海泰新光：中標加速，看好2024業(yè)績彈性（浙商證券研報）

每經AI快訊，2024年1月18日，浙商證券發(fā)布研報點評海泰新光（688677）。

投資要點

海泰新光為國產內窺鏡元器件生產企業(yè)，縱向拓展至整機方向，2023年下半年公司整機中標加速，我們認為，整機推廣加速&上游粘性增強，2024收入有望加速；規(guī)模效應下費用率下降，2024年凈利率有望回升。

事件：2023下半年整機中標加速

中標量：2023下半年中標加速。海泰新光縱向拓展至整機，2023年多款整機獲批上市：2023年2月，4K熒光內窺鏡系統(tǒng)N700-F上市；2023年10月，公司為史賽克生產的4K除霧內窺鏡TS88上市；2023年11月，公司4K內窺鏡攝像系統(tǒng)N760上市。整體看來，公司整機上市時間較短，作為新品推廣期，在院內招投標相對緊張的條件下，公司2023年仍取得了較好的中標量。根據招標網數據，公司2023年整機累計中標量7臺（含TS88），分季度來看，2023下半年中標呈加速態(tài)勢，我們認為，隨著公司產品上市及市場接受度的逐步提升，2024年整機中標有望加速。

中標價：65-167萬元不等，不同品牌及配套產品不同，價格差異較大。根據招標網數據，2023年公司生產的整機中標價位（組套）在65萬元到167萬元不等（TS88中標價相對較高），公司自有品牌中標價在65萬元到83萬元不等，配套產品也有所差異，我們認為，隨著公司縱向拓展持續(xù)，整機有望拉動整體收入增長。

中標區(qū)域：山東占比相對較高，其他區(qū)域均有拓展。根據招標網數據，從中標區(qū)域看，以中標數量計，山東區(qū)域中標量占比較高，根據經銷商渠道（含國藥等）分布不同，公司生產的整機在其他區(qū)域，如重慶、吉林、內蒙古、云南、湖北，也均有中標。我們認為，2024年隨著公司經銷商團隊的進一步完善，中標區(qū)域與中標量均有望提升。

觀點：2024年收入有望加速，凈利率有望回升成長性：整機推廣加速&上游粘性增強，2024收入有望加速

（1）史賽克粘性持續(xù)強化，1788上市放量有望帶來2024年收入高增長。拆分公司收入，我們發(fā)現(xiàn)，公司在2016、2019、2022收入均實現(xiàn)較高的同比增長，分別對應史賽克新一代產品放量；2023年9月史賽克1788上市，我們認為新品供貨亦有望帶動公司2024年發(fā)貨量恢復高增長，拉動收入利潤增長。同時，針對國際政策變動的風險，公司已啟動泰國建廠計劃，并于2023年8月9日注冊完成，正在進行廠房裝修等事宜；公司針對史賽克的新一代宮腔鏡2024年有望量產，我們認為，公司在內窺鏡光源、鏡體制造生產端長期積累，有較高技術壁壘，且與核心客戶粘性持續(xù)加強，隨公司國內海外需求的持續(xù)增長，長期收入增長確定性仍可期待。（2）橫、縱向拓展打開成長天花板?？v向拓展至整機，2023年下半年中標加速，有望帶來2024年收入持續(xù)高增長。2023年2月，4K熒光內窺鏡系統(tǒng)N700-F上市；2023年10月，公司為史賽克生產的4K除霧內窺鏡TS88上市；2023年11月，公司4K內窺鏡攝像系統(tǒng)N760上市。在院內招投標相對緊張的條件下，公司2023年仍取得了較好的中標量。根據招標網數據，公司2023年整機累計中標量7臺（含TS88），分季度來看，2023下半年中標呈加速態(tài)勢，我們認為，隨著公司產品上市及市場接受度的逐步提升，2024年整機中標有望加速，拉動收入增長；橫向拓展至光學板塊，合作持續(xù)深化有望拉動收入持續(xù)高增長。公司持續(xù)加深與丹納赫的顯微鏡合作項目等，我們認為隨著光學板塊渠道拓展與新品放量，該板塊2024收入或仍能實現(xiàn)較好增長。

盈利能力：凈利率2023年股份支付等影響或略降，2024年有望回升

（1）2023-2024年毛利率或可維持較高水平。2023Q3公司毛利率64.1%，同比下降1.3pct，環(huán)比提升0.5pct。我們認為毛利率變動的主要原因是公司內窺鏡產品梯度報價，隨供貨量提升單價下降，另外匯率波動也會對單價造成一定影響；量產及技術調整有望帶來成本下降。我們認為，隨著單價變動，2023年公司整體毛利率或將穩(wěn)中略降，2024年隨著供貨量的變化以及技術完善下成本的進一步降低，毛利率有望同比略有提升；整體看來，毛利率仍有望穩(wěn)定在64%-65%左右的較高水平。（2）股權支付費用、折舊等影響，2023年凈利率或有降幅，2024年有望回升。2023Q3公司凈利率25.9%，同比下降16.0pct，主要為股權支付費用、聯(lián)營企業(yè)投資損失、匯率波動等影響，根據公司公告，2023年股權激勵費用攤銷或為3408.28萬元；公司整機推廣或將帶來部分銷售費用的提升；2022年公司二期廠房建設，固定資產由2021年的1.29億元提升至2022年的3.91億元，將帶來折舊費用的提升，2023年凈利率或有所下降；2024年公司股權激勵費用攤銷或為1645.55萬元，有所下降，且在規(guī)模效應下，期間費用率有望同比下將，凈利率有望回升。

盈利預測與估值

綜合上述假設，并考慮2023Q4史賽克發(fā)貨彈性或不及我們預期，我們略下調2023年收入利潤預測，我們認為公司2023-2025年營業(yè)總收入分別為4.79/6.53/8.23億元，分別同比增長0.46%、36.29%、26.07%；歸母凈利潤分別為1.50/2.23/2.90億元，分別同比增長-17.72%、48.24%、30.24%，對應EPS分別為1.24/1.83/2.38元，對應2024年25倍PE，維持“增持”評級。

風險提示

第三方數據來源不完善的風險；史賽克營收波動的風險；新品商業(yè)化不及預期的風險；國際環(huán)境及匯率波動的風險；政策變動的風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)