VC/PE熱議全面注冊(cè)制改革：一級(jí)市場(chǎng)退出迎利好，機(jī)構(gòu)更關(guān)注長(zhǎng)期價(jià)值投資

每經(jīng)記者 姚亞楠 李沛沛 每經(jīng)編輯 趙云

2月1日，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)宣布，即日起全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)，并就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制涉及的《首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等主要制度規(guī)則草案向社會(huì)公開征求意見。

對(duì)此，多家VC/PE機(jī)構(gòu)投資人在接受采訪時(shí)表示，創(chuàng)新型企業(yè)IPO資本化大門將打開，對(duì)于投資機(jī)構(gòu)的退出是一針強(qiáng)心劑。此外，注冊(cè)制改革將核準(zhǔn)制下的實(shí)質(zhì)性門檻盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求，把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，投機(jī)性的“炒小、炒新”將面臨破發(fā)常態(tài)化，機(jī)構(gòu)會(huì)更加關(guān)注長(zhǎng)期價(jià)值投資。

考驗(yàn)VC/PE如何把握退出時(shí)機(jī)

“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革對(duì)創(chuàng)投來說有好的推動(dòng)作用，對(duì)投資機(jī)構(gòu)來說有兩個(gè)方面值得探討。”松禾資本創(chuàng)始合伙人羅飛表示，“首先是公司上市之后作為投資人怎么選擇退出的時(shí)機(jī)，之前大家是可能在一解禁的時(shí)候就歡呼雀躍，趕緊出來，因?yàn)槟峭且粋€(gè)高點(diǎn)，但是資本市場(chǎng)效率不斷提高的當(dāng)下，有可能有一部分優(yōu)秀的企業(yè)是在上市之后才真正開始進(jìn)入加快速增長(zhǎng)的階段，有些企業(yè)上市之后市值的增長(zhǎng)會(huì)比在上市之前的增長(zhǎng)更快，這對(duì)于私募股權(quán)機(jī)構(gòu)怎么樣把握退出時(shí)機(jī)是一個(gè)考驗(yàn)。”

此外，羅飛認(rèn)為，從長(zhǎng)期來看，全面注冊(cè)制的到來會(huì)讓上市企業(yè)數(shù)量激增，短短幾年可能會(huì)增加前面整整30年的上市的數(shù)量。“一方面這有可能導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格中樞下降，尤其是Pre-IPO的項(xiàng)目上市以后不一定掙錢。”他表示，“另一方面，市場(chǎng)‘二八開’，二級(jí)市場(chǎng)的資金也會(huì)越來越集中地來支持優(yōu)秀的、平臺(tái)性的、全球性發(fā)展的優(yōu)秀企業(yè)。”

倒逼機(jī)構(gòu)調(diào)整投資策略和邏輯

“注冊(cè)制在國(guó)內(nèi)部分板塊上已經(jīng)試行了一段時(shí)間了，大家對(duì)注冊(cè)制的運(yùn)行規(guī)則等各方面已經(jīng)有了一個(gè)適應(yīng)的過程。包括整個(gè)IPO的加速、大概能加速到一個(gè)什么程度，經(jīng)過過去三四年的試行，在全面放開之前行業(yè)里也已經(jīng)有了一個(gè)基礎(chǔ)的認(rèn)知和判斷，只是這次把全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革的時(shí)間明確了。”國(guó)投美亞基金總經(jīng)理孫萬營(yíng)向每經(jīng)記者表示。

“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革，從某種角度上來看對(duì)于投資機(jī)構(gòu)的退出確實(shí)是一針強(qiáng)心劑，整體講退出的機(jī)會(huì)多了。但深層次來說，對(duì)于有收益的退出，難度其實(shí)還加大了。”孫萬營(yíng)認(rèn)為，這也是在倒逼投資機(jī)構(gòu)調(diào)整自身的投資策略和邏輯，現(xiàn)在大量機(jī)構(gòu)都把投資階段往前推，原先的投中后期這種邏輯基本上不成立了。

孫萬營(yíng)認(rèn)為，應(yīng)該用一種“組合拳”的視角來看待監(jiān)管機(jī)構(gòu)的一系列舉措。去年年底，中基協(xié)就《私募投資基金登記備案辦法（征求意見稿）》及配套指引公開征求意見，就是要進(jìn)一步優(yōu)化投資機(jī)構(gòu)，再加上全面注冊(cè)制的推行，整個(gè)市場(chǎng)和資金的結(jié)構(gòu)都會(huì)發(fā)生巨大的變化，留下那些更加成熟、理性的基金來參與，也有利于一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)投資的長(zhǎng)期、穩(wěn)定、健康發(fā)展。

“作為VC/PE行業(yè)的從業(yè)者，非常關(guān)注并且希望在解禁的相關(guān)政策方面，包括時(shí)間、規(guī)則等，做出進(jìn)一步的優(yōu)化和調(diào)整，讓真正的長(zhǎng)線持有者能保持住對(duì)投資的熱情。”他表示。

投機(jī)性“炒小、炒新”將面臨破發(fā)常態(tài)化

在增量研究院院長(zhǎng)張奧平看來，市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化是全面注冊(cè)制改革的方向，在全市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制改革下，IPO常態(tài)化，創(chuàng)新型企業(yè)IPO資本化大門將徹底打開，注冊(cè)制改革將核準(zhǔn)制下的實(shí)質(zhì)性門檻盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求，監(jiān)管部門不再對(duì)企業(yè)的投資價(jià)值作出判斷，將企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)IPO的選擇權(quán)交給市場(chǎng)投資者，上市標(biāo)準(zhǔn)將以企業(yè)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化市值為核心，重點(diǎn)判斷企業(yè)未來價(jià)值成長(zhǎng)預(yù)期，而不是單一的當(dāng)前盈利能力。

“全面注冊(cè)制改革徹底打開企業(yè)IPO大門后，上市公司資產(chǎn)將不再稀缺，在核準(zhǔn)制下的一二級(jí)市場(chǎng)估值價(jià)差也將不復(fù)存在。”張奧平表示，破發(fā)常態(tài)化下，公司在上市之初實(shí)現(xiàn)不斷漲停的現(xiàn)象不會(huì)再頻繁出現(xiàn)，企業(yè)上市前后的估值也將趨于平穩(wěn)，只有真正具備高增長(zhǎng)潛力的企業(yè)，市值才能得到持續(xù)的提升。而缺乏價(jià)值成長(zhǎng)能力，并且上市前實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資時(shí)估值過高的企業(yè)，上市首日便會(huì)出現(xiàn)破發(fā)。

“對(duì)于投資者而言，投機(jī)性的‘炒小、炒新’將面臨破發(fā)常態(tài)化與資本價(jià)值‘一九分化’，‘炒差、炒殼’將面臨退市常態(tài)化，因此長(zhǎng)期價(jià)值投資為王。”張奧平表示。

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