一周固收研究丨上周國(guó)內(nèi)債市短漲長(zhǎng)跌，重要會(huì)議定調(diào)明年經(jīng)濟(jì)發(fā)展節(jié)奏，貨幣政策或較今年收斂

每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

上周，受理財(cái)贖回、MLF加量續(xù)作及中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議等事件的影響，國(guó)內(nèi)債市再現(xiàn)寬幅震蕩，呈現(xiàn)短漲長(zhǎng)跌態(tài)勢(shì)。

值得關(guān)注的是，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)明年經(jīng)濟(jì)發(fā)展節(jié)奏，提出要保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。這意味著，明年貨幣政策預(yù)計(jì)整體較今年有所收斂。因此，債市的價(jià)值屬性或?qū)⒅匦禄貧w，但投資屬性是否能與之相向而行，仍需時(shí)日觀察。

債市一周回顧

上周（12.12~12.18），市場(chǎng)依舊保持著較為寬松的流動(dòng)性，央行周內(nèi)共開展6500億元1年期MLF和490億元7天逆回購(gòu)操作，共有5000億元MLF和100億7天逆回購(gòu)到期，當(dāng)周實(shí)現(xiàn)凈投放1890億元，公開市場(chǎng)利率維持不變。

與此同時(shí)，防疫政策的持續(xù)優(yōu)化讓社會(huì)生產(chǎn)生活基本進(jìn)入正?；?ldquo;過渡期”，貨幣政策的持續(xù)寬松也讓12月降準(zhǔn)25bp+MLF超額續(xù)作如約而至，這對(duì)在經(jīng)濟(jì)回暖之前基本面和資金面對(duì)債市仍有支撐，但是債市長(zhǎng)端收益率下行幅度預(yù)計(jì)有限。

申萬(wàn)宏源證券分析指出，由于持續(xù)受到贖回的壓力，短端超調(diào)、期限利差低位的預(yù)期依然強(qiáng)烈，關(guān)注下一步債市的調(diào)整需要從三方面觀察，第一步是預(yù)期先行，第二步是確認(rèn)基本面改善走勢(shì)，第三步是關(guān)注貨幣政策和資金利率對(duì)債市的壓力。

此外，上周召開了中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，總結(jié)來看，定調(diào)明年經(jīng)濟(jì)工作節(jié)奏的看點(diǎn)大約有三：一是經(jīng)濟(jì)工作從改善心理預(yù)期入手，政策迎來友好期；二是政策方面對(duì)于消費(fèi)、內(nèi)需寄予厚望；三是房地產(chǎn)強(qiáng)調(diào)向新發(fā)展模式過渡，預(yù)計(jì)不會(huì)重回老路。

特別是財(cái)政貨幣政策方面，會(huì)議分析，財(cái)政政策顯性債務(wù)擴(kuò)大、隱形債務(wù)高壓但保持風(fēng)險(xiǎn)可控，貨幣政策重提“基本匹配”。本次會(huì)議將財(cái)政政策定調(diào)延續(xù)積極，預(yù)計(jì)明年赤字率和新增專項(xiàng)債額度都有望提升，隱形債務(wù)監(jiān)管保持高壓但風(fēng)險(xiǎn)整體可控。

申萬(wàn)宏源證券分析指出，對(duì)于貨幣政策則重提“保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配”，表明明年貨幣政策預(yù)計(jì)整體較今年收斂。

從在市場(chǎng)發(fā)行和投資端來看，根據(jù)華創(chuàng)證券的統(tǒng)計(jì)，一級(jí)市場(chǎng)方面，信用債發(fā)行量環(huán)比上升，凈融資額環(huán)比下降，取消發(fā)行規(guī)模為449.05億元，較上周有所增加，上周城投、公用事業(yè)、房地產(chǎn)、綜合、建筑裝飾等行業(yè)發(fā)行較為活躍。

二級(jí)市場(chǎng)方面，上周信用債市場(chǎng)整體成交活躍度有所上升，中短票收益率全線上行，信用利差全線走闊；城投債收益率全線上行，信用利差全線走闊；評(píng)級(jí)方面，周內(nèi)有4家主體評(píng)級(jí)下調(diào)，2家主體評(píng)級(jí)上調(diào)。

純債基金指數(shù)周線三連跌，可轉(zhuǎn)債繼續(xù)低迷

上周，債市負(fù)反饋行情持續(xù)演繹，體現(xiàn)在純債和權(quán)益?zhèn)?xiàng)資產(chǎn)方面，受到理財(cái)贖回壓力的影響，長(zhǎng)短債項(xiàng)和轉(zhuǎn)債溢價(jià)率持續(xù)壓縮，反而是各種到期收益率持續(xù)上行，體現(xiàn)出發(fā)債主體的欲望強(qiáng)烈，但市場(chǎng)依舊謹(jǐn)慎觀望。

而在基金方面，純債基金指數(shù)已經(jīng)連續(xù)三周出現(xiàn)周線下跌，可轉(zhuǎn)債則繼續(xù)低迷。純債方面，Wind統(tǒng)計(jì)顯示，萬(wàn)得中長(zhǎng)期純債型基金指數(shù)上周下跌0.10%；萬(wàn)得短期純債基金指數(shù)下跌0.09%；萬(wàn)得混合債券型二級(jí)基金指數(shù)下跌0.77%。

針對(duì)擾動(dòng)債市的因素分析，機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，得益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏加快，非債券投資類的權(quán)益等其他投資標(biāo)的更具吸引力，因此也對(duì)債券基金的投資形成一定的資金抽離，進(jìn)而使得相關(guān)基金的凈值遭遇回撤。

從權(quán)益市場(chǎng)來看，除A股外，港股近期也出現(xiàn)較大幅度回升。以恒生指數(shù)為例，雖然在3月中旬至4月初時(shí)也有過一輪小反彈，但是整體的機(jī)會(huì)并沒有太好，直到近期，從10月底開始的這輪反彈，恒生指數(shù)階段上漲超過了30%。

尤其是與科技、互聯(lián)網(wǎng)、生物醫(yī)藥相關(guān)的板塊，在這輪反彈行情中漲幅居前，部分指數(shù)的階段漲幅更是超過了40%，部分ETF近期資金流向顯示，呈現(xiàn)大額凈流入態(tài)勢(shì)。其中，以規(guī)模居前的景順長(zhǎng)城中證港股通科技ETF為例，Wind數(shù)據(jù)顯示，截至12月12日，港股科技50ETF的份額超過了40億份，較年初增長(zhǎng)535%；規(guī)模達(dá)到20.66億元，較年初已增長(zhǎng)374%。

有業(yè)內(nèi)人士指出，鑒于港股科技50ETF更全面的行業(yè)覆蓋情況、更好的投資便利性、更高的收益表現(xiàn)，在投資者選擇港股市場(chǎng)科技類產(chǎn)品時(shí)，該產(chǎn)品應(yīng)該成為一個(gè)不可忽視的選項(xiàng)。

此外，受制于歐美央行超預(yù)期鷹派態(tài)度，美國(guó)十年期國(guó)債收益率和避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金價(jià)格也遭遇下挫，但在上周隨著相關(guān)利好消息的提振，金價(jià)首先收復(fù)了當(dāng)周大多數(shù)跌幅。展望后市，華安基金指數(shù)與量化投資部表示，由于美聯(lián)儲(chǔ)提升了明年終點(diǎn)利率的指引，市場(chǎng)對(duì)聯(lián)儲(chǔ)明年加息路徑及降息時(shí)點(diǎn)存在分歧。

“但最核心的通脹數(shù)據(jù)已顯著回落，且高頻數(shù)據(jù)顯示租金、工資等黏性較強(qiáng)的分項(xiàng)已回落，后續(xù)隨著通脹進(jìn)一步超預(yù)期回落，美聯(lián)儲(chǔ)和市場(chǎng)或繼續(xù)修正貨幣政策預(yù)期，黃金或迎來配置機(jī)遇。”華安基金指數(shù)與量化投資部表示，中長(zhǎng)期來看，隨著通脹高位回落和經(jīng)濟(jì)衰退概率加大，黃金驅(qū)動(dòng)邏輯逐漸由滯脹向衰退轉(zhuǎn)變，機(jī)構(gòu)資金或加大黃金配置，黃金配置價(jià)值逐步提升。

機(jī)構(gòu)繼續(xù)探索債券“震蕩市”投資主線

聚焦債市后市研判和投資策略，買賣機(jī)構(gòu)雙方總體依舊保持投資克制，但基于短期債項(xiàng)的配置意愿依舊強(qiáng)烈，同時(shí)也對(duì)未來債市的企穩(wěn)回升具有信心。

諾安基金指出，債券市場(chǎng)經(jīng)過幾周的調(diào)整，整體情緒較為謹(jǐn)慎，只有部分負(fù)債端穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)在擇機(jī)配置。收益曲線在理財(cái)被不斷贖回的過程中，逐步走向熊平的趨勢(shì)，短端收益被快速拉升。

臨近跨年，資金維持平穩(wěn)的可能性較大，央行大概率不會(huì)回收流動(dòng)性，同時(shí)疫情的放開讓經(jīng)濟(jì)恢復(fù)短期承壓，人們的生產(chǎn)活動(dòng)短期內(nèi)被身體狀況所限制。

諾安基金分析指出，后續(xù)關(guān)注陸續(xù)出臺(tái)各種穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的具體政策，會(huì)時(shí)刻影響機(jī)構(gòu)情緒，同時(shí)理財(cái)負(fù)債端若趨于穩(wěn)定，債券市場(chǎng)將存在著交易性機(jī)會(huì)。

相對(duì)非金融信用債，目前銀行二級(jí)資本債和永續(xù)債有較高票息和調(diào)整到較高分位數(shù)，但是目前債市仍處再平衡過程中，沖擊最大的階段可能過去。

天風(fēng)證券分析指出，未來走勢(shì)還是要考慮自上而下的定價(jià)邏輯，畢竟信用跟著利率走，對(duì)于未來大方向依然并不明朗，所以建議負(fù)債穩(wěn)定、策略靈活的機(jī)構(gòu)或者組合可以考慮票息策略，參與二永債。對(duì)于一般交易性機(jī)構(gòu)，現(xiàn)階段短久期高等級(jí)城投和央企債的性價(jià)比更為突出。

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