從無到有16年：中國母基金發(fā)展歷程回顧

每經(jīng)記者 王硯丹    

改革開放近四十年來，中國發(fā)生了翻天覆地的變化。資本市場從無到有，從青澀走向成熟，為中國巨變立下了汗馬功勞。新時代下，宏觀經(jīng)濟(jì)正在轉(zhuǎn)型攻堅，多層次資本市場亦在穩(wěn)步發(fā)展。母基金在中國雖然發(fā)展時間不長，但正日益成為助力企業(yè)、特別是中小企業(yè)或初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展的中堅力量。

母基金釋義：投資基金的基金

所謂母基金，英文為Fund of Funds（簡稱FOFs），指投資于基金組合的基金，與一般基金最大的區(qū)別在于母基金是以“基金”為投資對象，而基金多以股票、債券、期權(quán)、股權(quán)等金融產(chǎn)品為投資對象，涵蓋一二級市場。包括一級市場基金如私募股權(quán)基金、私募創(chuàng)投基金，以及二級市場基金如公募基金和私募證券基金。

我國投資于一級市場的母基金最早可以追溯到16年前。一級市場的母基金，通過對投資私募股權(quán)基金來對項(xiàng)目公司進(jìn)行間接投資。這時，母基金實(shí)際上同時扮演了普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）的雙重角色——面對投資者時，母基金充當(dāng)GP角色，為投資者管理資金并選擇基金組合進(jìn)行投資；面對創(chuàng)投基金、并購基金和成長基金等基金時，母基金又充當(dāng)LP的角色，成為各類基金的投資人。

應(yīng)該說，母基金是多層次資本市場股權(quán)投資體系的重要組成部分，推動大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新，促進(jìn)科技型中小企業(yè)蓬勃發(fā)展，需要多層次資本市場特別是創(chuàng)業(yè)投資的大力支持。通過母基金這一平臺，可以搭建聚合產(chǎn)業(yè)動態(tài)、整合行業(yè)資源、集合全體系服務(wù)的綜合平臺，有利于建立一種有效動員和集聚創(chuàng)業(yè)投資力量，促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)制。

母基金的核心投資策略是資產(chǎn)配置，通過投資時間、投資階段、投資行業(yè)、團(tuán)隊(duì)類型等多個維度，對投資資產(chǎn)進(jìn)行組合配置，以期能夠?qū)崿F(xiàn)寬覆蓋、低風(fēng)險、高收益、強(qiáng)溢出的配置效果。但相比于險資、社保、家族辦公室等長期自有資金，母基金還是一個具有封閉運(yùn)作周期的受托管理資產(chǎn)，這一特性也決定了母基金與上述長期自有資金在投資理念和日常運(yùn)作上的不同。母基金需要更多考慮在規(guī)定的運(yùn)營周期內(nèi)（10~15年），如何實(shí)現(xiàn)資金的有效配置以及回收，處理好短期現(xiàn)金流管理和長期收益管理之間的平衡。

中國的母基金歷史并不久遠(yuǎn)，卻為中小企業(yè)發(fā)展、為資本市場壯大，起到了重要作用。目前，母基金主要分了三大類：政府引導(dǎo)基金、國有企業(yè)參與設(shè)立的市場化母基金和民營資本的市場化母基金。

第一階段：2001年政府引導(dǎo)基金成立

元禾控股總裁劉澄偉向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者回顧了母基金的歷史。如果按照上述三類基金的出現(xiàn)時間，那么母基金的發(fā)展可以分為從2001~2005年、2006年~2010年，以及2010年以后三個時期。

2001年，“中關(guān)村創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金”正式設(shè)立，是為國內(nèi)最早成立的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，當(dāng)時總規(guī)模不過5億元，并成立了中關(guān)村創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)發(fā)展中心作為實(shí)體運(yùn)作部門進(jìn)行專業(yè)化管理。

“中關(guān)村是有著得天獨(dú)厚的條件。比如地處首都北京，周圍高校云集，這些都是創(chuàng)業(yè)投資的天然優(yōu)勢。”劉澄偉表示。

根據(jù)他的介紹，當(dāng)時中關(guān)村創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金首先采用的模式是，與經(jīng)過認(rèn)定的風(fēng)險投資基金合作（例如啟迪、聯(lián)想、北極光等知名機(jī)構(gòu)均與中關(guān)村創(chuàng)投有合作），用跟進(jìn)投資的模式直接投資企業(yè)，中關(guān)村方面的出資規(guī)模一般是共同投資規(guī)模的10%～30%，單筆投資最高不超過300萬元人民幣。

跟投模式為中關(guān)村實(shí)行參股模式提供了基礎(chǔ)。2005年，《中關(guān)村創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金參股創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的暫行管理辦法》開始研究制訂。經(jīng)過不斷嘗試和摸索，與創(chuàng)投企業(yè)合作，改變了政府主導(dǎo)的創(chuàng)投企業(yè)原有投資機(jī)制和投資模式，充分發(fā)揮了政府資金的杠桿作用。

2005年11月，國家發(fā)改委等十部委發(fā)布的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》明確規(guī)定，“國家與地方政府可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，通過參股和提供融資擔(dān)保等方式扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的設(shè)立與發(fā)展。”首次為以母基金形式運(yùn)作的基金提供依據(jù)。至此，全國各地陸續(xù)成了各類創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金。

第二、第三階段：國企參與設(shè)立母基金和民資主導(dǎo)母基金相繼出現(xiàn)

母基金的第二個發(fā)展階段，從2006年開始。“這一時期，以國有企業(yè)參與設(shè)立市場化母基金出現(xiàn)為特點(diǎn)，”海河產(chǎn)業(yè)基金董事長兼總經(jīng)理王錦虹介紹道。

國有企業(yè)參與設(shè)立母基金沿用了海外成熟市場采用的運(yùn)作模式，母基金先從LP獲取資金，然后由專業(yè)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)管理運(yùn)作資金，投向不同類型的PE子基金?？傮w來說，與政府引導(dǎo)基金相比，國有企業(yè)參與設(shè)立的市場化母基金資金使用效率較高。

2006年9月，中新創(chuàng)投（元禾控股前身）與國家開發(fā)銀行共同發(fā)起設(shè)立了全國首只市場化運(yùn)作的創(chuàng)業(yè)投資母基金，開創(chuàng)了國有企業(yè)參與設(shè)立市場化母基金先河。

2010年12月，中國首只國家級大型人民幣母基金——總規(guī)模達(dá)600億元的“國創(chuàng)母基金”，由國開行全資子公司國開金融和蘇州元禾共同發(fā)起成立。此外，以亦莊國投、成都銀科、粵科金融為代表的一批國有母基金也相繼設(shè)立，且母基金業(yè)務(wù)日益成熟、規(guī)模不斷擴(kuò)大。

到了2010年，諾亞財富旗下的歌斐資產(chǎn)發(fā)起設(shè)立首個民營資本主導(dǎo)的市場化母基金，母基金陣容進(jìn)一步壯大。目前民營資本主導(dǎo)的市場化母基金，比較典型的代表，還包括恒通基金及恒裕基金、盛世母基金等。這些市場化母基金隨著私募股權(quán)市場的發(fā)展，投資額不斷增加，管理水平也在提高。

至此，政府引導(dǎo)基金、國有企業(yè)參與設(shè)立的市場化母基金和民營資本的市場化母基金，三足鼎立局面正式出現(xiàn)。

不過目前看來，各類母基金在具體的使命目標(biāo)上還各有側(cè)重。政府引導(dǎo)基金主要著眼于地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，對于地區(qū)的投資產(chǎn)業(yè)和投資強(qiáng)度有一定要求；國有企業(yè)參與設(shè)立的母基金，往往還有提升國有企業(yè)資本運(yùn)作能力的使命，加快推進(jìn)國有企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型升級發(fā)展的戰(zhàn)略意圖；民營資本主導(dǎo)的母基金主要以獲得穩(wěn)定財務(wù)回報為主要目標(biāo)，對于繁榮當(dāng)?shù)亟鹑诃h(huán)境，促進(jìn)資金有效供給也能起到間接的作用。