“不追溯既往”是股市恐懼的主因

蘇培科

從最近市場(chǎng)的表現(xiàn)來(lái)看，ST板塊過(guò)早地進(jìn)入了“辦喪事”階段。上交所發(fā)布的《風(fēng)險(xiǎn)警示股票交易實(shí)施細(xì)則（征求意見(jiàn)稿）》，猶如秋風(fēng)掃落葉，讓ST股票跌得稀里嘩啦。

這與6月28日發(fā)布的主板退市方案形成巨大反差，當(dāng)時(shí)ST板塊幾乎紋絲未動(dòng)，人們對(duì)退市制度不以為然。但當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)警示板要對(duì)漲跌幅采取不對(duì)稱限制時(shí)（風(fēng)險(xiǎn)警示股票跌幅繼續(xù)為5%而漲幅擬改為1%），人們才恍然大悟：“這次退市制度要玩真的。”一個(gè)成熟的市場(chǎng)是需要有進(jìn)有退、優(yōu)勝劣汰，但是，這次風(fēng)險(xiǎn)警示板新規(guī)，為何把很多股票嚇得不輕呢？

很多人認(rèn)為，主要是交易規(guī)則的修改和漲跌幅的不對(duì)稱限制，只鼓勵(lì)跌不鼓勵(lì)漲有礙市場(chǎng)的公平與效率。當(dāng)然，這個(gè)不對(duì)稱規(guī)則確實(shí)讓ST股持有者信心崩潰，一旦進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)警示板，咸魚翻身的可能性就很小。交易所之所以設(shè)計(jì)這樣的規(guī)則，主要是為了抑制借殼重組和投機(jī)炒作，希望將股市資金集中到有價(jià)值的股票上，用懲罰性的機(jī)制來(lái)鼓勵(lì)價(jià)值發(fā)現(xiàn)。出發(fā)點(diǎn)是好的，但這樣的不對(duì)稱限制其合理性有待商榷。其實(shí)還可以變通，在不修改漲跌幅的情況下，引入成熟市場(chǎng)的熔斷機(jī)制，比如，風(fēng)險(xiǎn)警示股票上漲至1%時(shí)采取熔斷停牌，照樣可以起到不對(duì)稱限制的效果。因此，熔斷停牌無(wú)論在法理上還是規(guī)則上，都較不對(duì)稱的漲跌幅限制穩(wěn)妥和易于接受。

在風(fēng)險(xiǎn)警示板里的 “不對(duì)稱”設(shè)計(jì)初衷有一定的合理性，尤其在信息不對(duì)稱的A股市場(chǎng)，資產(chǎn)重組概念經(jīng)常成為主力機(jī)構(gòu)和知情交易者牟利的場(chǎng)所，散戶往往都是最終的買單者。從保護(hù)中小投資者利益的角度而言，“不對(duì)稱”規(guī)則不利于投機(jī)者制造“烏雞變鳳凰”的神話，如果沒(méi)有人給概念重組買單，不再被人追捧，殼資源和ST股價(jià)就會(huì)很便宜，投資者的行為才會(huì)逐漸趨于理性。因此，筆者認(rèn)為造成整個(gè)A股市場(chǎng)對(duì)退市制度恐慌的主要原因是“不追溯既往”。這本來(lái)是一個(gè)法律名詞，“法不溯及既往”是一項(xiàng)基本的法治原則，就是不能用今天制定的法律去約束昨天的行為。但A股市場(chǎng)的退市制度2001年就有了，如果按照“法不溯及既往”那就應(yīng)該以2001年來(lái)劃分，而不應(yīng)該對(duì)所有退市公司“不追溯既往”。

如果沒(méi)有責(zé)任追溯機(jī)制和賠償機(jī)制，讓退市很輕松、成本很低，那些一次圈夠錢的上市公司，還巴不得早點(diǎn)退市以盡早避開(kāi)監(jiān)管和公眾視野呢。顯然，這樣的退市制度是有漏洞的。

上市公司因不合格被退市是理所當(dāng)然，但是，上市公司退市的損失全部轉(zhuǎn)嫁給投資者，這就有失公允了。如果不分青紅皂白，缺失責(zé)任追溯機(jī)制，這樣的退市制度對(duì)投資者不利，而對(duì)問(wèn)題的“制造者”而言，幾乎沒(méi)有承擔(dān)損失的義務(wù)，上市、退市他們都是最大受益者。

顯然，退市制度應(yīng)該平等對(duì)待投資者和上市公司，退市時(shí)得查明是什么原因?qū)е峦耸?。如果是因?yàn)橄到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或公司盈利模式遇阻，或者是正常性的經(jīng)營(yíng)失敗，投資者承擔(dān)股東應(yīng)有的責(zé)任天經(jīng)地義。如果上市公司因財(cái)務(wù)造假、包裝上市或惡意退市，其導(dǎo)致的退市損失則不應(yīng)該由投資者來(lái)全額承擔(dān)，上市公司和中介機(jī)構(gòu)必須要承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，將投資者的損失降到最小的范圍。只有責(zé)權(quán)利明確，賞罰分明，才能公正執(zhí)法，才不會(huì)有怨言。

像美國(guó)的世通和安然事件后，CEO和CFO不但要賠償罰金，還要追究刑事責(zé)任，而且中介機(jī)構(gòu)也要承擔(dān)巨額的訴訟賠償，結(jié)果美國(guó)股市的信心很快就恢復(fù)了?，F(xiàn)在中國(guó)證監(jiān)會(huì)在大張旗鼓地搞誠(chéng)信檔案建設(shè)，但如果缺乏嚴(yán)格的懲罰機(jī)制，誠(chéng)信體系很難建立起來(lái)。只有提高違規(guī)成本，改革權(quán)力發(fā)審機(jī)制，從源頭上去抓上市公司的質(zhì)量，才能避免新的垃圾股大量輸入。當(dāng)沒(méi)有漏洞可鉆時(shí)，上市公司才能守法經(jīng)營(yíng)，投資者的利益才能真正得以保護(hù)，市場(chǎng)秩序和投資者信心才會(huì)有效恢復(fù)。否則，讓高價(jià)發(fā)行、高價(jià)圈錢者一“退”了之、一跑了之，將有很多問(wèn)題公司還會(huì)前赴后繼地 “公關(guān)”上市，市場(chǎng)中的悲觀情緒就很難扭轉(zhuǎn)。