證券時(shí)報(bào)頭版：“特麻辣粉”意味著此前市場(chǎng)期盼的降準(zhǔn)預(yù)期正式落空

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由于一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)明顯超過預(yù)期，上周五的中央政治局會(huì)議重新強(qiáng)調(diào)了要“堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿”，并且重提“房住不炒”。對(duì)應(yīng)到貨幣政策上，則是央行在數(shù)次辟謠“降準(zhǔn)”之后，于昨日重啟定向中期借貸便利(TMLF，市場(chǎng)又稱為“特麻辣粉”)操作。這也意味著，此前市場(chǎng)期盼的降準(zhǔn)預(yù)期正式落空。

根據(jù)央行的公告，本期TMLF總規(guī)模達(dá)到2674億元，操作利率維持在3.15%，沒有變化。從技術(shù)上來講，由于TMLF的操作期限長(zhǎng)達(dá)一年，未來還能夠續(xù)期，央行壓低長(zhǎng)期利率支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基本態(tài)度是沒有變化的。有變化的主要是短端利率，如果按照一季度銀行信貸和整個(gè)社會(huì)融資規(guī)模的上行速度，在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上繼續(xù)降準(zhǔn)會(huì)刺激短端利率繼續(xù)下行，這意味著房地產(chǎn)和股票等資產(chǎn)價(jià)格承受的“泡沫化”壓力只會(huì)更大，在數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)的情況下，這不是央行樂意看到的局面。事實(shí)上，4月份以來，央行在引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期方面并沒有只停留在“辟謠”上，資金市場(chǎng)上一部分的短端資金價(jià)格是有所抬升的，市場(chǎng)已經(jīng)提前感受到了變化。

很多市場(chǎng)人士認(rèn)為，用TMLF替代降準(zhǔn)，意味著貨幣政策在邊際上開始轉(zhuǎn)向“緊信用”，但財(cái)政政策方面的提法仍然維持了寬松的基調(diào)，上周政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“積極的財(cái)政政策要加力提效”，比此前的提法還更為積極。悄然之間，經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域基本的政策組合從去年四季度至今的“寬財(cái)政+寬信用”又轉(zhuǎn)變成了“寬財(cái)政+緊信用”。

這個(gè)組合市場(chǎng)并不陌生，去年四季度之前的基本框架就是如此。也因?yàn)榇耍芏嗍袌?chǎng)人士擔(dān)心這一轉(zhuǎn)變會(huì)帶來很多“老問題”，比如如果未來新增信貸供給不再像一季度那樣充裕，會(huì)不會(huì)重現(xiàn)此前兩年金融資源主要被國(guó)企分流而導(dǎo)致民企缺水的局面？還有，由于財(cái)政政策和貨幣政策的顯效周期不同，會(huì)不會(huì)出現(xiàn)民企在享受短短兩個(gè)季度的政策優(yōu)惠支持之后，未來源頭活水就此卡殼的局面？更有甚者，由于預(yù)期短端利率趨于上行，年初至今已經(jīng)累積不少漲幅的A股市場(chǎng)會(huì)不會(huì)就此迎來一定幅度的調(diào)整？

值得慶幸的是，去年以來的政策組合里，這些問題已經(jīng)有了不少專門的“補(bǔ)丁”。比如，在對(duì)民營(yíng)企業(yè)的金融資源支持上，央行貨幣政策委員會(huì)一季度例會(huì)就再次強(qiáng)調(diào)，要按照深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的要求，以金融體系結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化為重點(diǎn)，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)，努力做到金融對(duì)民營(yíng)企業(yè)的支持與民營(yíng)企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的貢獻(xiàn)相適應(yīng)。銀行一線近期反饋回來的信息也顯示，針對(duì)小微和民營(yíng)企業(yè)的具體投放計(jì)劃已經(jīng)陸續(xù)落實(shí)，這將成為很多銀行今年必須完成的“硬指標(biāo)”。在短端市場(chǎng)利率方面，我們也看到，盡管部分品種的確有所上行，但整個(gè)資金面仍然趨于寬松，距離真正的緊平衡還有相當(dāng)寬裕的操作空間。

市場(chǎng)關(guān)注的另一個(gè)焦點(diǎn)，則是考慮到當(dāng)前內(nèi)外局勢(shì)向好的因素更多，未來我們這套“寬財(cái)政緊信用”的組合會(huì)否長(zhǎng)期化。事實(shí)上，當(dāng)前學(xué)界和市場(chǎng)上有很多的討論，正在將這一政策組合與當(dāng)前大熱的現(xiàn)代貨幣理論(MMT)的政策主張聯(lián)系起來，并有意識(shí)地進(jìn)行比較。有趣的是，從政策主張上來看二者都強(qiáng)調(diào)限制金融領(lǐng)域的無序擴(kuò)展，以限制其對(duì)整個(gè)社會(huì)穩(wěn)定帶來的挑戰(zhàn)。二者也都主張要強(qiáng)化財(cái)政政策的“凈支出”效應(yīng)，以期通過政府赤字給企業(yè)部門創(chuàng)造更大的盈余，并在這個(gè)過程中緩慢降低企業(yè)部門的杠桿率。從經(jīng)濟(jì)史長(zhǎng)周期的視角看，現(xiàn)代貨幣理論確實(shí)顛覆了不少我們所熟知的金融市場(chǎng)理論基礎(chǔ)。未來的市場(chǎng)走向會(huì)按照其主張的模式走嗎？我們還需要拭目以待。

文章來源：證券時(shí)報(bào) 作者：羅克關(guān)