未來央行貨幣政策將“調(diào)”大于“控”

◎張茉楠 （國家信息中心預(yù)測部世界經(jīng)濟(jì)研究室副主任）

中國已經(jīng)實(shí)施了三年 “穩(wěn)健的貨幣政策”，如果說2011年是“穩(wěn)中偏松”，那么2013年總體體現(xiàn) “穩(wěn)中偏緊”，而未來貨幣政策“調(diào)”可能大于“控”。

近一時(shí)期以來，貨幣政策所顯現(xiàn)出的不確定性引發(fā)市場對央行貨幣政策是否轉(zhuǎn)向的極大疑慮。最近的一些數(shù)據(jù)和政策動(dòng)向似乎釋放出一些偏緊的跡象。2月末，廣義貨幣（M2）余額99.86萬億元，同比增長15.2%；狹義貨幣（M1）余額29.61萬億元，同比增長9.5%。

而央行在貨幣操作手法上更是“以收為主”，2月份當(dāng)月凈回籠現(xiàn)金2136億元，2月20日當(dāng)周，央行在公開市場單周凈回籠資金高達(dá)9100億元，為歷史單周資金凈回籠最高值，也是時(shí)隔8個(gè)月后再次啟動(dòng)了規(guī)模500億元正回購，這一舉動(dòng)被市場認(rèn)作貨幣政策趨勢性調(diào)整的信號(hào)。

但是，僅1個(gè)月的數(shù)據(jù)似乎還不能就此判斷央行貨幣政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，如果觀察央行貨幣政策的規(guī)律就會(huì)發(fā)現(xiàn)，春節(jié)后央行重啟正回購，且在公開市場大規(guī)?；鼗\流動(dòng)性，這是央行“節(jié)前投放，節(jié)后回籠”的慣常做法。因此，春節(jié)擾動(dòng)的因素并不能代表總體流動(dòng)性政策就出現(xiàn)了根本性的變化。1月份，社會(huì)融資總量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的2.54萬億元，其中新增貸款高達(dá)1.07萬億元，這主要是春節(jié)前許多企業(yè)滿足年終資金的需求，因此，春節(jié)以后，央行回收短期流動(dòng)性恰恰是對春節(jié)前貨幣過度寬松政策的回調(diào)，避免了流動(dòng)性過度寬松，抑制了信貸增長，是政策回歸常態(tài)化的表現(xiàn)。

下一步，央行政策到底會(huì)如何轉(zhuǎn)向呢？事實(shí)上，正如溫家寶總理在全國“兩會(huì)”上的政府工作報(bào)告，“今年將繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”，政策保持連續(xù)性和穩(wěn)定性，保持貨幣政策主基調(diào)不變，這是內(nèi)外復(fù)雜環(huán)境所決定的。從國際國內(nèi)環(huán)境看，短期的流動(dòng)性收緊和政策微調(diào)并不改貨幣政策總體穩(wěn)健的主基調(diào)。

當(dāng)前在全球貨幣大寬松以及匯率戰(zhàn)可能繼續(xù)深化的背景下，的確是考驗(yàn)中國貨幣當(dāng)局智慧的時(shí)候。美日歐開閘放水，讓中國貨幣政策陷入兩難境地：如果不收緊流動(dòng)性，通貨膨脹與資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)便難以遏制；如果政策緊縮，可能會(huì)扼殺中國經(jīng)濟(jì)增長勢頭，宏觀調(diào)控變得更加復(fù)雜。當(dāng)前中國的貨幣政策需要“見招拆招”、“以靜制動(dòng)”。隨著全球流動(dòng)性持續(xù)寬松，以及外圍市場環(huán)境的穩(wěn)定好轉(zhuǎn)，未來國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)外匯占款將會(huì)有所改善，這也有助于抵消和緩解貨幣滲漏下的政策緊縮效應(yīng)和政策進(jìn)一步放松的壓力，從而舒緩國內(nèi)市場流動(dòng)性。

從內(nèi)部環(huán)境看，則更加復(fù)雜。一方面，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、通脹和房價(jià)進(jìn)一步攀升以及對過度投資和金融風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂再度浮現(xiàn)，2月CPI同比回升至3%以上，新漲價(jià)因素恐將持續(xù)高位，央行可能會(huì)開始收緊信貸“總閥門”。另一方面，由于信貸投放在不同經(jīng)濟(jì)主體之間并不均衡，中小企業(yè)信貸獲取難度明顯大于大型企業(yè)。廣大中小企業(yè)面臨較高的上市融資門檻，無法直接從資本市場融資，公司債券和股權(quán)融資只占不到1%，更加倚重于銀行信貸，如何降低中小企業(yè)信貸融資成本已成當(dāng)務(wù)之急，因此，在新增貨幣投放中，要更加注重差別化信貸，對經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的薄弱環(huán)節(jié)，特別是中小企業(yè)給予更大力度的支持。

數(shù)據(jù)顯示，1月份我國外匯占款實(shí)現(xiàn)6000多億元的增長，創(chuàng)出歷史最高紀(jì)錄，導(dǎo)致年初市場流動(dòng)性呈現(xiàn)過度寬松狀態(tài)，外匯占款增量回升降低了準(zhǔn)備金率下調(diào)的必要性，從二季度開始，公開市場到期資金量逐漸增多，準(zhǔn)備金率下調(diào)的可能性較小。在貸款利率已趨于下行、物價(jià)重新上行的復(fù)雜格局下，加之出于對中外利差過大加劇資本流入的擔(dān)心，央行不大會(huì)輕易動(dòng)用利率杠桿。

對于短期的貨幣政策操作，央行是“調(diào)”大于“控”，通過正逆回購等方式，通過市場化來配置資源，使資金信號(hào)、資金成本反映真實(shí)的社會(huì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求，使資金能夠真正配置到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中?？傮w而言，今年貨幣政策既不宜進(jìn)一步放松，也不宜進(jìn)一步收緊。央行貨幣政策要做的是“以靜制動(dòng)”，引導(dǎo)中長期資金進(jìn)入中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要長期資金的領(lǐng)域，其關(guān)鍵是設(shè)法穩(wěn)定這部分中長期的優(yōu)質(zhì)資金，提高流動(dòng)性支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率，從而提高貨幣政策的正收益。