專訪中信建投軍工首席黎韜揚(yáng)：軍工行業(yè)的景氣度將在2019年延續(xù)

每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 吳永久    

高端制造作為一個(gè)主題，其內(nèi)涵宏大而豐富，大到讓國人引以為豪的高鐵、大飛機(jī)等大國重器，小到一顆芯片，一個(gè)連接器。中國企業(yè)，特別是上市公司在高質(zhì)量發(fā)展的引領(lǐng)下開拓創(chuàng)新，將制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)不斷推向縱深，這一長期過程中，必然也將為不同風(fēng)格的投資人提供豐富的投資機(jī)會(huì)。

由于高端制造涉及的行業(yè)和細(xì)分領(lǐng)域較多，大類行業(yè)涉及航天軍工、機(jī)械裝備、新能源汽車等等，而具體的細(xì)分領(lǐng)域數(shù)量就更多了。記者在本文中將聚焦A股高端制造含金量最高的行業(yè)之一。

近年來，國內(nèi)高端制造方興未艾，而無論從航空航天、武器裝備、自主可控這些角度來看，凝聚著高精尖的國防軍工行業(yè)歷來都是高端制造皇冠上的明珠。行業(yè)內(nèi)無論是大市值的央企龍頭，還是小市值的民參軍企業(yè)均各有看點(diǎn)。

就A股市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，2017年是軍工板塊的“小年”，2018年軍工板塊的相對(duì)表現(xiàn)要好于去年，特別是近半年內(nèi)，軍工板塊的表現(xiàn)在市場(chǎng)各大行業(yè)中排名居前。市場(chǎng)對(duì)軍工板塊的關(guān)注度也較以往有明顯的提升。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡稱NBD）最近就當(dāng)前A股的“軍迷”們最關(guān)心的一系列話題專訪了中信建投證券軍工行業(yè)首席分析師黎韜揚(yáng)。

中信建投證券軍工行業(yè)首席分析師黎韜揚(yáng)

他認(rèn)為，軍工行業(yè)景氣度提升的趨勢(shì)在2019年將得到延續(xù)，可重點(diǎn)關(guān)注景氣度橫向擴(kuò)散和縱向傳導(dǎo)兩條主線上的投資機(jī)會(huì)。（1）在景氣度橫向擴(kuò)散方面：建議首選符合“軍方需求旺盛、新型號(hào)定型、量產(chǎn)預(yù)期將至”三大標(biāo)準(zhǔn)的整機(jī)公司，同時(shí)關(guān)注已經(jīng)進(jìn)入型號(hào)量產(chǎn)階段并有望延續(xù)的相關(guān)公司。（2）在景氣度縱向傳導(dǎo)方面：重點(diǎn)關(guān)注在景氣度提升明顯的產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)，符合“具備核心技術(shù)、產(chǎn)品軍民融合、下游市場(chǎng)多元化”三大標(biāo)準(zhǔn)的細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司。

軍工行業(yè)景氣度將延續(xù)

NBD：近年來，國內(nèi)高端制造方興未艾，而無論從航空航天、武器裝備、自主可控這些角度來看，凝聚著高精尖的國防軍工行業(yè)歷來都是高端制造皇冠上的明珠。您覺得現(xiàn)在A股軍工板塊的高端制造含金量如何？

黎韜揚(yáng)：根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，目前軍工板塊上市公司中，有32家央企、19家民參軍企業(yè)的核心軍品資產(chǎn)占比超過50%，軍工本身是一個(gè)對(duì)工業(yè)制造水平要求非常高的行業(yè)，武器裝備的研發(fā)制造涵蓋新材料、半導(dǎo)體、高端元器件、航空發(fā)動(dòng)機(jī)、信息化等眾多高含金量領(lǐng)域，因此軍工板塊在高端制造方面的含金量是非常高的。

NBD：今年軍工板塊受到的關(guān)注度很高，過去炒軍工股都是偏主題性的， 因?yàn)檐姽す傻墓乐灯毡楹芨?，?qǐng)問今年炒軍工股是否有回歸價(jià)值的趨勢(shì)呢？

黎韜揚(yáng)：您所說的主題性炒作，就是我們投資者經(jīng)常關(guān)注的軍工體制改革。但從今年整體來看，科研院所改制進(jìn)度整體低于市場(chǎng)預(yù)期，定價(jià)機(jī)制改革實(shí)現(xiàn)突破尚需時(shí)間，軍民融合作為長期發(fā)展戰(zhàn)略對(duì)短期行情難有推動(dòng)作用，央企資本運(yùn)作回暖但投資機(jī)會(huì)難以把握。我們認(rèn)為，在這種情況下，軍工行業(yè)的投資分析要回歸于價(jià)值投資。

NBD：當(dāng)前A股的整體估值已回落到歷史低位，不過目前軍工板塊整體估值仍為52倍，若剔除船舶板塊，軍工板塊整體估值為42倍。對(duì)此這樣相對(duì)偏高的估值，你對(duì)此如何看？

黎韜揚(yáng)：實(shí)際上，軍工板塊整體估值已經(jīng)處于歷史低位。截至12月8日，中證軍工板塊估值為49.71，為5年來最低水平，相較2015年6月份板塊估值高峰水平245倍降低約80%。軍工體制改革不及預(yù)期、信用政策緊縮導(dǎo)致流動(dòng)性緊張、投資風(fēng)險(xiǎn)偏好降低等因素是造成板塊估值下降的主要原因，我們認(rèn)為，在板塊估值處于歷史低位的情況下，軍工行業(yè)投資將回歸于基本面分析，前期超跌、基本面情況良好的國家隊(duì)龍頭和優(yōu)質(zhì)民參軍企業(yè)將具備投資價(jià)值。

NBD：今年來，對(duì)于軍工板塊，賣方談得比較多的是軍工行業(yè)基本面拐點(diǎn)逐步顯現(xiàn)。請(qǐng)問您對(duì)明年行業(yè)的基本面趨勢(shì)大致有什么樣的判斷？

黎韜揚(yáng)：2018年，通過對(duì)軍工行業(yè)上市公司三個(gè)季度業(yè)績釋放的情況來看，我們?cè)?017年底提出的關(guān)于行業(yè)基本面拐點(diǎn)向上的推斷已經(jīng)被驗(yàn)證，同時(shí)板塊行情呈現(xiàn)階段性與分化性特征，也符合我們對(duì)于全年整體行情將呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)化特征的判斷。我們認(rèn)為，行業(yè)景氣度提升在2019年將得到延續(xù)，重點(diǎn)需要關(guān)注景氣度在產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)的橫向擴(kuò)散和縱向傳導(dǎo)。

在橫向擴(kuò)散方面，各兵種對(duì)于主戰(zhàn)裝備和信息化類裝備的需求非常旺盛，供給端成熟度決定景氣度橫向擴(kuò)散方向；在縱向傳導(dǎo)方面，產(chǎn)業(yè)鏈營業(yè)收入和現(xiàn)金流的傳導(dǎo)機(jī)制決定業(yè)績釋放節(jié)奏。

在投資策略上，我們重點(diǎn)關(guān)注景氣度橫向擴(kuò)散和縱向傳導(dǎo)兩條主線上的投資機(jī)會(huì)。（1）在景氣度橫向擴(kuò)散方面：建議首選符合“軍方需求旺盛、新型號(hào)定型、量產(chǎn)預(yù)期將至”三大標(biāo)準(zhǔn)的整機(jī)公司，同時(shí)關(guān)注已經(jīng)進(jìn)入型號(hào)量產(chǎn)階段并有望延續(xù)的相關(guān)公司。（2）在景氣度縱向傳導(dǎo)方面：重點(diǎn)關(guān)注在景氣度提升明顯的產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)，符合“具備核心技術(shù)、產(chǎn)品軍民融合、下游市場(chǎng)多元化”三大標(biāo)準(zhǔn)的細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司。

重點(diǎn)關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司

NBD：明年軍工板塊的哪些細(xì)分子行業(yè)景氣度會(huì)比較高？

黎韜揚(yáng)：未來景氣度提升方向?qū)⒕o跟新型武器裝備進(jìn)展與軍方裝備需求變化：我們判斷，99A重型坦克、殲-16三代半戰(zhàn)機(jī)做為陸軍和空軍主戰(zhàn)裝備，將依然是軍方裝備需求重點(diǎn)；同時(shí)，（1）新型通用直升機(jī)（2）“15式”輕坦、8*8輪式步兵戰(zhàn)車（3）艦載機(jī)殲-15系列（4）航空發(fā)動(dòng)機(jī)WS10系列、WS18、WZ10等，由于裝備定型和軍方需求等因素也將逐步放量。因此，從細(xì)分行業(yè)看，航空和地面兵裝產(chǎn)業(yè)鏈訂單景氣度向上最為確定。

NBD：歷來，軍工板塊都會(huì)炒資產(chǎn)重組、資產(chǎn)注入預(yù)期， 請(qǐng)問目前軍工板塊是否還有這樣的主題性機(jī)會(huì)呢？

黎韜揚(yáng)：這類主題機(jī)會(huì)主要從院所改制和央企資本運(yùn)作兩方面來看。

2019年院所改制有望提速。10月18日，航天科技集團(tuán)第一研究院發(fā)布了全面深化改革總體方案，里面提到，2020年前結(jié)合事業(yè)單位轉(zhuǎn)制，實(shí)現(xiàn)全院公司化運(yùn)營，建立健全中國特色現(xiàn)代國有企業(yè)制度，2021~2025年，在事業(yè)單位改制全部完成、理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系等基礎(chǔ)上，提升運(yùn)營質(zhì)量，加快資產(chǎn)證券化。由此可以看出，航天科技一院規(guī)劃在2020年前完成轉(zhuǎn)制，預(yù)計(jì)其他軍工集團(tuán)相關(guān)單位與其時(shí)間節(jié)點(diǎn)基本一致，距離2020年僅剩2年時(shí)間，2019年院所改制有望提速。

2019年央企資本運(yùn)作有望回暖。明年軍工央企資本運(yùn)作或仍以企業(yè)類資產(chǎn)為主，院所類資產(chǎn)注入已漸行漸近。多數(shù)相關(guān)院所與上市公司關(guān)聯(lián)程度較低，預(yù)計(jì)2019年軍工央企資本運(yùn)作或仍將以企業(yè)類資產(chǎn)為主，隨著軍工科研院所改制不斷出現(xiàn)里程碑式進(jìn)展，院所類資產(chǎn)注入預(yù)期也愈發(fā)強(qiáng)烈。我們認(rèn)為，基本面良好、體外資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)、且有明確注入預(yù)期的上市公司值得重點(diǎn)關(guān)注，包括中直股份、中航機(jī)電、國?？萍?、航天電子等。

NBD：請(qǐng)問當(dāng)前民參軍國產(chǎn)替代方面，有哪些值得投資人關(guān)注的細(xì)分子行業(yè)？

黎韜揚(yáng)：在民參軍國產(chǎn)替代方面，重點(diǎn)關(guān)注符合“行業(yè)空間大、國產(chǎn)化率低、國產(chǎn)化剛需強(qiáng)勁”三大標(biāo)準(zhǔn)的相關(guān)行業(yè)，主要是軍用半導(dǎo)體、軍用碳纖維、軍用ATE等相關(guān)細(xì)分領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)公司。

NBD：還想了解下，截至今年三季度末，主要的機(jī)構(gòu)，如基金對(duì)軍工板塊的持倉情況處于歷史什么水平？未來是否有加倉的可能？

黎韜揚(yáng)：2018年第三季度，公募基金軍工持倉總市值為301.35億元，軍工股持倉占比為1.99%，相較上半年度1.76%的持倉占比上升較快，但相比2017年一季度公募基金軍工持倉3.2%的水平，基金軍工持倉配置比例仍然較低。

我們認(rèn)為，2017年公募基金持倉比例持續(xù)下降，在一定程度上導(dǎo)致板塊行情上漲乏力；2018年以來，公募持倉比例企穩(wěn)回升，三季度出現(xiàn)較大幅度增加，表明機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于軍工板塊行情走勢(shì)預(yù)期有所提升，明年或?qū)⒗^續(xù)加大軍工板塊配置比例。

NBD：據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，今年來，軍工板塊內(nèi)市值在200億以上的大票的表現(xiàn)總體要名好于板塊內(nèi)的小票?，F(xiàn)在有些機(jī)構(gòu)更看好明年成長股的表現(xiàn)，你如何看？

黎韜揚(yáng)：我們發(fā)現(xiàn)，今年以來市場(chǎng)整體走勢(shì)偏弱，而整機(jī)類和中上游央企公司跌幅較小。我們認(rèn)為，板塊內(nèi)部個(gè)股行情出現(xiàn)明顯分化，以中航沈飛、內(nèi)蒙一機(jī)、中航光電、中航機(jī)電、航天電器等為代表的央企龍頭具有明顯的相對(duì)投資收益。

明年在景氣度縱向傳導(dǎo)方面，我們建議投資者重點(diǎn)關(guān)注在景氣度提升明顯的產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)，符合“具備核心技術(shù)、產(chǎn)品軍民融合、下游市場(chǎng)多元化”三大標(biāo)準(zhǔn)的細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司，也就是您所說的現(xiàn)在機(jī)構(gòu)看好的具有成長性的個(gè)股。

人物簡介：

黎韜揚(yáng)，北京大學(xué)碩士。 2015~2017年新財(cái)富軍工行業(yè)第一名團(tuán)隊(duì)核心成員；2015~2016年水晶球軍工行業(yè)第一名團(tuán)隊(duì)核心成員，2017年水晶球軍工行業(yè)第二名；2016年保險(xiǎn)資管最受歡迎分析師第一名團(tuán)隊(duì)核心成員，2017年保險(xiǎn)資管最受歡迎分析師第二名。