國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)即將面世 6概念股將起飛（名單）

成發(fā)科技:哈軸拉動(dòng)內(nèi)貿(mào)增長(zhǎng) 大訂單保障外貿(mào)業(yè)績(jī)

成發(fā)科技 600391

研究機(jī)構(gòu)：海通證券 分析師：徐志國(guó),龍華,熊哲穎 撰寫日期：2014-09-12

2014上半年公司收入穩(wěn)定增長(zhǎng),利潤(rùn)增速低于營(yíng)收增速主要是因?yàn)樯a(chǎn)擴(kuò)大和固定資產(chǎn)投資增加帶來(lái)財(cái)務(wù)費(fèi)用增加,投資將在未來(lái)轉(zhuǎn)化為公司產(chǎn)能。上半年公司財(cái)務(wù)費(fèi)用較去年同期增長(zhǎng)1128萬(wàn)元,增幅48%,我們認(rèn)為主要原因是隨公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大,以及子公司中航哈軸固定資產(chǎn)投資的加大,導(dǎo)致貸款規(guī)模擴(kuò)大,進(jìn)而帶來(lái)利息支出增加,此外人民幣對(duì)美元升值也導(dǎo)致公司產(chǎn)生一部分匯兌損失。

內(nèi)貿(mào)產(chǎn)品盈利能力大幅提升,主要來(lái)自中航哈軸貢獻(xiàn)。上半年公司內(nèi)貿(mào)航空及衍生產(chǎn)品營(yíng)收1.77億元,同比增長(zhǎng)4.72%,毛利率29.10%,較去年同期大幅增加(2013h1內(nèi)貿(mào)產(chǎn)品毛利率17.40%)。我們認(rèn)為內(nèi)貿(mào)產(chǎn)品毛利率大幅提升的主要原因是子公司中航哈軸高端軸承產(chǎn)品附加值高,哈軸于去年10月份搬入新廠區(qū)后產(chǎn)能大幅釋放,受益于產(chǎn)品量產(chǎn)的規(guī)模化效應(yīng),毛利率水平大幅提升。2012年我國(guó)軸承產(chǎn)業(yè)銷售額達(dá)1420億元人民幣,主要集中在中低端軸承;而高端軸承目前被美日德瑞等國(guó)壟斷,是國(guó)產(chǎn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)的主要“短板”,未來(lái)國(guó)產(chǎn)化空間廣闊,公司軸承業(yè)務(wù)有巨大成長(zhǎng)空間。

外貿(mào)產(chǎn)品穩(wěn)定增長(zhǎng),受匯率波動(dòng)毛利率下滑,與GE、RR新合同成未來(lái)業(yè)績(jī)有力保證。外貿(mào)產(chǎn)品上半年?duì)I業(yè)收入5.67億元,同比增長(zhǎng)17.71%,但受產(chǎn)品降價(jià)、人工成本上漲等因素影響,毛利率水平較上年同期下滑3.9個(gè)百分點(diǎn)。公司外貿(mào)產(chǎn)品的發(fā)展方向是從單純轉(zhuǎn)包零部件加工向“單元體”等高技術(shù)含量的轉(zhuǎn)包項(xiàng)目轉(zhuǎn)變,從而提升盈利能力。公司于6、7月份先后與世界發(fā)動(dòng)機(jī)兩大龍頭GE和RR簽署2.9億和3.0億美元的大合同和協(xié)議,分別貢獻(xiàn)年均收入6000萬(wàn)、3466萬(wàn)美元,對(duì)應(yīng)年均增量收入1122萬(wàn)、3466萬(wàn)美元,年均增量?jī)衾麧?rùn)401、1238萬(wàn)元,新訂單將有力保證未來(lái)業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。(與RR協(xié)議標(biāo)的全部為新產(chǎn)品,為公司帶來(lái)年均3466 萬(wàn)美元收入全部為增量收入。)民品業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長(zhǎng),對(duì)公司凈利潤(rùn)影響較小。工業(yè)民品14年上半年?duì)I收同比小幅增長(zhǎng)3.54%,受民品領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)激烈影響,毛利率水平同比下降4.72%。民品業(yè)務(wù)在公司營(yíng)收中占比小,毛利率水平相對(duì)較低,對(duì)公司凈利潤(rùn)影響小,預(yù)計(jì)未來(lái)將繼續(xù)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。

改革與調(diào)整有望涉及發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈,發(fā)動(dòng)機(jī)重大專項(xiàng)將有力助推公司發(fā)展。我們推測(cè)十八屆四中全會(huì)在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的主要內(nèi)容仍會(huì)延續(xù)十八屆三中全會(huì)后的改革與調(diào)整基調(diào)。近年來(lái)國(guó)家對(duì)航空工業(yè)和發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)的重視程度逐步加大,關(guān)于發(fā)展發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)形成了飛機(jī)、發(fā)動(dòng)機(jī)一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局方案、發(fā)動(dòng)機(jī)集團(tuán)三合一(航空、航天、船舶)方案兩種不同產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃,兩種方案各有優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為改革與調(diào)整可能涉及到發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈,改革的預(yù)期非常強(qiáng)烈。改革方案確定之后,市場(chǎng)預(yù)期強(qiáng)烈的超過(guò)1000億的發(fā)動(dòng)機(jī)重大專項(xiàng)有望出臺(tái)。發(fā)達(dá)國(guó)家大多投入巨資研發(fā)航空發(fā)動(dòng)機(jī),我們認(rèn)為,在我國(guó)國(guó)家安全戰(zhàn)略升級(jí)、空中力量加速建設(shè)的背景下,對(duì)軍用飛機(jī)及發(fā)動(dòng)機(jī)的需求更加迫切,航空發(fā)動(dòng)機(jī)的瓶頸亟待突破,專項(xiàng)的支持力度有望大幅超過(guò)預(yù)期達(dá)到2000甚至3000億元。公司作為我國(guó)發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈上的重要一環(huán),有望受到國(guó)家政策和資金大力扶持,將從中極大受益。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議:

公司與國(guó)際龍頭發(fā)動(dòng)機(jī)公司簽訂長(zhǎng)期大訂單保障外貿(mào)轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)業(yè)績(jī),國(guó)家對(duì)發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)的投資力度加大,以及公司參與內(nèi)貿(mào)航空產(chǎn)品研制并逐步進(jìn)入大型發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)領(lǐng)域,內(nèi)貿(mào)航空產(chǎn)品將進(jìn)入快速增長(zhǎng)期,我們預(yù)計(jì)2014-16年公司的EPS分別為0.11、0.13、0.16元,BPS分別為5.08、5.17、5.28元。目前航空發(fā)動(dòng)機(jī)板塊上市公司的估值水平約為4.1倍,考慮到公司有外貿(mào)大訂單保障業(yè)績(jī),內(nèi)貿(mào)產(chǎn)品快速增長(zhǎng)且盈利能力不斷提升,我們認(rèn)為公司14年的合理PB為4.5-5.0倍之間,對(duì)應(yīng)六個(gè)月合理價(jià)值區(qū)間為22.86-25.40元,首次給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:

全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢,外貿(mào)合同利潤(rùn)受匯率波動(dòng)影響較大,軍品訂單交付時(shí)間的不確定性。