1月物價環(huán)比或持平 存準(zhǔn)率仍需下調(diào)

2012 年1 月份的主要宏觀數(shù)據(jù)將在2 月9日左右陸續(xù)發(fā)布。我們在此對1 月數(shù)據(jù)進(jìn)行前瞻，并以此為基礎(chǔ)對2 月份貨幣政策和市場的可能運行情況給出研判。

數(shù)字格局：外貿(mào)負(fù)增長，信貸再破萬。1月最引人注目的數(shù)據(jù)，預(yù)計將是負(fù)增長的進(jìn)、出口數(shù)據(jù)和再破萬億的新增貸款。按照慣例，1 月份國家統(tǒng)計局不公布固定資產(chǎn)投資、社會消費品零售總額和工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)，外貿(mào)就成為觀察經(jīng)濟增長狀況的唯一指標(biāo)。而根據(jù)我們的預(yù)測，1 月份進(jìn)、出口增速可能雙雙墜入負(fù)增長區(qū)間。其中，預(yù)計出口同比下降3.8% ，進(jìn)口同比下降9.9%。這既有農(nóng)歷春節(jié)生產(chǎn)不正常因素的影響，也應(yīng)該有人民幣有效匯率過強導(dǎo)致企業(yè)訂單不足的影響。在進(jìn)、出口雙降的情況下，預(yù)計順差仍能保持在160億美元左右這一不算太低的水平上。與外貿(mào)低迷相一致的是，反映生產(chǎn)資料需求景氣的PPI繼續(xù)快速俯沖，從2011年7月份7.5%的階段峰值迅速下落至1.0%以下。CPI 則在農(nóng)歷新年消費景氣的支撐下，可能繼續(xù)與上年12 月份基本持平。

外貿(mào)的低迷指示了當(dāng)下經(jīng)濟下滑的壓力，但指向未來經(jīng)濟增長前景的信貸，卻可能再度回到最近三年（2009-2010 年）1 月都出現(xiàn)過的萬億之上的規(guī)模。我們預(yù)計會達(dá)到1.15 萬億。而從最近幾年的信貸投放節(jié)奏看，這一水平與全年8.0 萬億的信貸額度基本一致。由于去年同期基數(shù)較大，信貸同比增速仍然穩(wěn)定。

情緒預(yù)期：增長擔(dān)憂主導(dǎo)市場。負(fù)增長的進(jìn)、出口同比增速數(shù)據(jù)和離通貨緊縮（同比負(fù)增長）僅一步之遙的PPI，預(yù)計都將使得市場對經(jīng)濟增長的擔(dān)憂進(jìn)一步加重，通縮的情緒預(yù)計也開始升起。這種擔(dān)憂預(yù)計將從嚴(yán)厲房地產(chǎn)調(diào)控政策的延續(xù)、持續(xù)維持過強狀態(tài)的人民幣有效匯率中不斷獲得情緒認(rèn)同。雖然超萬億的信貸多少可以緩和一下人們的擔(dān)憂，但相對于全年8萬億的額度來說，1.15萬億也并沒有多少超預(yù)期的成分。

我們的看法：匯率政策選擇出現(xiàn)偏差的風(fēng)險在加大。我們曾在去年底明確指出：給定房地產(chǎn)調(diào)控延續(xù)，給定美元匯率在2012 年第一季度仍將維持在78以上（目前的美元走勢繼續(xù)支持著這種假定），那么，搞定對匯率政策、增強匯率彈性、保持有效匯率大致穩(wěn)定2010年7月-2011年8月間均值附近，對于2012年保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長至關(guān)重要。

然而，截至目前的情況顯示，自2011 年9月份以來的BIS實際有效匯率持續(xù)創(chuàng)出1994 年有數(shù)據(jù)以來的歷史新高。在匯率過強的情況下，除非我們重新回到流動性刺激、投資拉動的老路上，否則，2012 年上半年中國經(jīng)濟要維持平穩(wěn)增長，難度很大。

政策預(yù)期：追加下調(diào)準(zhǔn)備金率。我們在去年底的報告中給出的“農(nóng)歷新年前下調(diào)準(zhǔn)備金率0.5-1.0 個百分點”的預(yù)言雖然落空，但“不降準(zhǔn)則流動性將極度緊張”的判斷卻成為現(xiàn)實，而央行各種途徑的逆回購總量，也與0.5-1.0百分點準(zhǔn)備金率所釋放的量基本相當(dāng)?？紤]到逆回購的資金年后需還給央行，面對市場對經(jīng)濟下滑的擔(dān)憂不斷加重，預(yù)計2月份仍需繼續(xù)下調(diào)準(zhǔn)備金率。

一月份宏觀指標(biāo)預(yù)測

指標(biāo) 1月中值 1月預(yù)測區(qū)間

PMI（%） 50.1 49.9~50.3

CPI（%） 4.1 4.0~4.2

PPI（%） 0.4 0.2~0.6

M2（%） 13.5 13.2~13.8

M1（%） 9.1 8.5~9.6

貸款增速（%） 15.7 15.6~15.8

新增貸款（億） 11500 11000-12000

出口（%） -3.8 -5.5~-2.1

進(jìn)口（%） -9.9 -11.0~-8.8

順差（億美元） 160 180

FDI（億美元） 95 85~105