監(jiān)管新難題：促進企業(yè)境外上市

隨著美國經(jīng)濟復蘇趨勢漸趨明朗和歐債危機趨于緩和，企業(yè)境外上市的政策暖風不斷。去年底，證監(jiān)會發(fā)布了《關于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報文件及審核程序的監(jiān)管指引》，取消了境內企業(yè)在境外上市應符合4億元凈資產(chǎn)、5000萬美元融資額、6000萬元人民幣凈利潤的標準要求。近期，國家外匯管理局發(fā)布了《關于境外上市外匯管理有關問題的通知》，企業(yè)按要求辦理了境外上市相關登記手續(xù)后，即可通過銀行辦理賬戶開立、資金匯兌等手續(xù)，無需再經(jīng)核準。 推動企業(yè)境外上市不僅有助于分流A股市場擴容壓力，也會大大滿足很多中小企業(yè)的融資需求，對資本市場和企業(yè)來說是雙贏果。同時，隨著我國資本項目不斷開放，境內企業(yè)境外上市及再融資不斷增多，境外上市公司與境內企業(yè)之間的投融資交易已成我國跨境資本流動的主要形式之一。境外籌資的迅猛增長加大了資本項目凈流入，增大了人民幣升值壓力。如何正確引導境內企業(yè)的境內外融資行為，規(guī)范企業(yè)境外上市運作過程中出現(xiàn)的問題，促進企業(yè)境外上市融資活動的積極健康發(fā)展，是實施“走出去”發(fā)展戰(zhàn)略中的重要環(huán)節(jié)。 但目前企業(yè)境外上市管理中仍存在不少問題。首先，“過橋資金”購付匯難。境內個人將其擁有的境內企業(yè)資產(chǎn)或股權注入特殊目的公司過程中，所需的“過橋資金”無法核準從境內匯出，只能由境內個人自行在境外籌集，這對越來越多爭取境外上市的中小企業(yè)形成了相當大的制約?，F(xiàn)行政策雖允許境內個人在境外設立或控制特殊目的公司，允許境內個人將其擁有的境內企業(yè)資產(chǎn)或股權注入特殊目的公司，但其所需的“過橋資金”來源沒有明確，也沒有“過橋資金”購付匯方面的具體規(guī)定。其次，缺乏對境內外一體化經(jīng)營企業(yè)資產(chǎn)權益轉移監(jiān)管的規(guī)定。境內個人在將其境內企業(yè)的資產(chǎn)或股權注入境外特殊目的公司的過程中，存在資產(chǎn)或股權如何定價的問題。雖有商務部和外匯局相關規(guī)定，但特殊目的公司項下的外國投資者收購境內機構及個人股權（或資產(chǎn)）實為同一境內個人控制下的交易，由于收購所需資金籌集成本較高，因此對收購股權（或資產(chǎn)）的評估價值往往從低不從高，大多是按照財務審計報告的賬面凈值出具評估結論。由于去境外上市的是一些成長性較好的優(yōu)質民營企業(yè)，若將被收購公司凈資產(chǎn)按擬上市市場可比行業(yè)的平均PE評估，其價值往往大于賬面凈值，因此這類折價收購容易出現(xiàn)境內資本向境外變相轉移的問題。再次，由于減持、出售、分紅等行為都發(fā)生在境外，若境內機構、境內個人不向管理部門申報及申請資金調回，監(jiān)管部門無法掌握境內機構和個人從境外獲得資金情況，也就無法實現(xiàn)有效管理。還有，境外上市監(jiān)管缺乏專門的監(jiān)測系統(tǒng)。現(xiàn)有的分析系統(tǒng)無法監(jiān)測境外上市外資股公司的外匯資金運行情況。此外，境外上市公司跨境資金運作復雜化削弱了管理效力。管理部門難以全面掌握境外上市公司信息。譬如：難以確認外商投資企業(yè)外方股東是否為境內個人設立或控制的特殊目的公司；難以掌握上市企業(yè)的前期和后續(xù)費用情況；對境外上市公司募集資金的后續(xù)監(jiān)管欠缺。這些都給管理境外上市公司資金帶來難度。 基于上述問題，筆者在此提出如下幾點建議。一，多部門協(xié)同，建立有效的境外上市外匯管理服務體系。在中小企業(yè)境外上市的門檻取消后，應將境外間接上市公司(即小紅籌公司)納入監(jiān)管范圍，逐步完善監(jiān)管規(guī)則，加強與境外監(jiān)管機構的合作，為企業(yè)境外上市創(chuàng)造良好地監(jiān)管氛圍。充分發(fā)揮證監(jiān)會、商務部、發(fā)改委、外匯局等部門的聯(lián)動作用，提升境外上市管理服務水平。加強部門溝通協(xié)調以及地方商務部門、上市辦等部門的信息共享，建立項目數(shù)據(jù)庫，從源頭上掌握企業(yè)境外上市的動向，通過多種途徑對有意向境外上市的企業(yè)做好政策指導和服務。二，對通過特殊目的公司境外上市的企業(yè)，要在總體融資計劃安排、并購操作、返程投資、上市資金調入等方面強化前期業(yè)務指導，將監(jiān)管重點轉移到事后對調回資金用途的跟蹤監(jiān)測上。按照“法無明文禁止即可為”的思路，允許“過橋資金”經(jīng)核準后流出、合理調回。三，以主體監(jiān)管為核心，建立全口徑境外上市主體監(jiān)管系統(tǒng)。將境外上市監(jiān)管主體延伸到包括境外上市主體企業(yè)及其境內關聯(lián)企業(yè)、境內實際控制人等。強化對指標企業(yè)的統(tǒng)計和分析，實現(xiàn)境內、境外一體化，資本項目、經(jīng)常項目和個人外匯的全過程全口徑監(jiān)管。四，根據(jù)不同的境外上市路徑，布控不同的監(jiān)測重點：直接境外上市企業(yè)重點關注資金流動情況和趨勢，間接境外上市企業(yè)重點關注境內企業(yè)及境內控股個人投資情況、境外上市融資情況和股權置換情況。建立專門的監(jiān)測系統(tǒng)，對境外上市外資股公司的外匯登記和外匯資金使用情況進行統(tǒng)一的分析、監(jiān)測和預警。五，加強國際合作，建立境外特殊目的公司信息披露與共享平臺。建立證監(jiān)會、商務部、外匯局與境外證券市場及其監(jiān)管部門的監(jiān)管合作機制，與境外監(jiān)管部門通過建立司法互助協(xié)議和簽訂多邊性協(xié)定等途徑，建立法律信息和上市公司信息的共享機制，共同監(jiān)管跨國發(fā)行與交易行為。 （作者系崛起戰(zhàn)略研究聯(lián)盟秘書長，研究員）