新國九條一周年：市場化提速 注冊制改革呼之欲出

過去一年，在新國九條頂層設(shè)計的指導(dǎo)下，中國資本市場制度和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)得到了穩(wěn)步推進，多層次資本市場建設(shè)在體系構(gòu)建、基礎(chǔ)制度市場化改革等方面均取得了突破，金融創(chuàng)新進入了高峰期。資本市場市場化、法治化、國際化步伐加速，催生了闊別許久的牛市，上證指數(shù)翻番。股票發(fā)行注冊制、滬港通試點、退市制度、并購重組、新三板等一系列改革措施，引領(lǐng)資本市場生態(tài)格局新變化。 改革催生了資本市場，資本市場的發(fā)展又促進了改革的步伐。在“新國九條”頒布一年之計，我們回顧過去，縱觀國家戰(zhàn)略頂層設(shè)計給資本市場帶來的新氣象。 過去一年，在新國九條頂層設(shè)計的指導(dǎo)下，中國資本市場制度和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)得到了穩(wěn)步推進，多層次資本市場建設(shè)在體系構(gòu)建、基礎(chǔ)制度市場化改革等方面均取得了突破，金融創(chuàng)新進入了高峰期。尤其是在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、增長方式轉(zhuǎn)變的大背景下，資本市場市場化、法治化、國際化步伐加速，催生了闊別許久的牛市，上證指數(shù)翻番。股票發(fā)行注冊制、滬港通試點、退市制度、并購重組、新三板等一系列改革措施，引領(lǐng)資本市場生態(tài)格局新變化。 市場化提速 注冊制改革呼之欲出 可以預(yù)見，隨著《證券法》修訂完畢，注冊制改革將以“市場之手”攪活資本市場各參與主體的熱情，理順市場與政府的關(guān)系。 把時鐘撥回至一年前。 2014年5月9日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》，這是時隔十年后，再次從國務(wù)院層面提出促進資本市場健康發(fā)展頂層設(shè)計，以處理好市場與政府、創(chuàng)新發(fā)展與防范風(fēng)險、風(fēng)險自擔(dān)與投資者保護、積極推進與穩(wěn)步實施的關(guān)系為基本原則，從發(fā)展多層次股票市場、規(guī)范發(fā)展債券市場、培育私募市場、推進期貨市場建設(shè)、提高證券期貨服務(wù)業(yè)競爭力、擴大資本市場開放、防范和化解金融風(fēng)險、營造資本市場良好發(fā)展環(huán)境等九個方面，提出了進一步促進資本市場健康發(fā)展的總體要求和具體任務(wù)。 市場稱之為“新國九條”。其中，積極穩(wěn)妥推進股票發(fā)行注冊制改革的要求，為釋放改革紅利、鼓勵創(chuàng)新發(fā)展、激發(fā)市場活力創(chuàng)造了有利的條件和政策環(huán)境。 自去年6月份，證監(jiān)會重啟新股發(fā)行以來，注冊制改革，這一“牽一發(fā)而動全身”的涉及市場參與主體的“牽牛鼻子”系統(tǒng)工程也開始駛向深入，在現(xiàn)行證券法的要求下，證監(jiān)會發(fā)審委依舊存在，但其主要核準(zhǔn)重心已從此前關(guān)注企業(yè)盈利發(fā)展前景，逐步轉(zhuǎn)向至審核信息披露的真實性、完整性和有效性。發(fā)行部披露的發(fā)審會會議主要提問內(nèi)容顯示，發(fā)審委詢問的七成問題均與企業(yè)信息披露質(zhì)量相關(guān)，審核要點涉及文件的各類數(shù)據(jù)和披露細(xì)節(jié)、以及中介機構(gòu)在信披環(huán)節(jié)中是否勤勉，加之上會前對首發(fā)企業(yè)信息披露的抽查，加強了對試圖在信披方面蒙混過關(guān)企業(yè)的震懾作用。 與此同時，在向注冊制過渡期間，為了平衡資本市場改革力度與投資者承受能力，監(jiān)管層對新股發(fā)行實行了“管價格、調(diào)節(jié)奏、控規(guī)模”的相關(guān)措施，在2014年下半年控制新股發(fā)行總數(shù)在百家左右，而后又根據(jù)市場情況，在2015年上半年適當(dāng)增加新股供給，將每月下發(fā)一次新股批文的速度提升至一月兩次，這不僅提高了企業(yè)直接融資的比重，還在市場低迷時釋緩了投資者對新股大量入市的恐懼心理，在市場上揚時增加了投資標(biāo)的。 不得不承認(rèn)的是，從審批制到核準(zhǔn)制，我國新股發(fā)行體制歷經(jīng)了數(shù)輪改革，取得了階段性成效，上述措施穩(wěn)定了市場預(yù)期。但行政管制的本質(zhì)并沒有發(fā)生根本改變、市場內(nèi)在約束機制尚未有效形成。正如證監(jiān)會主席肖鋼所說，“控規(guī)?！钡姆绞诫m然短期有穩(wěn)定股指和投資者心理的作用，但卻不利于市場自我約束機制的培育和形成，甚至造成市場供求扭曲，對中長期股市發(fā)展不利，市場主體與監(jiān)管機構(gòu)的博弈代替了市場主體之間的博弈，不利于規(guī)范市場主體行為和市場穩(wěn)定運行。 注冊制推出勢在必行。好在，在“新國九條”的改革要求下，《證券法》修訂已有實質(zhì)性進展，《證券法》修訂草案也將于近期向社會公布，其中最受矚目的要數(shù)注冊制改革在修訂草案中的確立，具體來講，就是實行以信息披露為中心的監(jiān)管理念，企業(yè)向投資者披露充分和必要的投資決策信息，政府不對企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和投資價值進行判斷和“背書”，中介機構(gòu)承擔(dān)對發(fā)行人信息披露的把關(guān)責(zé)任，投資者依據(jù)公開披露信息自行作出投資決策并自擔(dān)投資風(fēng)險?？梢灶A(yù)見，隨著《證券法》修訂完畢，注冊制改革將以“市場之手”攪活資本市場各參與主體的熱情，理順市場與政府的關(guān)系。 在多層次股權(quán)市場建設(shè)層面，新三板從去年中旬以來就吸足了市場目光，站在了萬眾創(chuàng)新的“風(fēng)口”，隨著新三板做市制度的推出、市場指數(shù)的完善，投資者對新三板的關(guān)注度顯著提升，加之，并購重組、定向增發(fā)等新游戲規(guī)則層出不窮，未曾被資金肆虐的部分估值洼地正被快速填平。 由于新三板掛牌條件對公司現(xiàn)金流、凈資產(chǎn)、股本總額均無要求，只需公司存續(xù)期滿兩年，且具有持續(xù)盈利的能力，這讓很多初創(chuàng)期的中小企業(yè)找到了融資的平臺，不僅順應(yīng)了信息經(jīng)濟時代企業(yè)組織形態(tài)的變遷，也使得新三板成為中國股市制度改革的實驗田。截至5月8日，新三板掛牌企業(yè)已達(dá)到2375家，總市值已接近萬億量級。 據(jù)悉，目前競價交易、轉(zhuǎn)板制度、投資者適當(dāng)性管理等規(guī)則已經(jīng)納入了新三板政策安排清單，隨著新三板制度的進一步完善，主板新興產(chǎn)業(yè)板的研究、創(chuàng)業(yè)板市場改革的加速，我國“正金字塔”的多層次資本市場體系將顯現(xiàn)雛形。 法治化加強 行政執(zhí)法效能提高 從去年下半年查處了一批金融機構(gòu)從業(yè)人員涉嫌利用未公開信息交易案件，到對私募基金管理人進行了現(xiàn)場檢查，再到近期開展的“2015證監(jiān)法網(wǎng)專項執(zhí)法行動”，“嚴(yán)管”的跡象已有所表露，其主要通過業(yè)務(wù)規(guī)范、行為標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管措施、行政處罰等方式來維護公開、公平、公正的市場秩序。 法治強，則市場興，過去一年，除了推進《證券法》修訂和《期貨法》制定工作以外，證監(jiān)會還出臺了上市公司監(jiān)管、私募基金監(jiān)管等行政法規(guī)，整合清理了現(xiàn)行規(guī)章、規(guī)范性文件，完善監(jiān)管執(zhí)法實體和程序規(guī)則，健全了多元化的糾紛解決和利益補償機制，在證券期貨領(lǐng)域率先推出了行政和解試點。 據(jù)了解，除了注冊制改革內(nèi)容外，在“新國九條”從嚴(yán)查處證券期貨違法違規(guī)行為的改革要求下，《證券法》修訂草案加大了對違法違規(guī)行為的懲處力度，以欺詐發(fā)行為例，根據(jù)草案，如果發(fā)行人在招股說明書中“隱瞞重要事實或者編造重大虛假內(nèi)容”，尚未發(fā)行證券的，處以100萬元以上1000萬元以下的罰款；已經(jīng)發(fā)行證券的，處以非法所募資金金額2%以上10%以下的罰款。而按照現(xiàn)行《證券法》對欺詐發(fā)行的處罰，尚未發(fā)行證券的處以30萬元以上60萬元以下的罰款，已經(jīng)發(fā)行證券的處以非法所募資金金額1%以上5%以下的罰款。 這表明在新股發(fā)行注冊制改革“寬進”的同時，證監(jiān)會勢必在在事中事后實行“嚴(yán)管”來保護投資者合法權(quán)益。從去年下半年查處了一批金融機構(gòu)從業(yè)人員涉嫌利用未公開信息交易案件，到對私募基金管理人進行了現(xiàn)場檢查，再到近期開展的“2015證監(jiān)法網(wǎng)專項執(zhí)法行動”，“嚴(yán)管”的跡象已有所表露，其主要通過業(yè)務(wù)規(guī)范、行為標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管措施、行政處罰等方式來維護公開、公平、公正的市場秩序。 這是對市場的凈化，也是對投資者，尤其是中小投資者的保護。值得注意的是，為了加強對投資者保護薄弱環(huán)節(jié)的強化力度，今年年初，證監(jiān)會出臺了《行政和解試點實施辦法》，對于符合行政和解條件的特定案件，可以通過與案件當(dāng)事人達(dá)成和解協(xié)議，由當(dāng)事人繳納和解金的方式補償投資者，發(fā)揮和解金及時賠償投資者的保護功能，以期最大限度的彌補投資者的損失，這無疑部分解決了民事賠償?shù)膶嶋H問題。業(yè)內(nèi)人士指出，日后有關(guān)解決投資者經(jīng)濟利益救濟難題、健全多元化的糾紛解決和利益補償機制的規(guī)則還將出臺，投資者保護力度還會加大。 此外，針對“新國九條”中關(guān)于改革完善上市公司退市制度有關(guān)要求，證監(jiān)會去年10月正式公布了新一輪的退市新規(guī)，明確了自主退市和強制退市的情形和程序，若拿退市新政與以往規(guī)定逐條對比，前者之“新”并非新在另起爐灶，而是新在對舊規(guī)的逐條完善。好比一張捕魚的網(wǎng)，由于退市舊規(guī)網(wǎng)線太細(xì)、網(wǎng)格太疏，導(dǎo)致早該退市的上市公司一次次成為了漏網(wǎng)之魚，停而不退現(xiàn)象屢屢發(fā)生?，F(xiàn)在，退市新政加粗了網(wǎng)線，織密了網(wǎng)格，再起網(wǎng)時，渾水摸魚之流則難僥幸逃脫，績差公司的不死鳥神話亦將難以為繼。 *ST博元就將成為退市新政下首家因重大違法違規(guī)行為被強制退市的企業(yè)，5月15日，該公司將被暫停上市，這也在一定程度上說明了，任何懷揣僥幸意圖逃脫監(jiān)管的不法者最終均要面臨制度懲戒。 國際化加深 深港通試點年內(nèi)接力 今年是我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和全面深化改革的關(guān)鍵之年。一個健康有序、充滿活力的資本市場將為經(jīng)濟提質(zhì)增效創(chuàng)造優(yōu)質(zhì)土壤。 “引進來”和“走出去”是過去一年間資本市場的常態(tài)化動作，在“新國九條”的要求下，國務(wù)院指出要出臺支持資本市場擴大對外開放的各項政策。 其中，最亮眼的就是在我國資本項目尚未完全實現(xiàn)可兌換的情況下啟動滬港通試點，其開創(chuàng)了操作便利、風(fēng)險可控的跨境證券投資新模式，套利空間引發(fā)的鯰魚效應(yīng)倒逼了國內(nèi)股票市場的市場化改革和監(jiān)管制度完善，讓A股市場在股票發(fā)行、交易監(jiān)管以及品種創(chuàng)新方面有所提速。 一組數(shù)據(jù)可以說明問題，截至2014年底，跨境證券投資累計成交1881億元人民幣。取消境內(nèi)企業(yè)境外上市申請的財務(wù)審核，2014年境外上市融資364億美元，同比增長109%。推動RQFII總額度增加到8200億元人民幣，試點范圍擴大至法國、韓國、德國等地，促進了人民幣離岸市場的發(fā)展。 并且，上海自貿(mào)區(qū)也設(shè)立了面對海內(nèi)外投資者進行原油期貨交易的國際能源交易中心，境內(nèi)企業(yè)到境外上市審核程序也得到了簡化，證監(jiān)會還為包括新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)在內(nèi)的境內(nèi)企業(yè)到境外上市創(chuàng)造條件，鼓勵B股上市公司以介紹方式到境外市場上市，這一系列舉措都為企業(yè)“走出去”鋪平了政策道路。 還值得注意的是，在創(chuàng)新方面，原油期貨、上證50ETF期權(quán)和10年期國債期貨等新產(chǎn)品、新工具相繼推出，完善了期貨品種，提高了投資者風(fēng)險管理水平；支持證券經(jīng)營機構(gòu)、證券投資基金行業(yè)和期貨經(jīng)營機構(gòu)創(chuàng)新發(fā)展的指導(dǎo)意見的發(fā)布明確了行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展方向，刺激了參與主體的市場活力；對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)參與資本市場支持態(tài)度讓行業(yè)格局發(fā)生了全新的改變。 當(dāng)前，市場憧憬深港通試點的推出，以及A股納入MSCI指數(shù)喜訊的傳來，按照港交所行政總裁李小加的表述，“深港通的IT系統(tǒng)準(zhǔn)備工作將于7月完成，年內(nèi)或?qū)⑼瞥觥?。這意味著屆時兩地券商將在交易所的安排下進行數(shù)輪交易系統(tǒng)演習(xí)，并在國務(wù)院批復(fù)6個月后正式起航，投資界普遍預(yù)期，滬港通將于現(xiàn)時基礎(chǔ)上擴容及擴額度。而MSCI指數(shù)公司將于6月中下旬就A股是否納入指數(shù)作出決定，投資者屏氣等待。 今年是我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和全面深化改革的關(guān)鍵之年。一個健康有序、充滿活力的資本市場將為經(jīng)濟提質(zhì)增效創(chuàng)造優(yōu)質(zhì)土壤。我們期待，正在改革途中行進的資本市場能夠繼續(xù)保持干勁為服務(wù)實體經(jīng)濟貢獻力量。