柳暗花明 券商私募步入快車道

隨著券商系私募機構(gòu)的整改方案相繼獲得監(jiān)管認(rèn)可公示，券商系私募機構(gòu)的新基金發(fā)行似乎正在從停滯中復(fù)蘇過來。根據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會官網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至7月30日，2018年共有44只券商系私募機構(gòu)產(chǎn)品完成備案，涉及25家券商私募子公司，其中10只為2018年新成立的私募基金。這意味著，隨著整改進程的不斷進行，已有券商私募子公司相繼打破備案僵局，爭先搶占市場的橋頭堡。

充分發(fā)揮母公司的各種資源和能力優(yōu)勢，將是未來券商私募子公司參與業(yè)內(nèi)激烈競爭的重要依仗。中國證券報記者了解到，在當(dāng)前私募股權(quán)投資普遍募資困難的情況下，背靠券商母公司資源的券商系私募相對更占優(yōu)勢，20%自有出資比“紅線”帶來的募資限制得到逐步消化，業(yè)務(wù)范圍呈現(xiàn)出從單一的Pre-IPO向多元化發(fā)展的趨勢。

優(yōu)勢壁壘

“在與企業(yè)接觸的過程中，我們發(fā)現(xiàn)，除了已經(jīng)打出品牌的頭部私募股權(quán)機構(gòu)，企業(yè)尤其是民營企業(yè)，其實更傾向于選擇券商系私募作為GP。”前述資深人士表示：“企業(yè)實際看中的是券商私募資金注入后，可能會帶來的更多增值服務(wù)。你的錢投進來，雙方就形成了利益共同體，券商的各種優(yōu)質(zhì)資源都會優(yōu)先導(dǎo)入。尤其是一些國資或央企背景的券商，可能會幫企業(yè)進一步爭取在當(dāng)?shù)氐恼邇?yōu)待。比如我們一個典型案例就是幫助一家企業(yè)申請到優(yōu)厚的場地和稅收待遇，幫助企業(yè)直接實現(xiàn)遷址”。

至于資金端，有券商私募高管指出，相比過去，國內(nèi)的LP現(xiàn)在逐漸表現(xiàn)出越來越多的訴求，更多希望私募管理人能帶給自己能力上的提升。背靠母公司成熟的運作框架、完善的風(fēng)控體系、優(yōu)質(zhì)的人才儲備等先天條件，券商系私募天生更擅長進一步滿足LP對于考察交流、制度學(xué)習(xí)、資產(chǎn)配置等方面的綜合訴求。“甚至我們可以專門請研究員幫他們進行內(nèi)部梳理，出具專門的戰(zhàn)略報告。換言之，就是讓LP在投資的同時不斷成長，增加雙方的互信，建立長期合作。”

雖然相比國外成熟的股權(quán)投資市場仍有差距，但國內(nèi)的投資人正在逐漸成熟起來，預(yù)計未來機構(gòu)投資者將成為主流。“從長遠(yuǎn)來看，部分投資人可能會愿意出資跟著基金來做，一個項目完結(jié)之后，他可能會希望管理人帶來新的項目，進行復(fù)投。”該高管表示：“在這個市場中，基金管理人需要不斷提升投資能力，真正滿足投資人的各種需求。這樣的話，投資人才會持續(xù)跟著你往下走。”

2007年券商直投業(yè)務(wù)開展試點迄今已有10年，券商直投業(yè)務(wù)正在步入快速發(fā)展成熟期。東吳證券非銀行業(yè)分析師丁文韜認(rèn)為，在券商直投轉(zhuǎn)型PE后，將進一步強化龍頭效應(yīng)和市場化競爭。轉(zhuǎn)型后，券商直投將直面市場化PE/VC機構(gòu)，倒逼券商提升“募投管退”能力以吸引LP，管理能力優(yōu)異的券商借此擴張私募基金資產(chǎn)管理規(guī)模形成新增長點。2016年以來IPO加速及新三板持續(xù)擴容，將助力龍頭券商直投業(yè)務(wù)兌現(xiàn)可觀投資收益。相當(dāng)看好龍頭券商私募基金業(yè)務(wù)的成長空間。

業(yè)務(wù)革新

募資問題并非券商直投轉(zhuǎn)型私募子公司的唯一障礙，當(dāng)前的市場環(huán)境對券商私募的投資能力提出了更高要求。

根據(jù)《證券公司私募基金子公司管理規(guī)范》，券商擔(dān)任企業(yè)IPO的輔導(dǎo)機構(gòu)、財務(wù)顧問、保薦機構(gòu)、主承銷商或擔(dān)任擬掛牌企業(yè)股票掛牌并公開轉(zhuǎn)讓的主辦券商的，私募子公司以及下設(shè)的基金管理機構(gòu)的私募基金，不得對該企業(yè)進行投資。這意味著，過往按照“投行+直投”簡單進行的Pre-IPO套利路子已然行不通，探索新的投資模式迫在眉睫。

“未來這個行業(yè)里拼的是什么？其實拼的是投資能力。”前述南方某券商私募部門負(fù)責(zé)人指出：“你到底有什么樣的渠道，能找到好的項目？能說服這些好的項目來接受投資？對比社會化的私募機構(gòu)，券商私募可能會在行業(yè)的專注等方面更具專長優(yōu)勢。”

私募股權(quán)機構(gòu)每年接觸的項目案源數(shù)量非常大，但只有極少一部分才能最終轉(zhuǎn)化為投資項目。據(jù)中國證券報記者不完全調(diào)查，對具有券商渠道優(yōu)勢的券商私募子公司來說，每年的項目案源數(shù)量可高達500-1000個，其中僅有20%-30%能夠獲得盡職調(diào)研，最終落地的項目通常在10個左右。

據(jù)了解，為進一步集中精力對項目優(yōu)中選優(yōu)，同時提高對單個行業(yè)的垂直專研度，盡可能看清一個行業(yè)，目前券商私募通常會選擇仿照投行部門，給投資團隊劃分行業(yè)事業(yè)組，重點關(guān)注公司具有資源、投研優(yōu)勢，且發(fā)展前景廣受看好的相關(guān)行業(yè)領(lǐng)域，例如大健康、先進制造、人工智能等。事實上，行業(yè)組制也更方便券商私募與投行、投研等券商其他業(yè)務(wù)條線實現(xiàn)聯(lián)動合作。

作為帶有鮮明券商風(fēng)格的私募，券商私募子公司天然保持著與母公司，乃至集團的綜合金融條線密切聯(lián)系。例如券商投行、銀行對公可以通過廣泛的客戶基礎(chǔ)幫助篩選推送潛在項目；研究所、投行及公募機構(gòu)研究團隊可以隨時提供宏觀經(jīng)濟及行業(yè)研究的技術(shù)支持；而券商財富管理、商業(yè)銀行等在資金募集等方面發(fā)揮了舉足輕重的作用。

借助上述得天獨厚的優(yōu)勢，券商私募的綜合金融服務(wù)能力越發(fā)凸顯。“對小一些的企業(yè)，我們有場外市場；對稍大一些的企業(yè)，我們有PE；要上市，我們有投行；上不了市，我們還能幫他并購；萬一公司出了問題，我們還有不良資產(chǎn)管理公司來進行處置。”一位券商系私募高管對中國證券報記者說，隨著業(yè)務(wù)鏈條的日漸完善，當(dāng)前越來越多的券商私募除了進一步聚焦投資Pre-IPO階段的股權(quán)基金，也在逐漸嘗試創(chuàng)投基金、產(chǎn)業(yè)并購基金以及夾層基金等在內(nèi)的發(fā)展多元化業(yè)務(wù)。

募資破局

業(yè)內(nèi)資深人士表示，“券商私募還可以自己出資20%，而社會私募通常只能出資5%。在減輕了募資壓力的同時，券商私募的高出資比更是一種實力背書，從而更容易贏得LP的認(rèn)可和信賴。”

中國證券業(yè)協(xié)會2016年12月30日發(fā)布的《證券公司私募基金子公司管理規(guī)范》和《證券公司另類投資子公司管理規(guī)范》將券商直投明確區(qū)分為“私募基金管理”和“自有資金另類投資”，直接吹響了券商直投全面向券商私募子公司轉(zhuǎn)型的號角。按照規(guī)范要求，自有資金在私募基金子公司或其下設(shè)管理機構(gòu)設(shè)立的單只私募基金中的投資不得超過該只基金總額的20%。券商直投被砸掉了“金飯碗”，開始探索市場化道路。

在此之前，券商直投大多依靠“投行保薦+自有資金Pre-IPO”的投資模式，依靠保薦項目的高確定性以及自有資金投資的高回報率，輕松在股權(quán)投資機構(gòu)中一騎絕塵。然而，隨著自有資金投資受限，轉(zhuǎn)型中的券商系私募仿佛猛然間被戳破了游泳圈，扔進了競爭的深水區(qū)。疊加股權(quán)投資熱潮逐漸消退，資金面逐漸收緊，“募資難”成了券商私募轉(zhuǎn)型面臨的第一大難題。

南方某券商私募部門負(fù)責(zé)人表示，由于銀行募資端的緊縮，私募機構(gòu)在募資方面出現(xiàn)明顯的“二八分化”，預(yù)計占少數(shù)的頭部管理機構(gòu)將能夠募到大多數(shù)的錢，中部甚至于底部的一批管理機構(gòu)，可能會面臨較大的募資困難。

不過，并非所有的券商系私募都是在猝不及防中迎來變局。中國證券報記者了解到，一些券商私募早在新規(guī)尚未出臺之前，就已經(jīng)劃定了基金中自有資金出資上限，提前布局從自營向資管方向轉(zhuǎn)型。例如，華南某上市券商私募子公司人士表示，由于此前公司已經(jīng)規(guī)定自有資金占比不能超過25%，其余75%的資金必須面向市場募集，因此，20%的新規(guī)紅線并未給公司帶來多大的募資壓力。

平安證券旗下的私募公司平安財智表示，平安證券一直堅持輕資本運作，平安財智自2012年起便開始醞釀第三方資管模式，憑借平安集團在零售領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢，目前更是完全拋棄了自有資金投資，率先在行業(yè)內(nèi)實現(xiàn)了100%市場化方式運作。

事實上，即便面臨著同樣的募資環(huán)境，券商系私募相對那些普通私募似乎日子更好過一些。

上述業(yè)內(nèi)資深人士指出，目前國內(nèi)券商大多具有國資背景，往來LP通常是各種央企、地方國有企業(yè)以及政府引導(dǎo)基金這種出資大方的“金主”，加上券商投行等部門建立了長期合作關(guān)系的上市公司，資金來源實際上相對豐富。