申購不足仍以最高價發(fā)行 中國交建現(xiàn)包銷或藏玄機

每經(jīng)記者趙陽戈 “重量級”新股中國交建（601800）正穩(wěn)步向A股市場走來。就在昨日（2月17日），中國交建再拋爆炸性新聞：就在融資規(guī)模已大幅縮水3/4、發(fā)行量融資額雙限的背景下，中國交建的網(wǎng)下申購依然出現(xiàn)了1.02億股“無人認領”，最終聯(lián)席主承銷商將其包銷。據(jù)悉，這也是2005年實施IPO詢價制度以來首次出現(xiàn)主承銷商包銷的案例，這一現(xiàn)象也一度被市場標榜為A股市場化改革進程中的標志性事件之一。 不過有意思的是，此次5.4元/股的發(fā)行價是發(fā)行人和聯(lián)席主承銷商根據(jù)網(wǎng)上網(wǎng)下申購等情況共同確定的。如果將發(fā)行價向下調(diào)整，發(fā)行人成功募資和聯(lián)席主承銷商避免包銷這一“雙贏”不難實現(xiàn)。如此看來。聯(lián)席主承銷商此次包銷似乎是“自愿”的。 一直以來，包銷都被視作低迷行情下的無奈之舉。不過，如果聯(lián)席主承銷商對中國交建的包銷真是自愿的話，那么包銷的背后到底有著怎樣的玄機呢？ 包銷似有主動嫌疑 據(jù)中國交建公告，公司此次發(fā)行共計13.5億股，其中4.24億股用于換股吸收合并路橋建設（600263，收盤價16.18元），約占發(fā)行規(guī)模的31.4%；戰(zhàn)略配售1.85億股，約占發(fā)行規(guī)模的13.72%；而網(wǎng)下和網(wǎng)上的最終發(fā)行數(shù)量分別為2.25億股和4.13億股，占比分別為16.68%和30.62%；網(wǎng)下認購不足部分，則由聯(lián)席主承銷商包銷搞定，包銷股數(shù)為1.02億股，占比7.58%。如此來算，聯(lián)席主承銷商合計出動的真金白銀高達5.52億元。 按照上述說法，此次聯(lián)席主承銷商包銷是因為網(wǎng)下認購的不足。一位券商分析師告訴記者，主板的申購與中小板或創(chuàng)業(yè)板等不同，申購當日也僅是根據(jù)一個價格區(qū)間來進行操作，5.4元/股這個價格是中國交建發(fā)行區(qū)間5元/股～5.4元/股的上限，不少申購者“掐算”太精，低于5.4元/股，最終被淘汰，認購不足也由此而來。 不過，《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，5.4元/股的發(fā)行價，是“根據(jù)網(wǎng)上網(wǎng)下申購情況，并綜合考慮發(fā)行人基本面、所處行業(yè)、H股股價、可比公司估值水平、投資者反饋及市場環(huán)境等因素”而定。也就是說，該價格是在發(fā)行人和聯(lián)席主承銷商在知曉申購情況下而定。那這是否意味著發(fā)行人為了募得所需資金，要求聯(lián)席承銷商包銷？情況似乎并不是這樣。 記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在網(wǎng)下申購的明細中，介于5元/股～5.4元/股的申購者大有人在。按照公布的申購情況計算，如果按照5.11元/股左右的價格定價，符合要求的網(wǎng)下申購量立馬增加約1.26億股，戰(zhàn)略投資者10億元的額度將分得約1.96億股；扣除網(wǎng)下募集資金和戰(zhàn)投的10億元，網(wǎng)上只需中簽3.44億股便能輕松融到50億元的資金。換股吸收合并路橋建設方面，比例也就從1:2.69變?yōu)?:2.84，股數(shù)大概在4.47億股左右。 由此可見，如果按照5.11元/股定價，網(wǎng)下股數(shù)+網(wǎng)上股數(shù)+戰(zhàn)略投資者申購股數(shù)+換股吸收合并股數(shù)共計14.25億股，沒有超過最初16億股的上限；網(wǎng)上股數(shù)、網(wǎng)下股數(shù)和戰(zhàn)略投資者申購股數(shù)，也同樣沒有高于它們的上限4.38億股、4.38億股和2.2億股；融資額也能達到50億元；同時聯(lián)席主承銷商也不用出手包銷，只是網(wǎng)上中簽率有所調(diào)整。 業(yè)內(nèi)人士指出，既然“兩全其美”的方案擺在眼前，聯(lián)席主承銷商包銷，似有主動為之的嫌疑。 承銷商包銷或能大賺 《每日經(jīng)濟新聞》記者發(fā)現(xiàn)，聯(lián)席主承銷商包銷并非無利可圖，反倒有可能賺上一筆。 在聯(lián)席主承銷商的分析師對中國交建A股發(fā)行出具的獨立投資價值分析報告中，中銀國際認為，中國交建A股的合理價值區(qū)間為5.9元/股～7.1元/股；國泰君安給出的合理價值區(qū)間為5.7元/股～7.01元/股；中信證券為5.79元/股～7.09元/股。這些價格均高于5.4元/股的發(fā)行價。 除了聯(lián)席主承銷商之外，如宏源證券、銀河證券、日信證券、平安證券、東興證券、中投證券、招商證券、中金公司等均表示，中國交建的合理價值應高于5.4元/股，中金公司更是喊出了6元/股～7.8元/股的區(qū)間。由此可知，并不是聯(lián)席主承銷商故意調(diào)高價值區(qū)間，認為5.4元/股這一價格被低估是券商們的共識。 如果從H股來看，也能得出同樣的結(jié)論。截至2月17日，中國交建H股收盤價為7.63港元/股，折算成人民幣則為6.19元/股，這一數(shù)字較5.4元/股溢價了14.63%。 華安證券分析師張兆偉也告訴記者，如今市場對待新股的態(tài)度是有目共睹，2月16日的4只新股、2月17日的2只新股均表現(xiàn)出了賺錢效應。從市場來看，“兩會”在即，郭主席又屢屢發(fā)言“維穩(wěn)”市場，年報行情還沒走完，個別超跌股的反彈還在途中，大盤漲跌間成交量收放有序，近期的市場環(huán)境對新股是有利的。加之中國交建無論發(fā)行價還是市盈率都還不錯，其上市看多要比看空來得強烈。 如此看來，雖然聯(lián)席主承銷商也要遵循3個月的股票鎖定期，但包銷似乎并不見得是什么壞事情，相反還會有一定的收益入囊。這樣的好事，在最近的宏源證券減持天山股份（000877，收盤價23.17元）時曾上演。將被換股吸收合并的路橋建設，在2月17日復牌即遭市場爆炒，似乎也預示著這種包銷變“包賺”的可能性是存在的。 另一現(xiàn)象也佐證了上述可能。 在券商等機構(gòu)幾乎都清一色看好中國交建的同時，網(wǎng)下申購卻出現(xiàn)“意外”申購不足的情況，這似乎不太合理，那是不是說一些看好的機構(gòu)決定避過網(wǎng)下3個月的鎖定期，轉(zhuǎn)而投身網(wǎng)上申購，以更快地收獲紅包呢？ 《每日經(jīng)濟新聞》記者了解到，雖然打新規(guī)則規(guī)定，機構(gòu)每次只能用一個賬戶打新，不過機構(gòu)資金仍可通過在基金公司開立專戶或?qū)⑵髽I(yè)年金分配在多家基金公司的方式，通過多個賬戶參與新股的申購，網(wǎng)上申購量的限制對機構(gòu)來說似乎僅是一個“擺設”。如此來看，機構(gòu)“舍網(wǎng)下親網(wǎng)上”的可能性也是存在的，這或許正是中國交建網(wǎng)下申購不足的重要原因。 “理論與實際總是有差距的”，上述分析師也提醒《每日經(jīng)濟新聞》記者，定價考慮的因素很多，并不僅僅是募足資金或是避免包銷，實際上，如果A股的發(fā)行價定得低了，勢必對H股的股東來說不公平，而一家新上市的公司所處的行業(yè)也有一個平均的估值水平，發(fā)行價不可能偏離太多；同時還要考慮公司基本面、當時的市場環(huán)境等多方面因素；最終的發(fā)行結(jié)果是發(fā)行人與承銷商之間長時間溝通后的產(chǎn)物。聯(lián)席承銷商主動包銷中國交建，可能性不是沒有，但不絕對。