張茉楠：中美之間財富分配失衡在惡化

張茉楠

以追求均衡增長為主題的2012中國發(fā)展高層論壇再次把目光投向“中美失衡”。事實上，在全球需求長期不振以及中國“貿(mào)易平衡戰(zhàn)略”的推動下，中國正在告別“高順差”時代，而金融危機(jī)以來一直被美國所指的中美貿(mào)易失衡也出現(xiàn)積極改善的趨勢，但是中美之間的“失衡”是否就由此改觀呢？

應(yīng)該講，金融危機(jī)推動了中國外需依賴型經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，中國外部盈余已大幅降低。自從2009年以來，中國貿(mào)易順差和經(jīng)常項目順差占GDP比重顯著下降。2009、2010年貿(mào)易順差占GDP比重分別為3.9%和3.0%，2011年則降至2%左右。與此同時，金融危機(jī)以來，美國經(jīng)常項目情況也有所改觀，經(jīng)常項目赤字占GDP的比重由2010年的3.2%下降至去年的3.1%，中美之間的所謂貿(mào)易失衡正發(fā)生積極的變化。

然而，一直被人們有意無意忽視的是，中美之間的財富失衡卻正在變得越來越嚴(yán)重。事實上，伴隨著國際貨幣體系的更替，美國早已完成了其金融角色的轉(zhuǎn)換，并由此對全球經(jīng)濟(jì)格局產(chǎn)生了較大影響，反映在金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的變化、全球資源的配置更依賴于全球范圍內(nèi)的資本流動、經(jīng)常賬戶失衡更嚴(yán)重等多個方面。

但與不斷制造的系統(tǒng)性風(fēng)險相比，美國利用估值效應(yīng)卻享受到巨大的資本收益。所謂估值效應(yīng)，是給定國際投資的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和規(guī)模不變，由匯率、資產(chǎn)價格和收益率變化所引起的國際凈投資頭寸的變化。隨著國外資產(chǎn)和對國外負(fù)債規(guī)模的增加，由估值效應(yīng)所造成的資本損益規(guī)?？赡芟喈?dāng)巨大。

從上世紀(jì)80年代開始，美國經(jīng)常賬戶基本處于逆差狀態(tài)，2001年以來這一赤字表現(xiàn)出加速增長趨勢，使美國對外債務(wù)不斷增加。從上世紀(jì)90年代開始，長期實際利率持續(xù)性下降，說明全球長期資金供給較為充裕，其中貿(mào)易順差國的外匯儲備是主要來源之一，因此全球經(jīng)常賬戶失衡進(jìn)一步促進(jìn)了資金從順差國流向逆差國，對于美元長期實際利率水平起了一定的抑制作用。2000年到2008年，美國10年期國債收益率平均下降了40%。

與此同時，統(tǒng)計顯示，美國從其他國家所獲得的轉(zhuǎn)移財富在增加。美國的凈國際投資余額在1986年從正值轉(zhuǎn)變?yōu)樨?fù)值，并且絕對值越來越大。2008年美國的凈國際投資余額絕對值是1988年的22倍。從這一數(shù)據(jù)可以看出全球經(jīng)濟(jì)失衡的兩個特點：第一，外國在美資產(chǎn)的增長速度高于美國海外資產(chǎn)的增長速度，表明順差國家流入美國的資金增加；第二，美國凈國際投資余額的增長速度快于美國海外資產(chǎn)和外國在美資產(chǎn)的增長速度，美國通過對外大量進(jìn)行長期投資獲取巨大經(jīng)濟(jì)利益。與平均3.5%左右的美國10年期國債收益水平相比，海外投資形成了高利潤回報。

因此，從全球財富分配的角度看，美國既享受了跨國公司主導(dǎo)下的貿(mào)易利得，又享受金融分工下的資本利得，是具有正財富收益的債務(wù)國；而中國更像是一個具有負(fù)財富收益的債權(quán)國，中美金融失衡完全被貿(mào)易失衡所掩蓋。

進(jìn)一步分析，中國的資產(chǎn)負(fù)債表更能說明這種收益分配的巨大差異。截至2011年9月末，我國對外金融資產(chǎn)46653億美元，對外金融負(fù)債27761億美元，對外金融凈資產(chǎn)達(dá)18893億美元，而對外直接投資3455億美元，僅占對外金融資產(chǎn)的7%。再從收益率結(jié)構(gòu)上看，中國對外負(fù)債的回報率遠(yuǎn)高于對外資產(chǎn)收益率。以中國持有的美國長期國債收益率計算，我國儲備資產(chǎn)的收益約為3%~5%（現(xiàn)在還不到2%），外國直接投資在我國的收益平均在15%~20%左右。按此估算，3萬億美元的儲備資產(chǎn)年收益約1013億美元，1.53萬億美元的外國直接投資年收益卻達(dá)到約3000億美元，凸顯出我國“負(fù)債高成本、資產(chǎn)低收益”的嚴(yán)重失衡局面。

現(xiàn)在看來，代表財富流向的對外金融資產(chǎn)失衡局面依舊沒有改善。當(dāng)“窮國為富國融資”成為常態(tài)時，會進(jìn)一步強(qiáng)化彼此間的失衡，中國需調(diào)整對外資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，改變金融資產(chǎn)大規(guī)模流向美債的情況。而國家間的財富分配失衡與國民財富分配失衡一樣，都須盡快改變。

（作者系國家信息中心經(jīng)濟(jì)預(yù)測部副研究員）