zhí)崆皳Q回銀行永續(xù)債，經(jīng)央行同意后提前終止交易。

舉例來說，公開市場一級交易商A手里有10億元的某家合格銀行發(fā)行的永續(xù)債，它可以將這筆永續(xù)債暫時(shí)交給央行（需要支付一定費(fèi)用，費(fèi)用根據(jù)公開招標(biāo)確定），換來10億央票，到手的央票可以向央行或其他市場機(jī)構(gòu)做抵押換來資金，用于再投資等其他安排。CBS到期后，A再與央行進(jìn)行互換，用央票換回永續(xù)債。

值得注意的是，并不是所有銀行發(fā)行的永續(xù)債都可以拿來互換，根據(jù)規(guī)定，目前，央行票據(jù)互換操作可接受滿足下列條件的銀行發(fā)行的永續(xù)債：

一是最新季度末的資本充足率不低于8%；

二是最新季度末以逾期90天貸款計(jì)算的不良貸款率不高于5%；

三是最近三年累計(jì)不虧損；

四是最新季度末資產(chǎn)規(guī)模不低于2000億元；

五是補(bǔ)充資本后能夠加大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度。

解讀二：并非“放水”，互換后投資者資本占用不會降低

CBS工具的推出，市場最大的疑惑主要來自于以下兩點(diǎn)：一是這一工具的創(chuàng)設(shè)是否意味著央行又多了一個(gè)“放水”工具？二是投資者將永續(xù)債換成央票后，資本占用如何計(jì)算？

對于第一個(gè)問題，央行相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，由于央行票據(jù)互換操作為“以券換券”，不涉及基礎(chǔ)貨幣吞吐，對銀行體系流動性的影響是中性的。

海通證券銀行組也認(rèn)為，由于目前永續(xù)債是新品種，在質(zhì)押交易方面可能有一定障礙，換成央行票據(jù)后可解決這一問題。同時(shí)，銀行接受永續(xù)債作為質(zhì)押品時(shí)，并不能降低拆出資金的風(fēng)險(xiǎn)資本權(quán)重（即借給銀行同業(yè)20%或25%，借給非銀同業(yè)100%），換成央票后，接受質(zhì)押的一方該筆交易風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為0%。這只是便于永續(xù)債質(zhì)押，但在流動性投放方面，由于央票到期就是換回的時(shí)間，因而也不會投放或回收流動性。

針對第二個(gè)問題，盡管央票的資本占用要遠(yuǎn)低于永續(xù)債，但由于是投資機(jī)構(gòu)購買的永續(xù)債，即便與央行互換也只是暫時(shí)盤活流動性，并不代表互換后永續(xù)債就能出表，所以資本占用預(yù)計(jì)仍會按照永續(xù)債的標(biāo)準(zhǔn)計(jì)提。

海通證券銀行組表示，由于永續(xù)債票息任然歸一級交易商，并且交易到期后要換回，永續(xù)債的風(fēng)險(xiǎn)并未實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)移，因而在資本計(jì)量時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重并不能降低，仍要按照金融機(jī)構(gòu)股權(quán)投資的250%風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重計(jì)算。

“該交易主要為了便利銀行永續(xù)債這個(gè)新品種的質(zhì)押，在資本計(jì)量、貨幣投放方面都沒有直接影響。該規(guī)定有利于銀行順利發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本，個(gè)別資本壓力較大的銀行有望提高放貸能力。”海通證券銀行組稱。

光大證券首席固定收益分析師張旭也對券商中國記者表示，CBS緩解了永續(xù)債投資人的流動性壓力，但是永續(xù)債的信用風(fēng)險(xiǎn)仍需由商業(yè)銀行承擔(dān)。因此，CBS并不會對永續(xù)債投資人的資本充足率造成直接影響。事實(shí)上，如果將信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給央行，那么可能引起道德風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)擾亂市場的定價(jià)體系。

張旭還表示，外匯占款的下降使我國銀行體系總體面臨較大的中長期流動性缺口，部分銀行的信貸投放正面臨著流動性約束。對永續(xù)債的投資會進(jìn)一步消耗流動性，強(qiáng)化上述約束。CBS可以將交易商持有的低流動性的永續(xù)債換為高流動性的央票，盤活了資金，提高了投資者的潛在融資能力。在這個(gè)操作中，央行并沒有投放基礎(chǔ)貨幣，僅僅是使用自身的流動性創(chuàng)造功能提高了永續(xù)債投資人的資產(chǎn)流動性。從另一個(gè)角度看，CBS是央行為永續(xù)債發(fā)行提供的流動性支持，可以在一定程度上降低永續(xù)債的票面利率，減輕銀行發(fā)行永續(xù)債的成本壓力。

解讀三：CBS的實(shí)際使用規(guī)模預(yù)計(jì)不會太大

我國銀行永續(xù)債市場剛剛起步，為了能吸引更多投資者參與，培育壯大永續(xù)債的二級市場，此時(shí)推出CBS也體現(xiàn)出央行的良苦用心。

國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任曾剛在接受券商中國記者采訪時(shí)表示，中行即將發(fā)行首單銀行永續(xù)債，但市場愿不愿意接受、銀行永續(xù)債能否形成一個(gè)發(fā)達(dá)的二級市場？這些在短期內(nèi)恐怕難以實(shí)現(xiàn)，因此，就需要央行的適當(dāng)引導(dǎo)，通過提高銀行永續(xù)債的市場流動性，增強(qiáng)市場認(rèn)購銀行永續(xù)債的意愿。隨著銀行永續(xù)債發(fā)行規(guī)模的加大、市場交易的深度和廣度的增加，銀行永續(xù)債市場也有可能發(fā)展成銀行金融債一樣的成熟市場，那時(shí)央行的流動性支持可能就不需要了。

“央行是為了在這個(gè)市場起步之初加以引導(dǎo)培育，而不是讓機(jī)構(gòu)投資者從央行拿到錢去購買銀行永續(xù)債。”曾剛說。

更為重要的是，在當(dāng)下的流動性環(huán)境中，CBS這一工具的推出可能象征意義更多，在實(shí)際中使用的規(guī)?？赡懿粫艽?。曾剛表示，目前市場上缺的不是流動性，而是資產(chǎn)。因?yàn)橛览m(xù)債的票息應(yīng)該會高于金融債，對機(jī)構(gòu)投資者來說，具有一定的投資吸引力，如果最終定價(jià)吸引力足夠強(qiáng)的話，沒準(zhǔn)還會遭到哄搶。

“CBS更類似于一個(gè)流動性保險(xiǎn)機(jī)制，提高市場購買永續(xù)債的意愿。如果市場發(fā)展起來，二級市場的深度和廣度足夠發(fā)達(dá)，市場參與者沒必要通過CBS盤活流動性，畢竟使用CBS需要付出一定的機(jī)會成本。此外，從當(dāng)下的資產(chǎn)配置需求看，永續(xù)債很有可能成為機(jī)構(gòu)追捧的對象，大家買了之后可能還舍不得與央行換。”曾剛說，銀行信用等級相對高、永續(xù)債的收益率又一般高于金融債，所以銀行永續(xù)債的流動性應(yīng)該不會太差，未來市場的認(rèn)可度也不會太低。

券商中國 孫璐璐（封面圖片來源于每經(jīng)原創(chuàng)）