無錫振華：出海與新能源共振，電鍍推動新成長（中信證券研報）

每經(jīng)AI快訊，2023年12月27日，中信證券發(fā)布研報點評無錫振華（605319）。

無錫振華深耕汽車零部件沖壓、模具、分拼總成業(yè)務(wù)，深度綁定上汽集團。公司于2023年新并表選擇性精密電鍍業(yè)務(wù)，成為聯(lián)合電子在中國境內(nèi)唯一的合格供應(yīng)商，電鍍業(yè)務(wù)毛利率高達80%。伴隨著增量客戶特斯拉、理想汽車持續(xù)放量，公司收入與利潤有望迎來加速成長。我們預(yù)計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為2.49億/3.53億/3.94億元，同比分別+207.3%/+42.0%/+11.5%，截至2023/12/26日收盤價對應(yīng)PE分別為23.3/16.3/14.7倍。我們參考可比公司后給予公司2024年21倍PE，目標(biāo)市值74億元，對應(yīng)目標(biāo)價30元，首次覆蓋，給予“買入”評級。

▍深度綁定大客戶，受益汽車出海紅利。據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2023年10月上汽集團出口整車達10萬輛，同比+35.3%，1-10月累計出口86萬輛，同比+25.9%，出口量穩(wěn)居全市場第一。公司深度綁定上汽集團，據(jù)公司招股說明書披露，2020年公司沖壓/分拼總成/模具業(yè)務(wù)收入中上汽集團的占比分別為20.98%/14.57%/4.92%，上汽集團總計貢獻收入5.73億元，占比40.47%。公司鄭州工廠和寧德工廠分別為上汽乘用車鄭州工廠和寧德工廠的唯一車身分拼總成加工業(yè)務(wù)供應(yīng)商，據(jù)公司2023年半年度報告，2023H1兩基地合計實現(xiàn)營收2.36億元，同比高增56.0%。伴隨著以上汽為代表的中國汽車廠商出海提速，公司作為零部件供應(yīng)商有望持續(xù)受益。

▍新能源客戶持續(xù)放量，公司未來成長可期。據(jù)公司公告，目前公司新能源汽車客戶包含特斯拉、理想汽車、上汽智己等，據(jù)特斯拉與理想汽車官方數(shù)據(jù)，2022年特斯拉和理想汽車銷量分別為131.39萬/13.32萬輛，同比分別+40.3%/47.2%，進入2023年理想汽車銷量持續(xù)高增，前10月銷量為28.46萬輛，同比高增193.0%。據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，前10月中國市場特斯拉與理想銷量市占率分別為11%/4%，分別位居市場第二和第五。公司子公司上海恒伸祥專門負責(zé)對接特斯拉和上汽智己，據(jù)公司公告，2023H1上海恒伸祥分別實現(xiàn)營收和凈利潤10277.23萬/896.21萬元，同比分別+79.7%/+1204.3%，未來有望持續(xù)放量。

▍新增電鍍業(yè)務(wù)，高利潤提振公司整體盈利能力。公司已于2023年完成對無錫開祥的收購，交易對方承諾標(biāo)的公司在2023/2024/2025年實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤分別為7819萬/8163萬/8330萬元。據(jù)公司公告，聯(lián)合電子在國內(nèi)高壓電噴系統(tǒng)處絕對領(lǐng)先地位，市占率超50%，無錫開祥是聯(lián)合電子高壓電噴鍍鉻加工在國內(nèi)的唯一供應(yīng)商，市場份額也達到50%以上。由于無錫開祥在境內(nèi)顯著的競爭優(yōu)勢與壁壘，盈利水平始終保持高位，2022H1無錫開祥實現(xiàn)營收和凈利潤分別為6146萬/3656萬元，毛利率和凈利率分別為81.7%/59.5%，伴隨著營收規(guī)模進一步向上，我們預(yù)計將繼續(xù)提振公司整體盈利能力。

▍風(fēng)險因素：主要客戶訂單下滑風(fēng)險；新客戶開拓與業(yè)務(wù)放量不及預(yù)期風(fēng)險；新進入者導(dǎo)致市場競爭加劇風(fēng)險；原材料價格大幅波動風(fēng)險；新技術(shù)應(yīng)用導(dǎo)致原有業(yè)務(wù)需求下滑風(fēng)險。

▍盈利預(yù)測、估值與評級：我們預(yù)計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為2.49億/3.53億/3.94億元，同比分別+207.3%/+42.0%/+11.5%，受益于新并表的電鍍業(yè)務(wù)的高利潤屬性，我們預(yù)計未來2-3年公司凈利潤有較大增長空間，截至2023/12/26日收盤價對應(yīng)PE分別為23.3/16.3/14.7倍。采用PE估值法，選取類似的從事汽車零部件沖壓模具&壓鑄業(yè)務(wù)并進入新能源汽車供應(yīng)鏈的瑞鵠模具、嶸泰股份、美利信，和同樣從事電鍍業(yè)務(wù)的東威科技作為可比公司，現(xiàn)已進入2023年年末估值向2024年切換，可比公司2024年Wind一致預(yù)期PE均值為21.28倍，我們給予公司2024年21倍PE，目標(biāo)市值74億元，對應(yīng)目標(biāo)價30元，首次覆蓋，給予“買入”評級。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)