徐瑾：美聯(lián)儲既不是無所不能 更不是無惡不作

◎徐瑾

即使在北京時間9月22日凌晨兩點(diǎn)前的最后一刻，還是有不少人預(yù)言美聯(lián)儲會加息。有沒有搞錯？

預(yù)測倒在其次，關(guān)鍵要學(xué)會邏輯分析。

美聯(lián)儲加息與否，從市場雙方看都有充分理由，這其實(shí)也揭示了聯(lián)儲貨幣政策背后存在兩難——加息吧，會帶來市場動蕩；不加息吧，會有自身信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

如果美聯(lián)儲此時加息，全球股市恐怕跌幅不止10%；而如果美聯(lián)儲9月不加息，那么12月加息的概率可能就是五五開。在全球市場低利率環(huán)境下，現(xiàn)在關(guān)注的點(diǎn)應(yīng)該不光是美聯(lián)儲是否加息，而是要看全球金融市場累積的風(fēng)險(xiǎn)到底有多高。

身為全球“印鈔派”的掌門人，耶倫每一次出場演講都引發(fā)諸多關(guān)注乃至爭議，然而正如其前輩格林斯潘所言，如果你認(rèn)為你知道我在說什么，你一定理解錯了。

相同的案例發(fā)生在8月26日周五晚上，耶倫參加杰克遜霍爾全球央行年會。她的演講，一如既往引發(fā)市場上下波動。耶倫一開頭表示，“鑒于勞動力市場持續(xù)表現(xiàn)穩(wěn)固，加上我們對經(jīng)濟(jì)活動和通貨膨脹的展望，我相信上調(diào)聯(lián)邦基金利率的理由在最近幾個月已經(jīng)增強(qiáng)?！?/p>

耶倫話音未落，很多機(jī)構(gòu)和媒體都表示加息概率增大，個別機(jī)構(gòu)甚至直接預(yù)測聯(lián)儲將在9月加息。真是如此么？

從表面看，雖然這句話本身可以作偏鷹派解讀，但隨后耶倫花費(fèi)更多時間討論的內(nèi)容卻暗示出不同的想法。耶倫先是強(qiáng)調(diào)，對經(jīng)濟(jì)與貨幣效力的預(yù)見能力，美聯(lián)儲并沒有太大把握；隨后花費(fèi)大量篇幅談?wù)撁缆?lián)儲在面對經(jīng)濟(jì)疲弱時候的政策工具選項(xiàng)。

支持加息的一個強(qiáng)烈理由，是一派經(jīng)濟(jì)學(xué)家相信，美聯(lián)儲需要趁現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)正增長之際，將利率提升至一定水準(zhǔn)，以為未來經(jīng)濟(jì)疲弱期間留出降息空間?；诖?，這一派經(jīng)濟(jì)學(xué)家們希望美聯(lián)儲盡早盡快加息。但耶倫實(shí)際上明確反駁了這一觀點(diǎn)，認(rèn)為這一情況不會損害未來美聯(lián)儲抗擊衰退的能力。支持加息的短期理由則認(rèn)為美國近期數(shù)據(jù)良好，自然應(yīng)該加息，而耶倫對“預(yù)見能力的有限性”的強(qiáng)調(diào)也弱化了這一派的論點(diǎn)。在這一背景下來理解，耶倫的整體發(fā)言其實(shí)偏中性。

關(guān)鍵在于市場怎么看？市場和資本比很多猜測更靠譜。耶倫演說完一段時間，黃金、石油、股市、美元均上漲，這個組合并不常見，即使到收盤黃金、石油有所回調(diào)，其下滑幅度也遠(yuǎn)不能解釋為對加息的擔(dān)心。

與其從字里行間去理解耶倫，不如分析一下美聯(lián)儲加息的整體邏輯。美聯(lián)儲今年是否加息，最關(guān)鍵的因素在于美國經(jīng)濟(jì)前景。

目前美國雖然數(shù)據(jù)有所回升，但是仍舊沒有達(dá)到預(yù)期，一些長線指標(biāo)如企業(yè)投資開支、產(chǎn)能利用率等表現(xiàn)疲弱。

以大家最為關(guān)心的核心通脹率來看，目前美國核心通脹雖然有所回升，但整體其實(shí)沒有達(dá)到預(yù)期。近期國際貨幣基金組織（IMF）經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研究顯示，全球壓力可能會使得核心PCE通脹率低于2%，他們結(jié)論是通脹率到2020年之前即使有所上漲，也無法達(dá)到2%。

實(shí)際上，美國中期國債收益率一直處于歷史低點(diǎn)附近，這一現(xiàn)象也不支持未來通脹走高、經(jīng)濟(jì)繁榮的判斷。由此可見，當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)沒那么強(qiáng)，金融市場累計(jì)風(fēng)險(xiǎn)也比較大，各種不確定性很高，美聯(lián)儲不敢冒加息的風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時，雖然美聯(lián)儲的首要目標(biāo)是服務(wù)美國經(jīng)濟(jì)，然而隨著美聯(lián)儲影響力在金融危機(jī)之后日漸擴(kuò)大，美聯(lián)儲不得不考慮其政策舉措的外溢效應(yīng)，畢竟這些外溢效應(yīng)不僅影響其他國家，甚至也會反過來影響美國經(jīng)濟(jì)。2015年12月，美聯(lián)儲開啟2009年以來的首次加息，這次加息之后，全球股市暴跌，包括中國A股市場。如今美國大選在即，如果需要2016年加息，節(jié)奏必須是保持充足信息之下再來開展。

以往中央銀行以及銀行家們常常被神秘化，不少公眾對他們的評價(jià)也兩極分化，要么認(rèn)為他們無所不能，要么認(rèn)為他們無惡不作。然而美聯(lián)儲背后其實(shí)并沒有那么多陰謀與故事，正如一位觀察家所言，“美聯(lián)儲確實(shí)擁有拜占庭式的復(fù)雜決策過程，但是揭開其神秘面紗也是很簡單的事。美聯(lián)儲不是無所不能的經(jīng)濟(jì)管理者，它更像是在風(fēng)浪中努力拖動大油輪的一艘小拖船?！?/p>

（作者為青年經(jīng)濟(jì)學(xué)者，近期出版《印鈔者》一書）