央行工作論文：貨幣政策不能包打天下

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 周程程 每經(jīng)編輯 陳 旭    

每經(jīng)記者 周程程 每經(jīng)編輯 陳 旭

3月20日，央行官網(wǎng)發(fā)布題為《中國穩(wěn)健貨幣政策的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)與貨幣政策理論的國際前沿》的工作論文。

該論文提出，針對近期短期宏觀調(diào)控政策用力過猛，而供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革措施的落實(shí)和執(zhí)行力度不到位等問題，提出穩(wěn)健中性的貨幣政策，正是認(rèn)識到貨幣政策有其邊界，不能包打天下，不能代替結(jié)構(gòu)性改革，貨幣政策有效實(shí)施需要其他政策配合，尤其需要以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為基礎(chǔ)。

華泰證券首席宏觀研究員李超在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)表示，中國的貨幣政策采用多目標(biāo)制度，但并不意味著能夠包打天下。并不能僅僅依靠貨幣政策的寬松、“放水”來維持經(jīng)濟(jì)的高增長，經(jīng)濟(jì)的提質(zhì)增效需要改革來推進(jìn)。

防通脹同時(shí)兼顧其他目標(biāo)

目前，全球多數(shù)中央銀行依然實(shí)施多目標(biāo)的貨幣政策，美聯(lián)儲就是典型代表。中國兼具一個(gè)大的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體和新興市場經(jīng)濟(jì)體的特征，這也決定了中國央行要采取多目標(biāo)的貨幣政策。

上述論文指出，中國貨幣政策的目標(biāo)既要以控制通脹為主，還要兼顧轉(zhuǎn)型發(fā)展和金融改革的需要。

李超表示，中國的貨幣政策被賦予的目標(biāo)比較多，包括物價(jià)、就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長、國際收支和金融穩(wěn)定等。去年6月，央行行長周小川在出席國際貨幣基金組織（IMF）舉辦的中央銀行政策研討時(shí)，還提到了金融改革和開放、發(fā)展金融市場這兩個(gè)轉(zhuǎn)軌時(shí)期的特殊目標(biāo)。

論文指出，貨幣政策各個(gè)目標(biāo)的重要性并不相同，在不同時(shí)期也會有所側(cè)重。但貨幣政策的多目標(biāo)難免重疊并相互干擾，這與復(fù)雜貨幣政策規(guī)則一樣，容易引發(fā)相機(jī)抉擇傾向。

李超表示，當(dāng)工具不足以完全應(yīng)對那么多目標(biāo)的時(shí)候，就需要進(jìn)行抉擇。不同時(shí)期貨幣政策目標(biāo)的側(cè)重點(diǎn)是不同的，到底哪個(gè)時(shí)間段更適合以哪個(gè)目標(biāo)為主，這是首先需要加以解決的問題。

就目前情況而言，李超表示，表現(xiàn)最突出、需要重視的目標(biāo)有兩個(gè)：一是金融穩(wěn)定，即防風(fēng)險(xiǎn)、抑泡沫；另一個(gè)是國際收支。目前貨幣政策面臨資本流出與貨幣貶值之間連續(xù)的、負(fù)向的影響，打破兩者相互負(fù)向的邏輯或預(yù)期還并不太容易。另外，美聯(lián)儲加息、美國經(jīng)濟(jì)向好等，都可能會導(dǎo)致資本流出壓力加大，所以貨幣政策也要作出相應(yīng)的調(diào)整。

上述論文指出，作為短期需求管理政策，中國央行應(yīng)不斷豐富貨幣政策工具，提高貨幣政策效果，這在近年來中國的貨幣政策實(shí)踐中都有所體現(xiàn)。

例如，由于準(zhǔn)備金調(diào)整可能形成資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)且信號意義較強(qiáng)，考慮到流動(dòng)性條件和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的需要，中國人民銀行更多地借助公開市場操作和創(chuàng)新性流動(dòng)性管理工具，在滿足市場不同期限流動(dòng)性需求的同時(shí)，通過適度“精準(zhǔn)滴灌”加大對重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)金融支持。

文中表示，未來應(yīng)進(jìn)一步深入探索、豐富適應(yīng)中國以通脹為主要政策目標(biāo)、兼顧其他目標(biāo)的貨幣政策理論，完善符合中國國情的貨幣政策目標(biāo)框架。

貨幣政策不能代替結(jié)構(gòu)性改革

對于貨幣政策而言，今年的政府工作報(bào)告重申要保持穩(wěn)健中性。

在本月的全國兩會期間，央行行長周小川在回答記者提問時(shí)表示，貨幣政策在穩(wěn)健方面適當(dāng)做得更加中性一些，會有利于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。很多企業(yè)要“三去一降一補(bǔ)”，如果貨幣太松的話，壓力就不夠，所以要從多方面考慮。

李超認(rèn)為，穩(wěn)健中性的貨幣政策是對過去穩(wěn)健略帶寬松的貨幣政策或穩(wěn)健靈活適度的貨幣政策的一種糾正，所以邊際上實(shí)際有一些收緊的效應(yīng)。

文中指出，目前，我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，存在著如何處理好宏觀調(diào)控和改革力度的關(guān)系問題。過度刺激的貨幣和財(cái)政政策不但不能解決深層次矛盾，還會導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性矛盾的固化，以過度刺激維持所謂的經(jīng)濟(jì)高增長，有百害而無一利，后果是僵尸企業(yè)僵而不死、落后產(chǎn)能難以退出。

值得注意的是，文中表示，貨幣政策有其邊界，不能代替結(jié)構(gòu)性改革，貨幣政策有效實(shí)施需要其他政策配合，尤其需要以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為基礎(chǔ)。

在李超看來，要推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，以去產(chǎn)能為例，從貨幣政策視角來看，就要求對產(chǎn)能過剩的行業(yè)不要做過度的信貸投放。但從行業(yè)自身發(fā)展來看，還需要鼓勵(lì)一些行業(yè)兼并重組，在產(chǎn)能淘汰過程中，需要實(shí)施一系列配套政策，比如靠社會政策來進(jìn)行托底等，而非簡單依靠貨幣政策發(fā)力。

而在去庫存方面，李超表示，三四線城市的樓市庫存較大，去庫存不能單靠貨幣放水來解決，需要國家出臺包括非戶籍人口的落戶政策，鼓勵(lì)人地掛鉤等，使得更多的農(nóng)村人口以參與城鎮(zhèn)化的方式前往三四線城市，幫助他們享受教育醫(yī)療養(yǎng)老等服務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)三四線城市去庫存。

而在這一過程中，同時(shí)也要鼓勵(lì)一些一線城市的人口回流，以避免大城市病。要鼓勵(lì)一些在一線城市收入相對不是特別高的居民回到三四線城市買房落戶，來解決當(dāng)?shù)貛齑媪枯^多的問題。這些都不是靠貨幣政策就能完全解決的。

貨幣政策的局限及應(yīng)對（以去產(chǎn)能為例）

●局限：過度刺激的貨幣和財(cái)政政策不能解決深層次矛盾，還有導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性矛盾固化，其后果可能導(dǎo)致僵尸企業(yè)僵而不死、落后產(chǎn)能難以退出。

●應(yīng)對：貨幣政策有其邊界，不能代替結(jié)構(gòu)性改革，其有效實(shí)施需要其他政策的配合，尤其需要以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為基礎(chǔ)。