IPO“堰塞湖”疏通在望 兩極分化嚴重 多家中小投行項目斷檔

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“現(xiàn)在大家都在說‘投行寒冬’，我覺得唯一的暖色是排隊時間大幅度縮短了。記得去年上半年，我們有幾個項目排了兩三年的時間才上會。而今年上會的兩個項目，才花了幾個月的時間。”某中小投行保代李明（化名）告訴中國證券報記者。

排隊時間縮短的背后是IPO“堰塞湖”疏通在望。中國證券報記者了解到，目前排隊企業(yè)已經(jīng)降至300家以下。不過，投行“寒冬”還在持續(xù)，兩極分化嚴重，很多中小投行正陷入項目斷檔的尷尬境地。

“堰塞湖”疏通在望

如李明所言，2017年以來，IPO排隊時間總體而言呈現(xiàn)出下降的態(tài)勢。特別是今年以來，上會的152家企業(yè)的平均排隊時間進一步縮短至449天，相比于2017年498家上會企業(yè)平均534天的排隊時間已經(jīng)大大加快。

在這種背景下，“光速上會”已經(jīng)不再稀奇，今年上會的工業(yè)富聯(lián)、寧德時代、湖南鹽業(yè)、新興裝備、和順石油排隊時間還不到半年。其中，湖南鹽業(yè)從2017年12月27日申報稿首次公告到2018年1月16日上會僅用了20天。

8月28日，力邦合信、青島銀行和邁為科技上會，這距三家企業(yè)申報稿首次公告日分別隔了298天、620天和424天。據(jù)統(tǒng)計，8月份上會的11家企業(yè)中，排隊時間最長的青島銀行為620天，排隊時間最短的威爾藥業(yè)為270天，平均排隊時間為385天。

排隊時間縮短的背后，是IPO“堰塞湖”疏通在望。證監(jiān)會披露的最新數(shù)據(jù)顯示，截至8月23日，證監(jiān)會受理首發(fā)及發(fā)行存托憑證企業(yè)296家，其中，已過會29家，未過會267家。未過會企業(yè)中，正常待審企業(yè)264家，中止審查企業(yè)3家。

廣證恒生以今年以來每月預披露企業(yè)均值、每月終止審核企業(yè)均值、上月待審企業(yè)5%的上會企業(yè)數(shù)量、50%的過審率等進行估算后指出，IPO“堰塞湖”將持續(xù)緩慢釋放，今年年底規(guī)模將降至206家左右，2019年8月份將進一步降至100家左右。

“堰塞湖”一直是A股IPO的一個棘手問題。廣證恒生指出，IPO“堰塞湖”在規(guī)模上于2016年6月達到巔峰，IPO排隊待審企業(yè)數(shù)量一度接近700家。自2016年11月IPO審核速度提速，待審企業(yè)數(shù)量開始逐步下降，IPO“堰塞湖”壓力有所緩解并疏通在望。

IPO“堰塞湖”的疏通，源于兩方面的因素：

從下游而言，2016年3月開始，IPO審核的步伐明顯加快。2016年4月到2017年9月期間，證監(jiān)會累計審核538家，平均每月29.89家。2018年以來，在基數(shù)不大的情況下，平均每月上會企業(yè)數(shù)量也保持在了18.88家。

從上游而言，今年以來，證監(jiān)會進一步從源頭上保證上市公司質(zhì)量，嚴把資本市場入門關。在這種背景下，很多利潤規(guī)模較小的企業(yè)甚至主動放棄IPO。最新披露的數(shù)據(jù)顯示，截至8月23日，已有157家企業(yè)終止審查，遠超2017年全年的130家。

多家中小投行項目斷檔

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排隊速度大大縮短，上市進程大大加快，但卻與很多投行，特別是中小投行無緣。

Wind統(tǒng)計顯示，加上8月28日IPO的N新興和N匯得，2018年以來成功IPO的75家企業(yè)，保薦承銷業(yè)務被39家券商瓜分，大部分又集中在中金公司、中信建投、華泰證券、中信證券等幾家頭部券商手中，另外54家擁有保薦資格的投行則顆粒無收。

從排隊企業(yè)的變動情況看，很多中小券商更是陷入了項目斷檔的境地。另一家中小券商保代劉勇（化名）告訴中國證券報記者，“我們本來項目就不多，今年排隊的唯一一家企業(yè)還主動撤回來了，后面也沒什么儲備項目，一下子無以為繼了。”

對于主動撤回的項目而言，一般都會等利潤達標后再重新申報。但是，很多中小券商手里的項目，本來質(zhì)量就普遍不高，要達到利潤門檻意味著上市周期將進一步拉長，在這個過程中還要時刻留意手里的項目不要被競爭對手“截和”。

雖然大型券商申報項目多，理論上主動撤回的項目也更多，但某大型投行保代王剛（化名）告訴中國證券報記者：“本來我們項目的立項標準就高，即使利潤不達標，但距離門檻也只有一點點，稍微等一等，還可以重新申報，周期拉得不會太長。”

除了終止審查的項目大幅增加，2017年10月新一屆發(fā)審委上任以來，審核進一步趨嚴。Wind統(tǒng)計顯示，2018年以來過會率為49.34%，遠低于2017年76.31%的過會率。特別是今年1月，50家上會企業(yè)僅有18家過會，過會率僅為36%。

上會被否對于券商的影響比終止審查更大。“很多項目上會被否之后，發(fā)行人換投行是常有的事情。他們即使不把原因歸罪于你，也會下意識地想‘如果當初換一家券商也許就過會了’，特別是對于很多品牌力比較弱的中小券商而言。”劉勇表示。

大型投行在申報項目時也更加謹慎。王剛表示，“我們今年報到會里的項目比去年明顯少了，除了利潤門檻更高，還有一個重要原因是過會率下降后我們更謹慎了，畢竟上會被否對投行品牌的傷害還是比較大的。”

廣證恒生也在研報中指出，今年以來，隨著IPO審核進一步趨嚴，企業(yè)預披露速度大幅放緩，今年截至8月24日共有90家企業(yè)進行了預先披露，而2017年同期進行預先披露企業(yè)的數(shù)量高達283家，同比大幅下滑了68%。

再融資和并購業(yè)務低迷

除了IPO，再融資、并購重組等其他投行業(yè)務今年以來同樣不景氣。

一度占據(jù)上市公司再融資規(guī)模90%以上的非公開發(fā)行，曾是各大投行最重要的收入之一，也是上市公司大股東、定增資金等進行套利的主要工具之一。不過，由于游戲規(guī)則的改變，非公開發(fā)行急劇縮水。

“去年上半年IPO還非常火爆的時候，非公開發(fā)行市場就開始變天了。先是2月份發(fā)布了《監(jiān)管問答》和《實施細則》，緊接著5月份發(fā)布了減持新規(guī)，非公開發(fā)行的套利邏輯完全被改變了。”趙坤告訴中國證券報記者。

在此背景下，今年以來，金杯電工、龍泉股份、舍得酒業(yè)、中閩能源、鳳形股份、聚光科技、哈爾斯、力帆股份、華昌達、神州長城、浙江世寶等多家上市公司的定增批文由于未能在6個月有效期內(nèi)完成發(fā)行而自動失效。

與受監(jiān)管政策影響較大的IPO和再融資相比，并購重組受政策的影響并不大，甚至受到政策鼓勵。而且，并購重組與IPO有一定的替代關系，IPO受挫的公司往往會轉(zhuǎn)而尋求被上市公司并購。

“隨著IPO審核的趨嚴和門檻的提升，今年以來確實遇到了幾個利潤規(guī)模在三五千萬的項目尋求被并購，這在以往是不可想象的。”某大型投行并購部負責人張亮（化名）告訴中國證券報記者，但并購重組市場并沒有因此火爆起來，甚至比以往更加低迷。

張亮介紹，眼下對并購重組市場影響最嚴重的，并不是政策，而是市場。“由于二級市場非常低迷，很多上市公司的市值一再萎縮，用股份進行支付變得非常難，因為隨便一個好一點的標的就達到借殼標準了。很多上市公司現(xiàn)在是心有余而力不足。”

張亮還發(fā)現(xiàn)，很多上市公司即便有并購的能力，并購的動力也已經(jīng)大大減弱。“說實話，以前并購重組對于上市公司而言是一種市值管理的手段，而現(xiàn)在不但對股價的提振作用不大，反而前幾年并購的‘雷’這兩年集中引爆，對上市公司的影響非常大。”

在此背景下，并購的推進變得異常艱難。張亮表示，“去年這個時候，我手頭已經(jīng)有兩三個項目進入到停牌盡調(diào)階段了，正順利向前推進。相比之下，今年以來，我們就報了一單，還被證監(jiān)會否了。截至目前為止，我們雖然有項目還在談著，但是能進展到什么程度心里都沒底。”

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降薪裁員成常態(tài)

隨著以IPO為代表的投行業(yè)務大幅下滑，“投行寒冬”的說法不脛而走。降薪裁員和變相降薪裁員成為業(yè)內(nèi)常態(tài)，甚至一向常年出差在外的很多一線投行人員因項目斷檔被要求每天到公司坐班。

民生證券的一份考勤抽查通稿更是將自己推向了風口浪尖：今年5月31日，民生證券對投行員工“通過電話問詢員工所在位置并要求規(guī)定時間內(nèi)提供可佐證其位置的照片”，結(jié)果，有員工因為證據(jù)虛假、無明確位置標識、提交照片超過規(guī)定時間等原因，不但被通報批評，還有人被降薪降職處理。

“被降薪的還算好的，畢竟還有個工作可以熬下去，被裁員的話連翻身的機會也沒了。特別是很多中小投行，前兩年行情好的時候在招聘上大規(guī)模擴張，現(xiàn)在項目無以為繼，裁員成為必然。”劉勇告訴中國證券報記者。

作為應屆畢業(yè)生的小張(化名）雖然今年有幸入職某投行，但也感受到了行業(yè)的寒意，“今年一方面是縮招，另一方面以社招為主，校招很少，以前只要具備相應的學歷、專業(yè)、資格證書、實習經(jīng)歷就夠了，而今年同樣的條件很難拿到offer。”

王剛則指出，“我覺得大家都在說的‘投行寒冬’主要針對的是中小券商，對于大型券商，特別是幾家頭部券商而言影響不是特別大。比如我們，今年的項目仍然很多，并維持滾動發(fā)展的良性態(tài)勢。我的感覺是行業(yè)在進一步分化，頭部券商的優(yōu)勢在加大。”

從截至8月28日披露的19家上市券商的半年報來看，中信建投和中金公司投行收入分別達14.21億元和10.04億元，同比保持了8.92%和11.35%的正增長，中信證券實現(xiàn)投行收入17.5億元，同比小幅下跌5%。相對而言，很多中小券商投行收入同比大幅下滑。

王剛表示，就其個人而言，一點都沒感覺到今年比去年清閑，加班仍然是工作的常態(tài)，“比如上個周末的時候，我就加了兩天半的班。而之所以有個‘半天’，是因為周日的時候我一直加班到半夜才好不容易回家休息。”

不過，即便這樣，在行業(yè)整體的降薪潮中，大型投行也不能幸免。另一家大型投行保代趙坤（化名）告訴中國證券報記者，“我們是降了項目獎金，而且降幅高達30%，降的還是2017年的項目獎金，即便我們2017年的業(yè)績不比2016年差。”

在這樣的背景下，競爭進一步加劇，甚至伴隨著惡性競爭。劉勇告訴中國證券報記者，“現(xiàn)在行業(yè)僧多粥少的情況下，項目進一步向大型投行集中，中小投行只好打價格戰(zhàn)，甚至賠錢也要做，畢竟生存下去是最重要的。否則，長期沒有項目的話，只能大規(guī)模裁員。