尹中立：炒樓資金為什么不進股市？

尹中立（社科院金融專家）

    4月中旬以來的三周時間內(nèi)，上證綜指周線出現(xiàn)三連陰，三周下跌200點，跌幅達到6.5%；中小板指數(shù)從4月初以來跌幅超過10%，而創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅超過了15%。導(dǎo)致股市大跌的原因很多，有國際的，如美元走強引起的大宗商品價格暴跌；從國內(nèi)因素看，經(jīng)濟增長放緩及由此引發(fā)的滯脹的擔(dān)憂增加。

    但筆者認為，導(dǎo)致市場出現(xiàn)連續(xù)下跌最重要的原因是市場預(yù)期的炒樓資金沒有進入股市，而信貸規(guī)?？刂剖构墒匈Y金出現(xiàn)凈流出進一步加劇了股市的恐慌。

    今年一季度的股市走勢強勁是超預(yù)期的。根據(jù)以往經(jīng)驗，貨幣政策緊縮必然會導(dǎo)致股市下跌，但今年一季度貨幣政策收緊卻出現(xiàn)了股市上漲，上證綜指在一季度上漲了4.2%。維護股市投資者信心的最重要因素是今年初出臺的住房限購政策，市場一致認為，對住房的限制將分流資金到股市。

    但隨著一季度各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)的公布，一切真相大白，預(yù)期中的樓市資金并沒有進入股市。一季度全國商品房銷售額同比增長27.3%，并沒有出現(xiàn)大家預(yù)期中的下跌，樓市資金分流到股市只是投資者的一廂情愿。從基金的份額變化也能看到類似的結(jié)論，統(tǒng)計顯示，今年一季度基金行業(yè)管理的份額和凈資產(chǎn)規(guī)模較去年底同時出現(xiàn)下降，其中基金份額減少356億份，資產(chǎn)凈值減少了1072.63億元。

    樓市資金并未進入股市，股市上漲的理由不存在了，只能選擇下跌。類似的一幕在去年四季度也上演過。去年9月底，中央政府出臺了更嚴厲的房地產(chǎn)調(diào)控措施時，市場解讀為“利空出盡”，并認為樓市投資受到嚴格限制的情況下，資金會進入股市。所以股市隨即選擇了向上突破，出現(xiàn)久違的大漲行情，10月份大漲12%。而隨后的11、12月份樓市銷售的火熱行情使股市的預(yù)期開始轉(zhuǎn)變，股市從3100多點逐漸又回到了啟動前的2700點附近。

    炒樓的資金為何不愿意擇機投資股市？這里的關(guān)鍵因素是趨勢效應(yīng)在起作用。從樓市投資的角度看，房價持續(xù)上漲的時間已經(jīng)超過10年，這個超級大牛市已經(jīng)深入人心，很少有人懷疑房價會下跌，即使面臨強大的政策阻力，樓市的價格上漲趨勢絲毫沒有被破壞，趨勢效應(yīng)仍然在起作用。這是今年一季度樓市限購沒有動搖價格和交易量的最根本原因。

    而股市則是另外一番情景。2006年和2007年股市價格曾經(jīng)出現(xiàn)過連續(xù)上漲的趨勢，吸引了投資者“砸鍋賣鐵”進入股市，網(wǎng)絡(luò)上紅極一時的《死了都不賣》，是那個時候股市投資者相信股市持續(xù)上漲的真實寫照。但2008年股市大跌使投資者相信股價持續(xù)上漲的信心蕩然無存，即使在2009年股價出現(xiàn)大幅度上漲的情況下，投資者對股市的投資熱情也沒有得到恢復(fù)，這一點可以從基金市場的表現(xiàn)得到佐證：2006年、2007年基金規(guī)模迅速擴大，由2005年的5000億份迅速突破1萬億份和2萬億份，但2008年后基金份額出現(xiàn)下降，2009年基金份額下降了1200億份，2010年基金份額下降300億份，2011年一季度基金份額繼續(xù)減少。從基金市場的表現(xiàn)看，投資者對股市價格上漲趨勢的認同度是很低的。簡而言之，股市上漲還缺乏群眾基礎(chǔ)。

    如果將股市與當(dāng)前的信貸市場結(jié)合起來分析，則形勢更加嚴峻。在信貸規(guī)模受到嚴格控制的情況下，市場利率大幅度飆升，銀行的信貸利率比去年同期上升了約40%（從5%上升到8%左右），民間借貸利率已經(jīng)高達20%以上，利率的大幅度上升必然會給股市價格帶來巨大壓力。有人根據(jù)銀行間市場的拆借利率或交易所市場的國債回購利率來判斷股票市場的資金松緊程度，這是錯誤的。其中的道理并不復(fù)雜：銀行間市場的資金并不能自由進入股市，但如果民間資金的價格高企，很多大小非就會選擇減持股票而進入民間資金市場。再對照股市，4月份大小非減持出現(xiàn)了“淡季不淡”的現(xiàn)象，4月份是公布季度報告最集中的月份，根據(jù)規(guī)定大小非在這期間是不能減持的，因此，每年的4月份應(yīng)該是減持的淡季，但今年卻是例外，4月份減持的數(shù)量與3月份持平，近80億元，資金從股市撤出進入民間市場的跡象越來越明顯。最有代表性的案例是中糧地產(chǎn)集團減持  “招商證券”和藍光集團減持“迪康藥業(yè)”，中糧地產(chǎn)和藍光集團都是房地產(chǎn)公司，它們都是信貸控制的對象，于是，選擇減持股票來補充資金。

    由于信貸規(guī)?？刂茖?dǎo)致的民間利率上升，對中小板和創(chuàng)業(yè)板市場的影響要遠遠大于主板市場，因為中小板市場和創(chuàng)業(yè)板市場的上市公司股東主要是民企，而主板市場的股東主要是國企，信貸控制導(dǎo)致民企借貸越來越難，而國企所受的影響相對小些，導(dǎo)致中小板市場和創(chuàng)業(yè)板市場下跌幅度大于主板市場，這與3月份以來的市場走勢是完全相符的。

    只要“將控制通脹放在更加突出的位置上”的宏觀政策目標不變，則信貸規(guī)?？刂凭筒粫玫礁纳?，股市就難有好的表現(xiàn)。

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