改革詢價制度 給予IPO企業(yè)更大話語權

每經評論員 杜恒峰

9月28日，上緯新材正式登陸科創(chuàng)板。和IPO定價時遇冷截然相反，當天其開盤價為20.68元，漲幅高達730%。由于“T+0”的存在，上緯新材當天3130萬股的成交量、5.53億元的成交額，意味著新股中簽者兌現(xiàn)利潤4.75億元，而他們的成本只有7800萬元。

打新股等于大賺，在A股這是普遍現(xiàn)象，但上緯新材的不同之處在于，其IPO因為報價機構的“串謀”差點失?。涸趫髢r環(huán)節(jié)，399家網下投資者管理的6903個配售對象整齊劃一地報了2.49元/股的價格，發(fā)行價對應的市盈率為10.27倍，遠低于此前的市場隱形紅線23倍市盈率，也明顯低于宏昌電子（29.5倍）等同行上市公司。按照這一結果，上緯新材是剛好達到了“最低市值10億元”的發(fā)行條件，定價再低1分錢就會發(fā)行失敗。同時，上緯新材實際募資只有1.08億元，低于最初2.16億元的預期，原本的募投計劃必定要進行重大調整。

經營20年的企業(yè)，上市只融到1.08億元，但打新者一天就能兌現(xiàn)4.75億元的利潤，即便考慮到投資周期不同，產業(yè)資本和金融資本如此懸殊的待遇也并不正常。金融市場也是市場，雙方各取所需，這樣的市場才能得以良性發(fā)展，這就要求買賣雙方在達成交易前能平等地充分地博弈。如此，才能求解到雙方都能接受的均衡價格——作為賣方的產業(yè)資本能夠獲得必要的資金以支撐其后續(xù)發(fā)展，作為買方的金融資本獲得滿意的回報才有動力繼續(xù)為企業(yè)實體輸血。

規(guī)則制定者需要為買賣雙方創(chuàng)造公平的博弈條件，而上緯新材之所以有此遭遇，就是因為在這場博弈中喪失了話語權。按照科創(chuàng)板現(xiàn)行新股發(fā)行制度，報價最高的10%會被剔除，喪失打新資格。由于打新股高確定性的高回報，疊加市值配售的天量申購，機構對于新股報價的重點，必然從基本面研究和理性定價，轉向提高中簽概率。要避免自己定價過高，那就需要掌握其他機構的定價，相互打聽價格很難避免，串謀價格也就有了可能。和二級市場數(shù)以萬計的參與者不同，詢價機構數(shù)量只有數(shù)百個，要從監(jiān)管上禁絕這種價格串通在實際操作中極難。

筆者認為，要避免上緯新材這樣的案例重現(xiàn)，應當回歸到規(guī)則上去。

首先，“價高者得”的樸素商業(yè)規(guī)則應當?shù)玫交謴停?ldquo;剔除10%最高報價”的原意是規(guī)避“三高”，減少金融資源浪費，但A股注冊制已經從科創(chuàng)板拓展到創(chuàng)業(yè)板，新股供應量大幅增加，二級市場已經是買者自負，那IPO定價這個一級半市場，也應當完全放開給市場主體，只有買方機構之間有博弈，那上市公司和承銷商才有參與博弈的機會。同時，IPO定價和二級市場價差縮減，也有利于打破新股不敗的神話，減少新股的投機炒作。

其次，市值配售應當恢復為繳款申購，這將大幅提高詢價機構的中簽率，讓他們更有動力對企業(yè)進行研究，給出理性的定價，同時也可以避免市值配售的潛在問題——如果一只新股發(fā)行價偏高，上市后預期走勢不樂觀，大量市值申購的股民會選擇拒絕繳款，導致新股發(fā)行失敗。雖然這類情況暫未出現(xiàn)，但補丁應及時打上。

資本市場的核心價值是為上市公司提供服務，只有上市公司發(fā)展了，市場各參與方才能分享增長紅利，新股定價制度同樣也應遵循這一“初心”，讓定價反映企業(yè)的真實價值，而不能只是金融資本獲取超額利潤的工具。