低利率是長(zhǎng)期趨勢(shì)，股市有望旭日東升

景順長(zhǎng)城基金研究總監(jiān) 張繼榮

總體來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為2015年市場(chǎng)向上的趨勢(shì)不變，跟海外市場(chǎng)相比，A股有望呈現(xiàn)“旭日東升”景象。

首先看看海外的情況。2015年美國(guó)經(jīng)濟(jì)有望維持復(fù)蘇勢(shì)頭，美國(guó)2014年11月零售銷售意外大增，創(chuàng)8個(gè)月新高；12月密歇根消費(fèi)者信心初值創(chuàng)近8年新高。工資增幅加大、油價(jià)暴跌，均促進(jìn)了美國(guó)消費(fèi)者在節(jié)假日消費(fèi)。與此同時(shí)，美國(guó)失業(yè)率平穩(wěn)下降，10~12月平均每月新增27.8萬(wàn)個(gè)就業(yè)機(jī)會(huì)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)強(qiáng)勁。美聯(lián)儲(chǔ)加息措施謹(jǐn)慎，繼續(xù)將市場(chǎng)預(yù)期引導(dǎo)至年中。由于原油價(jià)格持續(xù)下跌，全球各大經(jīng)濟(jì)體CPI皆下行，預(yù)計(jì)美國(guó)11月CPI同比降至1.4%。雖然對(duì)消費(fèi)有較正面的影響，但對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)維持2%通脹率的目標(biāo)有一定的阻力。歐洲方面，三季度經(jīng)濟(jì)增速回升，但壓力仍在，第二輪TLTRO規(guī)模低于預(yù)期，歐央行推出QE壓力增加；希臘總統(tǒng)大選意外提前，政治風(fēng)險(xiǎn)升溫，油價(jià)驟降背景下，俄央行接連加息難抵盧布貶值趨勢(shì)。

海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的同時(shí)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)還在下行，11月匯豐PMI和全國(guó)PMI均顯著回落創(chuàng)新低，需求走弱、價(jià)格下行和去庫(kù)存壓力再現(xiàn)的局面仍未改變。2014年11月以來(lái)的發(fā)電耗煤、粗鋼產(chǎn)量等中觀數(shù)據(jù)則顯示，11月工業(yè)增速料將低迷。凜冬將至，但目前來(lái)看卻依然是地產(chǎn)一枝獨(dú)秀，大多數(shù)行業(yè)的需求料將進(jìn)一步走弱，而降息后短時(shí)間內(nèi)資金也尚未能進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，預(yù)示下行壓力仍大。通縮成頭號(hào)風(fēng)險(xiǎn)，貨幣長(zhǎng)期仍趨松，央行已重新開啟降息周期。從2014年初回購(gòu)利率封頂，到年中的回購(gòu)利率下調(diào)，再到年底的存貸款利率下調(diào)，均預(yù)示降息周期已逐步展開，低利率或是長(zhǎng)期趨勢(shì)。人口紅利結(jié)束對(duì)利率的影響有兩方面，一是意味著地產(chǎn)周期結(jié)束，二是意味著資本和勞動(dòng)的稟賦發(fā)生變化，勞動(dòng)力稀缺導(dǎo)致資本過剩，資本回報(bào)率長(zhǎng)期趨降。中國(guó)人口紅利拐點(diǎn)已過，未來(lái)或類似美國(guó)、日本長(zhǎng)期趨于零利率。

盡管宏觀方面較清淡，卻不掩市場(chǎng)的熱情。2015年A股投資環(huán)境仍然很好：流動(dòng)性寬松格局延續(xù)，盈利整體平穩(wěn)，風(fēng)險(xiǎn)偏好回升。本輪行情的起點(diǎn)是利率下行、催化劑是改革加速、防護(hù)欄是穩(wěn)中求進(jìn)，大類資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向股市的趨勢(shì)已形成，2015年市場(chǎng)向上趨勢(shì)不變，所謂 “旭日東升”。2011年開始從實(shí)物資產(chǎn)轉(zhuǎn)向固收類金融資產(chǎn)，2014年中開始資金流入股市，相比47萬(wàn)億的儲(chǔ)蓄、25萬(wàn)億的理財(cái)和信托，A股12.3萬(wàn)億自由流通市值成長(zhǎng)空間大。伴隨增量資金入場(chǎng)，交易活躍度提升助推行情從小盤向中盤擴(kuò)散。節(jié)奏上需警惕地產(chǎn)及投資數(shù)據(jù)、美國(guó)加息政策的潛在變數(shù)干擾，3~5月是重要窗口期。

我們將從三條投資主線找尋投資機(jī)會(huì)：第一是投資順應(yīng)創(chuàng)新、改革大勢(shì)-國(guó)企改革，先進(jìn)制造，券商；第二是滬港通開頭，MSCI緊跟，藍(lán)籌龍頭有望享受估值溢價(jià)；第三是移動(dòng)端互聯(lián)網(wǎng)，你未唱罷我登場(chǎng)，充滿結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，房地產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)鏈在政策寬松環(huán)境下的波段性機(jī)會(huì)。