私募可交換債井噴 驚現(xiàn)股東“減持”暗門

每經(jīng)編輯 杜宇

◎每經(jīng)記者楊建

自重組新規(guī)征求意見稿發(fā)布以來，上市公司重組擱淺數(shù)量激增，與重組配套的定增募資也沒戲了。

對此，有私募人士告訴每經(jīng)投資寶（微信號：mjtzb2），目前好的定增項目不好拿，定增市場非常難投，近期在關(guān)注私募可交換債券（以下簡稱私募EB）。據(jù)他介紹，私募EB是指上市公司的股東依法發(fā)行、在一定期限內(nèi)依據(jù)約定的條件可以交換成該股東所持有的上市公司股份的公司債券，同時具有債券與股票兩種性質(zhì)，因此既可充當(dāng)融資工具，也可以用作原股東減持的工具，實際上就是一種內(nèi)嵌期權(quán)的金融衍生品。

多家上市公司股東發(fā)行私募EB

每經(jīng)投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，8月31日，得利斯公告，公司控股股東諸城同路人投資擬以所持公司部分股票作為標的發(fā)行私募EB。這是A股上市公司股東發(fā)行私募EB的最新一例。

據(jù)不完全統(tǒng)計，僅才過去的8月份就有澳洋科技、牧原股份、喜臨門、富春通信等10余家上市公司的股東（以控股股東居多）正在運作發(fā)行私募EB。另據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自去年下半年以來，共有45只私募EB在三大交易平臺轉(zhuǎn)讓交易，總規(guī)模達325億元，發(fā)行規(guī)模多在10億元以下。其中，發(fā)行規(guī)模最大的為三一重工控股股東發(fā)行的“16三一EB”，規(guī)模高達53.5億元。

9月2日國信宏觀固收發(fā)布的私募EB每周跟蹤報告顯示，目前，在交易所流程中的私募EB項目共有27個，其中14個已獲得通過。值得注意的是，上述27個項目的規(guī)模便已達393億元，而去年末私募EB的總規(guī)模不過142億元。

市場認知度越來越高

實際上，私募EB這一業(yè)務(wù)是從去年下半年開始興起的，隨著市場認知度越來越高，不斷有上市公司股東加入。

2015年5月，上交所、深交所分別發(fā)布了《非公開發(fā)行公司債券業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，進一步擴展明確了私募EB的適用范圍與實施細則，私募EB發(fā)行人不再限于中小企業(yè)，放寬了要求，同時無凈資產(chǎn)要求，不對發(fā)行人經(jīng)營能力、債券投資風(fēng)險進行實質(zhì)判斷。

對于上市公司股東積極發(fā)行私募EB，一大型券商研究員表示，發(fā)行私募EB的目的通常不是具體的投資項目，而私募EB的股份來源是發(fā)行人持有的上市公司股份，一些股東可能是出于股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整或者出于資金流動性管理的考慮，這類股東可以通過發(fā)行私募EB獲得所需資金，而無需拋售股票，從而減輕了減持對二級市場股價的直接沖擊。此外，預(yù)備用于交換的股票在可交換時不存在限售條件，只要滿足在交換起始日前為非限售股即可。

一位券商分析人士則指出，從融資角度講，目前私募EB的質(zhì)押率為70%~100%，而股票質(zhì)押率僅為30%~50%，通過質(zhì)押獲取資金優(yōu)勢明顯。另外，私募EB的融資成本也很低，私募EB發(fā)行方利率低于普通公司債券的利率或者同期銀行貸款利率。

此外，前述券商分析人士表示，“減持型”私募EB的發(fā)行反而存在推高股價的可能。雖然一般減持對股價上漲來說是利空，而減持型私募EB似乎起到了相反的作用，市場對此可能理解為，發(fā)行人有做高股價的動力——初始換股價有10%~20%的換股溢價。

私募EB受熱捧

私募EB市場開始繁榮最直接的表現(xiàn)就是市場玩家增多。據(jù)了解，部分基金公司已經(jīng)開始涉足私募EB市場。此外，券商、銀行資金也開始盯上這塊業(yè)務(wù)。值得注意的是，近幾個月，私募基金對私募EB的布局明顯加速，兼具股性和債性的私募EB成為新寵。

旭誠資產(chǎn)陳贇表示，私募EB即使未能換股，也能實現(xiàn)固定收益；如果能換股，則會實現(xiàn)超額收益。這和私募“絕對收益+超額收益”的理念較為一致。此外，配置私募EB可以規(guī)避市場下行風(fēng)險，而對于波動性上漲，也存在獲取收益的可能。事實上，私募EB的持有人可以將債券交換為標的公司的股票，在此之前可定期獲得如純債一樣的票息，若持有到期未行權(quán)可獲得本息償付。

一位私募投資老總表示，股市疲弱，賺錢效應(yīng)不明顯，而既有收益保障又有彈性的資產(chǎn)很難找，私募EB是個不錯的選擇。而債券持有人最后是否選擇換股，則要根據(jù)當(dāng)時的正股價格、轉(zhuǎn)債價格、市場環(huán)境等因素決定。私募EB對部分私募頗有吸引力，但是參與私募可交換債的條款較為復(fù)雜，還需要警惕其中的違約風(fēng)險、供給和需求變化的風(fēng)險，這個產(chǎn)品可能更適合有定增業(yè)務(wù)或者做債經(jīng)驗的私募機構(gòu)。

陳贇表示，私募EB是在債券的基礎(chǔ)上嵌入了股票看漲期權(quán)，從私募EB轉(zhuǎn)股的定價規(guī)則來分析，私募EB的換股價格應(yīng)當(dāng)不低于發(fā)行日前一個交易日可交換股票收盤價的90%及前20個交易日收盤價均價的90%。市場的點位越低，轉(zhuǎn)股價就越低，在未來6個月至1年時間進入轉(zhuǎn)股期后，股價的上行空間就越大，投資者可通過換股獲得超額收益。投資私募EB要明確持有的目的，若是出于債性的持有，在轉(zhuǎn)股價方面就不敏感，會重點考察抵押股票的充足度、提前贖回條款等。