印度收緊貨幣政策了，我們該咋辦？

每經(jīng)記者  劉琳

話題緣起

        新興市場國家收緊貨幣政策的步伐終于啟動。10月27日晚，印度央行表示，從11月5日起商業(yè)銀行的法定流動資金比率將從目前的24%上調(diào)至25%。這是既澳大利亞和以色列之后，又一個公開收緊貨幣政策的國家。作為“金磚四國”的重要成員，印度的舉措無疑成為外界推測新興市場國家貨幣政策走向的信號。

        值得注意的是，中國同樣作為“金磚四國”的重要成員，雖然目前尚未有對貨幣政策直接調(diào)節(jié)，但是上周的國務(wù)院常務(wù)會議發(fā)出的“管理通脹預(yù)期”的聲音，首次將管理通脹預(yù)期與保增長、調(diào)結(jié)構(gòu)相提并論，則被市場理解為貨幣政策有可能發(fā)生轉(zhuǎn)向的一種“暗示”。

        當(dāng)然，收緊的故事并不會局限于新興市場。昨晚，歐洲的挪威也已經(jīng)決定加息25個基點。那么，中國貨幣政策何時會調(diào)整？在2009年貨幣政策大松手的“鋪墊”下，明年有多大的收緊空間？如果政策暫不調(diào)整，又該如何完善，從而在明年兼顧保增長和防通脹的重任？

        《每日經(jīng)濟新聞》邀請了4位長期關(guān)注貨幣政策和印度經(jīng)濟問題的專家，為您獨家解析。

印度為何出手？

        最近印度商品價格回升很強勁，印度貧困人口數(shù)量大，這部分國民對價格上升非常敏感，稍有通貨膨脹就可能會引起比較強烈的情緒反應(yīng)

　　　　NBD：印度在“金磚四國”中率先提高了法定流動資金比率，會不會對其他新興市場國家?guī)硎痉缎?yīng)？印度當(dāng)局對貨幣政策實施小幅微調(diào)，有哪些是他們面對的特殊經(jīng)濟情況導(dǎo)致的？哪些可能是包括我國在內(nèi)的新興經(jīng)濟體也在面臨的問題？

        劉小雪：通過近幾年對印度貨幣政策的觀察就可以發(fā)現(xiàn)，在這次金融危機前，印度持續(xù)多年以防控通脹作為貨幣政策的目標，法定流動資金比率也是一降再降。

        最近一段時間，印度商品價格回升的速度很強勁，消費物價指數(shù)（CPI）已經(jīng)持續(xù)上漲了兩個月。這一點跟我們國家有著明顯差異。

        另外一點，就是印度自身的國情。印度當(dāng)局的領(lǐng)導(dǎo)地位，受短期內(nèi)經(jīng)濟波動和民眾反應(yīng)的影響比較大。同時，印度的貧困人口數(shù)量很大，他們的生存困境也非同一般，所以導(dǎo)致這部分國民對價格上升非常敏感，稍有通貨膨脹就可能會引起比較強烈的情緒反應(yīng)。這就是印度在經(jīng)濟剛剛出現(xiàn)回暖不久后，就調(diào)高了法定流動資金比率的重要原因。

        李稻葵：資本市場在近期非常態(tài)的火爆，也是印度當(dāng)局作出收緊貨幣政策決斷的重要因素。最近一個月時間，印度股市已經(jīng)上漲15%到20%，這很大程度上是由國際熱錢沖擊造成的。

        相比之下，目前中國的資本項目尚未完全開放，且仍然實行有管制的匯率政策，而印度資本市場的開放程度遠遠高于中國，這導(dǎo)致他們的資產(chǎn)價格在經(jīng)濟剛剛反彈就出現(xiàn)劇烈波動。因此，除了影響民生的消費價格之外，抑制資產(chǎn)價格泡沫，也是印央行調(diào)高法定流動資金比率的一大動機。

中國小幅微調(diào)？

        貨幣政策在年底可能會以比較微妙的方式進行收縮，公開收縮不太可能，但是央行會以窗口指導(dǎo)的方式，對銀行信貸規(guī)模進行控制

　　　　NBD：同為主要的新興經(jīng)濟體國家，中國和印度目前無論是在實體經(jīng)濟的復(fù)蘇，還是資本市場的反彈方面，都存在一定程度的相似性。中國第三季度GDP同比增速高達8.9%，幾乎預(yù)示著全年完成保8的任務(wù)已是板上釘釘，而且國務(wù)院常務(wù)會議已經(jīng)發(fā)出“管理通脹預(yù)期”的聲音，在幾位專家看來，我國適度寬松的貨幣刺激政策是否會持續(xù)？如果應(yīng)該調(diào)整，比較合適的時機會是什么時候？

        李稻葵：貨幣政策在今年年底可能會以比較微妙的方式進行收縮。2009年GDP保8已經(jīng)無疑，保增長的壓力得到緩解，貨幣政策也算完成了一個階段性的任務(wù)。同時，要為明年貨幣投放的同比增速留下空間，而今年9月份的新增貸款仍然超過市場預(yù)期，繼續(xù)這樣膨脹下去的話，明年的信貸增速恐怕會有很大壓力。

        所謂比較微妙，是指公開的收縮不太可能，但是央行會以窗口指導(dǎo)的方式，對銀行業(yè)的信貸規(guī)模進行控制。對于明年的貨幣政策將會有多大力度調(diào)整的問題，在我看來，4~5月份是一個關(guān)鍵的觀察期。屆時的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，包括CPI上漲的程度，以及固定資產(chǎn)投資的數(shù)據(jù)將非常重要。

        貨幣政策一般是盯住CPI而動的，通脹風(fēng)險如果日趨變大，貨幣收緊的可能性也就變大。但是，明年要保持經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，保住增長速度，還是中國的重要目標。

        今年中國的投資主要靠財政刺激政策，以及大量的銀行貸款來拉動。起初的計劃是四兩撥千斤，通過政府投資帶動民間投資。隨著財政政策的“藥力”逐漸弱化，民間投資在明年中期是否將會跟進，將對貨幣政策的進退產(chǎn)生重要影響。如果民間投資沒有被拉動，沒有接下政府投資的這個“接力棒”，那就需要通過貨幣政策對投資進行更進一步的刺激。

        郭田勇：在適度寬松的大基調(diào)下，不少貨幣政策在今年年底到期，我認為說“收緊”，可能過猛了。但根據(jù)現(xiàn)在經(jīng)濟復(fù)蘇和資本市場的形勢來看，調(diào)整是會有的，只是我認為合適的形容應(yīng)該是“小幅微調(diào)”。總的宗旨肯定是會在總量上收回一定的市場流動性，降低貨幣供應(yīng)的力度。

        李迅雷：我認為今年年底的壓縮是顯然的，我估計第四季度新增信貸的總規(guī)模保持在7000億左右，10月份的新增信貸量不會超過3000億。

        國務(wù)院常務(wù)會議的表態(tài)，可以視為在警告銀行，信貸繼續(xù)這樣堆積，可能面臨調(diào)控。當(dāng)然，我相信高層還會繼續(xù)堅持適度寬松的貨幣政策的大基調(diào)。

        至于明年，貨幣政策出現(xiàn)明顯的收縮態(tài)勢，我認為也是不太可能的。今年的放貸已達天量，考慮到中長期項目所需的持續(xù)貸款投資，我估計明年的信貸總規(guī)模會控制在7.6萬億左右。這已經(jīng)比今年壓縮不少了。

        中國的政策向來有“一收就緊”的特點。今年投資對中國GDP的拉動，測算為7.5%，也就是要保8的話，絕大部分的貢獻來自于投資。明年投資的拉動比例我測算可能僅維持在5%左右，但政府給GDP定下的目標不會比8低，所以，緊上加緊的措施不太可能出臺。

A股應(yīng)防熱錢？

        股市、樓市現(xiàn)在都存在泡沫，一方面有國際資本的流入，但央行更應(yīng)該重視的，是寬松政策帶來的民間資本轉(zhuǎn)化成的國內(nèi)“熱錢”

　　　　NBD：近日A股正在上演“大悲大喜”的行情，甚至在一天之內(nèi)股價會呈現(xiàn)V型走勢，而樓市的泡沫幾乎已經(jīng)成為分析人士的共識，大宗商品價格也在大規(guī)模上漲，為中國帶來輸入型通脹的危險。剛才有專家談到，印度央行提高法定流動資金比率的一個考慮，就是抑制資產(chǎn)價格的泡沫。我們的貨幣政策是否也要對資本市場的波動做出反應(yīng)？

        李迅雷：我是贊同貨幣政策應(yīng)該對資本市場作出反應(yīng)的。股市、樓市現(xiàn)在都存在泡沫，樓市的泡沫更大些。一方面有國際資本的流入，但央行更應(yīng)該重視的，是寬松貨幣政策帶來的民間資本轉(zhuǎn)化成的國內(nèi)“熱錢”。我們測算目前至少2萬億銀行中長期貸款沒進入固定資產(chǎn)投資。當(dāng)然有可能是存款，也有可能是進入股市、樓市，或者大宗商品市場。

        我建議相關(guān)部門融合股市、樓市以及包括黃金、石油價格在內(nèi)的大宗商品價格，制定一個綜合指數(shù)，作為貨幣政策觀測資本市場波動從而有所行動的參考指標。

        NBD：考慮到國際資本的流入，央行可能面臨著一個更加復(fù)雜的問題。美元指數(shù)雖然在最近數(shù)日有所反彈，但是沒有擺脫下跌周期的陰影，因此，人民幣存在升值的預(yù)期。這對中國貨幣政策是不是又帶來更大的考驗？

        郭田勇：我認為是這樣的。今年從全國銀行業(yè)的新增貸款來看，貨幣的投放量非常大。從這個角度上講，貨幣當(dāng)局在未來應(yīng)該將回籠貨幣、收縮流動性作為一個整體的調(diào)控方向，但熱錢的搗亂，有可能讓中國的貨幣政策面臨進退兩難的情況。

        與其他新興市場國家大量熱錢涌入的情況類似，中國資本市場雖然受沖擊沒那么猛烈，但是國際資本也在虎視眈眈，伺機炒作。事實上，人民幣升值的預(yù)期一直存在。因此，相關(guān)部門很可能不得不釋放更多的貨幣來對沖，以緩解人民幣需求過旺推高匯率的力度。所以，這就會讓市場上的流動性，在本來就已經(jīng)很充裕的情況下變得更多。

調(diào)利率不可行？

        利率一上調(diào)，直接受影響的就是企業(yè)貸款，也就是進入實體經(jīng)濟的資金，企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營成本會隨之上升，對經(jīng)濟復(fù)蘇沒有好處

　　　　NBD：如此看來，如果貨幣政策做調(diào)整，最后被調(diào)的可能更多的是實體經(jīng)濟的資金，但現(xiàn)在溢出來的是并不是實體投資，而是虛擬投資，或者說投機。我們看到實體經(jīng)濟并不是資金過多，而是民間資本跟進不足。另外一個擔(dān)心是，如果明年更多的貸款放出去，就會導(dǎo)致更多的資金進入樓市、股市炒作。與此同時，政策制定者還要同國際游資過招，力求人民幣匯率的穩(wěn)定。這樣，政策抉擇上可能有些矛盾，甚至有些尷尬，各位怎么看待這個問題？采取怎樣的調(diào)節(jié)手段，或許可以魚和熊掌兼得？

        李迅雷：貨幣政策的制定者之所以面臨這樣的矛盾，不是因為總量多了，而是結(jié)構(gòu)有問題。如果這些資金都化為民間資本搞投資，那是中國實體經(jīng)濟現(xiàn)在求之不得的。所以，我認為在通過窗口指導(dǎo)來對信貸規(guī)模做出調(diào)控之外，央行還可以通過發(fā)債的方式回籠資金，但通過例如上調(diào)利率等方式來緊縮并不可行。

        如果要讓貨幣政策走出兩面夾擊的困境，最好的辦法就是將資金疏導(dǎo)至實體經(jīng)濟，這需要好的配套政策。我認為財政政策要發(fā)揮更大的作用，通過更多的稅收方面的激勵以及政府撥款為民間資本制定優(yōu)惠的鼓勵政策，來調(diào)整資金流向的結(jié)構(gòu)。

        目前的財政政策過于保守，財政赤字保持在GDP3%以下是可以突破的，但明年的財政赤字預(yù)計可能仍會保持在傳統(tǒng)的“警戒線”以內(nèi)。

        郭田勇：我也贊同李所長的觀點，調(diào)利率不太可行。因為利率一上調(diào)，直接受影響的就是企業(yè)貸款，也就是進入實體經(jīng)濟的資金，企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營成本會隨之上升，對經(jīng)濟復(fù)蘇沒有好處。

        上調(diào)存款準備金率，是一個極為可能的手段。相關(guān)部門要控制的是資本市場上的流動性，防止流動性泛濫。在熱錢的“助力”下，很可能第四季度流動性上漲的勢頭會比較猛烈，所以不排除在未來兩個月內(nèi)，央行上調(diào)存款準備金率的可能性，但上調(diào)的幅度還是會控制在小幅微調(diào)的基調(diào)上，一次性上調(diào)會控制在0.5%到1%的范圍。因為目前我們?nèi)蕴幵诮鹑谖C的大背景以及經(jīng)濟剛剛復(fù)蘇的時點上，即使出現(xiàn)上調(diào)，也是試探性的。

        同時，央行的公開市場操作也有一定操作空間，例如可以通過發(fā)行央票、正回購來回籠資金。

        NBD：非常感謝各位專家從貨幣政策是否應(yīng)該調(diào)整、調(diào)整的措施和時點的層面上，對我國未來政策取向做了解讀。在越來越多的國家開始退出刺激政策后，中國貨幣政策或多或少、或明或暗，將出現(xiàn)一定程度的調(diào)整，這已經(jīng)成為越來越多人的共識。但我們看到，由于長期存在的結(jié)構(gòu)性問題，這一輪政策的取舍或?qū)⒚媾R更多的矛盾與困境。因此，在解決眼前問題的同時，我們更應(yīng)關(guān)注更多制度層面的長期建設(shè)。進入2010年，在讓GDP和CPI數(shù)字都好看的同時，如何進行經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整，也許是政策制定者緊繃的“一根弦”。

　對話記者

每日經(jīng)濟新聞記者  劉琳

對話嘉賓

李稻葵  清華大學(xué)金融系主任劉小雪  社科院亞太所印度問

題專家

郭田勇  中央財經(jīng)大學(xué)中國銀

行業(yè)研究中心主任

李迅雷  國泰君安證券研究所

所長



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