舊改成房地產(chǎn)私募隱性“地雷”

每經(jīng)記者 楊羚強 發(fā)自上海

據(jù)財新網(wǎng)等媒體報道，萬家共贏8億元資金被挪用的根源是，“金元惠理·吾思基金城中村及棚改區(qū)改造1號專項資產(chǎn)管理計劃”（以下簡稱金元惠理1號）到期無法兌付。而據(jù)鉅派投資相關負責人介紹，目前房地產(chǎn)私募（有限合伙）、資管計劃以及信托產(chǎn)品中，涉及舊城改造類產(chǎn)品的項目比重達到10%~20%。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，在房地產(chǎn)行業(yè)，舊改項目向來不受開發(fā)商待見，但卻成了很多私募眼中的“香餑餑”，原因很簡單：相比周邊需要通過公開拍賣的地塊，那些早先通過參與舊改獲取的土地，不僅位置更為核心，地價也較低，可以帶來更豐厚的利潤。

但是，由于舊改地塊的動遷速度和最終的動遷成本都無法確定，一些涉足的私募基金往往面臨項目風險。在這一背景下，類似金元惠理1號出現(xiàn)兌付危機的情況并非個案。

舊改項目存多重變量

在上海，舊改是開發(fā)商最不愿意參與的開發(fā)模式。因為舊改匯集了房地產(chǎn)開發(fā)的各種變量：包括時間、成本以及政府規(guī)劃，對開發(fā)商來說，這些變量就意味著風險。

此前，瑞安、上置等地產(chǎn)公司都吃過舊改的苦頭。瑞安地產(chǎn)董事局主席羅康瑞曾表態(tài)，再也不碰舊改地塊。中房信集團研究總監(jiān)薛建雄也透露，有一個項目只因一棟房屋遲遲不肯拆遷，而不得不把開發(fā)周期延長5年。

但是，這些在開發(fā)商那里不受待見的舊改項目，卻成了一些房地產(chǎn)私募的 “香餑餑”。《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，不少第三方理財機構所代銷的有限合伙類產(chǎn)品中，都出現(xiàn)了舊改的身影。

以“舊改”和“有限合伙”為關鍵詞，可以搜索到一款名為“億融（豐舜）虹口區(qū)舊城改造專項基金計劃（二期）”（以下簡稱億融舊改二期）的產(chǎn)品。資料顯示，上述計劃的融資用途是上海市虹口區(qū)天寶路21號地塊的拆遷改造，項目用地面積15900平方米，其中一期項目“潤欣公寓”占地約11970平方米。目前土地樓面價評估約為4萬元/平方米，土地總價約為6億元。

“潤欣公寓”為項目公司自主開發(fā)項目，已取得 《上海市房地產(chǎn)權證》，土地出讓金已支付完畢。如果一切順利，這一項目將在一年后完成全部本息的兌付，其還款來源之一是平安銀行上海分行提供的開發(fā)銀行貸款以及部分財政專項資金。

按照上述計劃的解釋，其還款來源一定程度上取決于項目的動遷進度，如果項目能在一年內(nèi)完成動遷，那么上述地塊將能夠迅速用于房地產(chǎn)開發(fā)，并可通過向銀行抵押獲得部分開發(fā)貸款用于償還私募基金的欠款。也就是說，上述項目如果要以完成動遷的土地向銀行申請開發(fā)貸款，實現(xiàn)在明年完成本息兌付的目標，就應該在此前已完成部分項目的動遷。

然而，《每日經(jīng)濟新聞》記者在虹口區(qū)天寶路項目現(xiàn)場，不僅沒有看到任何拆遷的場面，當?shù)鼐游瘯耸扛潜硎?，根本沒有聽說過有動遷這回事。按照這一說法，該項目地塊顯然還沒有開始拆遷。

銷售億融舊改二期的上海豐舜投資管理中心一位人士向記者證實，項目地塊確實沒有正式拆遷。但是對于項目能否按時完成拆遷，并通過銀行貸款獲取開發(fā)資金，該人士并未作出回應，而是強調(diào)，上述項目的抵押物充足，完全能確保產(chǎn)品投資人的資金和利息安全。

主要看融資方的還款能力

事實上，目前房地產(chǎn)私募領域非公開發(fā)行的各類產(chǎn)品，大多兌付期限較短。以金元惠理1號為例，其兌付周期僅為一年半。但大部分房地產(chǎn)舊改項目的動拆遷速度并沒有那么快。

中房信研究總監(jiān)薛建雄指出，在整個動拆遷過程中，和原住戶的談判往往會成為一場拉鋸戰(zhàn)，很難在短期內(nèi)迅速完成動遷。不僅如此，由于原住戶可能會提高補償要求，在完成動遷時，地塊的舊改成本有可能會進一步上升。

以瑞安房地產(chǎn)參與的舊改項目——瑞虹新城2號和9號地塊為例，早在2011年至2012年就已完成85%的動遷，但完全拆遷、交付卻已是今年6月的事。

部分行業(yè)人士認為，由于舊改周期漫長，中間又出現(xiàn)住戶提高談判條件等現(xiàn)象，因此舊改項目通常實際收益并不高。如果僅僅依靠項目動遷完成以后的開發(fā)貸款、土地出讓款作為還款來源，肯定是不夠的。

不過記者了解到，目前房地產(chǎn)私募在投資舊改項目時，大多不會關注舊改本身的周期，而是看融資方的還款能力。只要融資方實力夠強，舊改項目本身是否能夠及時完成動拆遷并不重要。鉅派投資相關人士坦言，涉及舊改類的項目，他們主要關注的因素不是地塊能否按時完成舊改，而是融資方是否有充足的還款能力。

一般大型房企由于融資渠道多，在還款能力上占有優(yōu)勢；而中小房企的資金來源相對單一，一旦出現(xiàn)資金鏈斷裂，將產(chǎn)生“多米諾骨牌”效應。因此，在房地產(chǎn)面臨下行壓力的背景下，未來一些由中小開發(fā)商主導的舊改項目可能不會再像以前那樣受到房地產(chǎn)私募的青睞。