何志成：容許資本雙向流動 才是“資本項下可兌換”

何志成（農(nóng)行總行大客戶部高級專員）

        央行1月13日發(fā)布  《境外直接投資人民幣結(jié)算試點管理辦法》，明確規(guī)定境內(nèi)機構(gòu)可以將其所得的境外直接投資利潤以人民幣匯回境內(nèi)，銀行可向境內(nèi)機構(gòu)在境外投資的企業(yè)或項目發(fā)放人民幣貸款，辦法自發(fā)布之日起施行。

匯改關(guān)鍵點在資本項下可兌換

        此前，央行同意溫州的“個人用匯買賣開放”的試點方案，其中規(guī)定18周歲以上并擁有溫州戶籍、有因私護照者可自主赴境外投資；投資方式限定為通過新設(shè)、并購、參股等方式，在境外設(shè)立非金融企業(yè)或取得既有非金融企業(yè)的所有權(quán)、控制權(quán)、經(jīng)營管理權(quán)等權(quán)益的行為，但投資不允許涉及能源、礦產(chǎn)類等。同時，投資者單項境外投資額不得超過等值300萬美元；多個投資者共同實施一項境外直接投資的，投資總額不超過等值1000萬美元；個人境外直接投資年度總額不超過2億美元。

        而在中國香港，已經(jīng)有多家境外金融機構(gòu)開始發(fā)行人民幣債券；在紐約，中國銀行已經(jīng)開始對美國客戶辦理人民幣買賣，以方便境外投資者儲備人民幣或直接用人民幣結(jié)算對華貿(mào)易。

        以上改革一脈相承，有進有出，境內(nèi)外結(jié)合，顯示人民幣的國際化之路再掀高潮。尤其是開放中國企業(yè)和個人境外投資，不僅可促進國內(nèi)投資者證券投資的國際化配置，也預(yù)示著中國資本市場將進一步對海外投資者開放。

        人民幣匯改，關(guān)鍵點在人民幣資本項下的可兌換，而資本項下的可兌換，難點在于對金融資本國際投資性流動的監(jiān)管。出得多了，擔心資本外逃；進得多了，擔心熱錢推動資產(chǎn)泡沫和通脹。從目前看，央行有意先推進內(nèi)地個人和企業(yè)境外投資的可兌換，對境外資本則進行屬地和規(guī)模控制，有試探意味。但認真解讀央行1號文件，可看到試點范圍在溫州市的基礎(chǔ)上急速地大幅度擴大，不排除央行已下決心，“以直接投資便利化為出發(fā)點，率先實現(xiàn)直接投資基本可兌換”（周小川語）。目前我們看到的是，鼓勵內(nèi)地企業(yè)和個人投資者走出去；未來不久我們還將看到，容許境外投資者“走進來”，直接投資中國股市。只有容許資本雙向流動，才能實現(xiàn)真正的“資本項下可兌換”。

央行加速人民幣國際化

        央行于年初突然加快人民幣國際化步伐，很可能與人民幣大戰(zhàn)略相關(guān)，與推動中國企業(yè)海外并購相關(guān)。

        據(jù)最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，到2010年底，中國的外匯儲備規(guī)模已經(jīng)超過2.8萬億美元。如此巨大的外儲對外是風險隱患，對內(nèi)則是不堪重負——已經(jīng)成為通脹的推手以及宏觀經(jīng)濟調(diào)控的負擔。單純從外儲結(jié)構(gòu)看，政府太多，民間太少，根本原因是外匯管制。2011年，央行必然想盡辦法減緩政府儲備的增幅，甚至需要零增長。在中國經(jīng)濟強勁，對外貿(mào)易尤其是出口不可能減速的情況下，最好的辦法是擴大進口；鼓勵中國企業(yè)和居民走出去，購買海外資產(chǎn)與資源，參與海外市場投資和企業(yè)并購。增加進口，買什么？當然要買高科技；企業(yè)走出去，采取什么方式最便利？當然是購買海外資產(chǎn)，參與海外企業(yè)并購市場的投資。但是，考慮到美國與其他西方國家對中國的高科技進口壁壘和投資限制，中國想買的，人家不一定賣；中國企業(yè)想?yún)⑴c海外投資，人家門檻很高，處處防范。因此，人民幣走出去需要人民幣大戰(zhàn)略的配合。而胡錦濤主席即將出訪美國，很可能在打破西方貿(mào)易和投資壁壘方面取得重要成果。

        美國聯(lián)邦政府和地方政府很差錢，急需出賣資產(chǎn)；中國企業(yè)千方百計想走出去，購買境外成熟資產(chǎn)，既可實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，又可占領(lǐng)發(fā)達國家市場。兩廂都“有情有義”，差的就是“許不許”。說白了，就是能不能從2010年中美間戰(zhàn)略猜疑的不斷升級轉(zhuǎn)化為2011年的戰(zhàn)略互信回歸。而從央行1號文件在胡錦濤主席出訪前推出的舉動可以預(yù)測，它在有意地配合胡錦濤主席出訪。一旦中美恢復(fù)戰(zhàn)略互信，將給中美兩國以及世界經(jīng)濟注入更多活力，也會為中國企業(yè)走出去開辟一個更廣闊的天地，讓中國企業(yè)帶著人民幣走向世界。當然，我們走出去，也要容許人家走進來，尤其是對投資人民幣資產(chǎn)的行為要鼓勵。

        因此說，人民幣國際化對中國股市是中長期利好。

最需把握好風險管理

        人民幣國際化加速，有利于我國的對外貿(mào)易和海外投資的發(fā)展，有利于扭轉(zhuǎn)人民幣對外升值、對內(nèi)貶值的困境，有利于抑制通脹。但是，人民幣國際化進度失控，風險也很大。

        許多人以為，人民幣國際化的風險主要在熱錢流入以及盲目海外投資，會步日元國際化失敗的老路。而筆者認為，人民幣國際化最大的風險在于中國企業(yè)的產(chǎn)權(quán)不清，代理人往往自認為是所有者，尤其是國有企業(yè)。賺了錢，功在企業(yè)，在企業(yè)的領(lǐng)導層，可以大發(fā)獎金；賠了錢，那是“交學費”，由國家買單。海外市場投資風險極大，需要投資者權(quán)責清晰，能夠“自負盈虧”。代理人代替所有者進行重大風險投資，麻煩很大；代理人自認為是所有者，麻煩更大，搞不好就會形成“崽賣爺田不心痛”的現(xiàn)象頻發(fā)。當然，也會形成“錯殺”。比如中信泰富2008年與國際金融巨鱷對賭澳元升值，趕上全球金融危機一下子虧損40%，導致董事會主席辭職。但新的董事長上任后，沒有止損，而是果斷決策追加投資——補倉，結(jié)果半年后澳元開始大幅度升值，不僅虧損全部回來了，還實現(xiàn)巨大盈利。誰更對呢？誰也說不清。因此，所謂加強中國企業(yè)境外投資的風險管理，實際是空話，只能是以成敗論英雄。

        真正解決這個難題，必須解決“企業(yè)投資決策是不是真正的所有者在做主”的問題，是企業(yè)所有權(quán)、控制權(quán)、經(jīng)營管理權(quán)能否做到獨立的問題。由于我們的國企目前還解決不了“所有者大都被代理著”，而代理者又往往自認為是所有者的難題，國有資產(chǎn)海外投資難免被代理人投資到陰溝里。因此，央行在確定開放海外投資市場時，強調(diào)個人、民企優(yōu)先，同時進行額度控制，有序地推進才是防范宏觀風險的正道。

        至于熱錢管理，我認為重點不在如何防范其進入中國，想進，多多益善，關(guān)鍵點是不能隨便走，更不能一下子全走。在無法阻斷熱錢“逃離”隱秘通道的背景下，只好先一點點放開國際資本進入。



如需轉(zhuǎn)載請與《每日經(jīng)濟新聞》報社聯(lián)系。未經(jīng)《每日經(jīng)濟新聞》報社授權(quán)，嚴禁轉(zhuǎn)載或鏡像，違者必究。

聯(lián)系電話：021-60900099轉(zhuǎn)688

每經(jīng)訂報電話

北京：010-58528501    上海：021-61283003    深圳：0755-83520159    成都：028-86516389    028-86740011    無錫：15152247316