新三板流動性“破冰”，創(chuàng)投終迎“破局”良機，重心轉(zhuǎn)向投后管理

每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 蘭素英    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

曾經(jīng)，新三板的“造富”效應讓投資機構(gòu)瘋狂，但該市場的流動性枯竭后，PE、VC遭遇“當頭一棒”，除了為高估值投資所埋下的“杠桿雷”買單外，還缺少調(diào)整策略的機會。

眼下，隨著全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)轉(zhuǎn)板制度的推出和精選層的即將落地，市場融資功能和定價的能力有望進一步提升，創(chuàng)投機構(gòu)亦可通過現(xiàn)有項目的改良和對潛力股的甄選，內(nèi)外結(jié)合應對政策調(diào)整后的募投管退工作。

流動性近乎枯竭，創(chuàng)投難“破”困局

新三板市場上的明星企業(yè)，無論是搞金融的還是賣豬肉的，都沒成為PE、VC機構(gòu)真正意義上的“造富神器”，至少從股價表現(xiàn)上，早期亢奮過后，大都趴在了地板之上，部分投資機構(gòu)深套其中。

基金重倉的標的中，不管是主打科技創(chuàng)新的澤生科技、海容冷鏈等公司，還是關(guān)注金融領(lǐng)域的中科招商、九鼎集團，這些早期掛牌上市的企業(yè)均在市值增長的路上遭遇“滑鐵盧”。

2017年12月15日，中科招商收到股轉(zhuǎn)系統(tǒng)通知，稱其不符合新三板“私募八條”整改條件，存在被強制摘牌的風險。9天后，即12月26日，中科招商正式從新三板摘牌，其千億市值也隨之幻滅，最終定格在65.88億元。

躲過合規(guī)整改的九鼎集團卻沒經(jīng)受住市場的考驗，股價在2018年大幅縮水。當年3月27日，九鼎集團復牌即跌停，次日，股價再遭腰斬，收于每股1.75元。復牌兩日，九鼎集團市值從1024億元到263億元，縮水761億元。

這些企業(yè)背后的投資機構(gòu)眾多，遭遇股價下殺后，投資算盤打亂，不得不等待起死回生的那一天，而此時的新三板流動性已接近枯竭，在沒有成交量的市場里，等待成為一種煎熬。有等不及的LP要求GP回購股份，但多數(shù)基金的杠桿率極高，想要回購股份不得不面對破產(chǎn)的風險。因此，無論是做證券投資還是股權(quán)投資的基金，在想成功退出這件事上，很多人已經(jīng)失望，畢竟從數(shù)據(jù)來看，投資新三板一年不如一年。

據(jù)Wind統(tǒng)計，近年來新三板區(qū)間日均換手率持續(xù)下滑，已從2015年最高點4.11%下滑至2019年的0.34%，市場流動性持續(xù)低迷；而從定增市場上來看，2019年共有610家新三板掛牌公司成功實施增發(fā)，較2018年下滑56.1%；合計募集資金總額283.43億元，較2018年下滑63.9%，且為連續(xù)第三年下滑。

而曾經(jīng)作為市場融資與定價功能的創(chuàng)新性補充，新三板的榮譽光環(huán)漸被褪去。

轉(zhuǎn)板政策利好估值切換

受制于流動性不佳所導致的交投冷清，無論是一級市場還是一級半市場，投資界長期呼吁改進新三板的做市制度并提升轉(zhuǎn)板效率，盡管前者推行后令不少企業(yè)擴大了股東數(shù)量，股權(quán)流動具備基礎(chǔ)。

業(yè)績當先，新三板掛牌企業(yè)想靠做市制度改革重燃投資熱情多少有些力不從心，而隨著轉(zhuǎn)板機制的出臺，這一現(xiàn)象有望得到根本性改變。

曾經(jīng)，新三板企業(yè)想要轉(zhuǎn)板上市，需要經(jīng)歷摘牌退市、重新上市等一系列流程。而新《證券法》正式實施后，新三板企業(yè)可以先獲得證監(jiān)會核準公開發(fā)行獲得融資進入精選層，一年后再通過交易所審核就能直接轉(zhuǎn)板上市。

多層次資本市場互聯(lián)互通時代開啟，“精選層轉(zhuǎn)板”有望成為新三板掛牌公司上市的首選路徑。數(shù)據(jù)顯示，2018年新三板共有23家企業(yè)成功在主板或創(chuàng)業(yè)板上市，募資總額達到148.9億元；2019年共有43家企業(yè)成功在主板或創(chuàng)業(yè)板上市，募資總額達到288.5億元。

而隨著轉(zhuǎn)板政策的激活，到主板和中小創(chuàng)市場上市的新三板公司有望逐年增加。投資公司轉(zhuǎn)板后，PE、VC機構(gòu)或能擺脫被套的處境，實現(xiàn)退出獲利。Wind統(tǒng)計顯示，2014年到2019年累計有287家掛牌公司被上市公司收購，涉及金額1058.82億元。

另據(jù)Wind統(tǒng)計，從今年年初至5月11日，三板成分指數(shù)中，三板做市、創(chuàng)新成指均有大幅上漲，分別為22.70%和21.56%；三板成指也有5.72%的漲幅，其去年年線底部曾探至897.37點。有轉(zhuǎn)板預期或創(chuàng)新層概念公司將依然是資本關(guān)注的焦點，可在今年政策利好帶動下繼續(xù)穩(wěn)固市場估值。

創(chuàng)投：“改良”、“甄選”兩手抓

賺錢效應起來之后，賦予創(chuàng)投機構(gòu)的紅利無疑是退出良機。這一點上，機構(gòu)人士態(tài)度高度一致，而對于存量投資項目和新發(fā)投資基金的標的甄選，會越來越注重投后管理的潛在價值。

也就是說，很多已投項目此時具備“變廢為寶”的契機，特別是公募獲準入市之后，無論是從內(nèi)部企業(yè)升級管理還是從外部增量資金對優(yōu)質(zhì)企業(yè)估值提升的角度看，投資機構(gòu)對新三板市場的信心都在增強。

達晨創(chuàng)投合伙人傅哲寬對《每日經(jīng)濟新聞》表示，隨著政策的落地，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的關(guān)注度會提升，這也意味著PE機構(gòu)有更多的項目來源以及更充分的信息去了解這些企業(yè)。但他坦言，難免會帶來早期項目的投資成本提高，這些企業(yè)掛牌后受關(guān)注度更高，交易價格也會提高。

因此，對已投資項目進行升級是投資機構(gòu)的應激性策略。根據(jù)轉(zhuǎn)板制度，試點期間，精選層連續(xù)掛牌一年以上的新三板企業(yè)，有望直接對接科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板。

精選層定位于企業(yè)升級，要求掛牌公司通過公開發(fā)行提升公眾化水平，并在匹配高效融資交易制度的同時對標上市公司從嚴監(jiān)管，使新三板在服務企業(yè)的發(fā)展周期覆蓋面上實現(xiàn)了有效拓展。

這為大型PE和創(chuàng)投機構(gòu)開展短板補齊工作指明了方向。有機構(gòu)負責人告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，他們將從公司資質(zhì)入手，針對沖擊精選層的條件和經(jīng)營效益的改善方面進行投后管理，具體覆蓋公司治理規(guī)范性、資產(chǎn)與股權(quán)權(quán)屬清晰性、業(yè)務經(jīng)營獨立性、經(jīng)營合法合規(guī)性、會計處理準確性、財務真實性、財務規(guī)范性及持續(xù)盈利能力。

據(jù)中原證券統(tǒng)計，截至4月底，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)已受理15家公司的掛牌申請，輔導備案登記的企業(yè)有97家，輔導驗收通過的企業(yè)有8家。而目前已表達精選層意向的企業(yè)中已經(jīng)有140家披露了2019年年報，若不考慮分層因素，超九成企業(yè)符合精選層入層財務標準。

由此可見，絕大多數(shù)擬申報企業(yè)是有備而來，其他未申報企業(yè)中也有不少潛力股，所以，創(chuàng)投和PE機構(gòu)此時拋出“改良”和“甄選”兩手抓策略亦是對轉(zhuǎn)板政策之下存量和增量投資實行精益化管理的又一全新開端。