一周固收研究|美聯(lián)儲加息對債市影響有限，轉(zhuǎn)債市場或存結(jié)構(gòu)性行情

上周，美聯(lián)儲加息75個基點的新聞再度擾動投資界，除了波及權(quán)益投資外，債券及期債也受到影響，對國內(nèi)債市而言，本輪加息或進一步影響債市拋售情緒。不過從機構(gòu)的分析來看，美聯(lián)儲加息對債市影響有限。 而在可轉(zhuǎn)債方面，部分機構(gòu)分析指出，一些行業(yè)總體估值偏低，存在投資機遇。國信證券分析指出，當前諸多利空因素（比如疫情擾動的常態(tài)化、美聯(lián)儲緊縮等）或已被悉數(shù)反映在股價當中，市場進一步下跌的空間有限，存在結(jié)構(gòu)性行情機遇。 圖片來源：攝圖網(wǎng)-500450700 債市一周回顧 上周（9.19-9.25），債券市場呈現(xiàn)弱反彈下的窄幅震蕩行情，主要原因是考慮到稅期和跨季流動性的緊平衡下，央行開始投放跨季資金，銀行間呈現(xiàn)資金中樞上移，資金供需逐步均衡的狀況。 資金面，上周央行公開市場共投放1000億，共到期80億，凈投放920億。公開市場操作七天逆回購利率為2%。資金面整體保持中性偏松。上周質(zhì)押式回購隔夜加權(quán)利率維持在1.5%，質(zhì)押式回購隔夜七天加權(quán)利率也維持在1.5%。 一級市場。上周共發(fā)行利率債21只，總發(fā)行3413.3億，凈融資1496.2億。其中國債共發(fā)行2555.3億元，凈融資1390.7億，地方債共發(fā)行858億，凈融資105.5億。本周預計利率債總發(fā)行1084.7億，凈融資270.4億，相比以往單周額度處于較低水平。 二級市場。上周十債活躍券220010整體處于2.6525-2.6975震蕩行情。貨幣政策方面，公開市場操作上，央行在20億7天的逆回購投放下，開始投放14天的跨月流動性，資金面中性偏松，隔夜資金價格維持在1.5%附近。 展望后市，東方金誠分析指出，經(jīng)濟下行壓力仍存，核心在于地產(chǎn)下行勢頭未止，同時消費疲弱、出口下行壓力加大也值得關注，仍然需要穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力為經(jīng)濟修復提供更多支撐。基于此，預計后續(xù)貨幣政策還將繼續(xù)保持寬松取向，尤其考慮到為提振樓市回暖，四季度央行再度降息的可能性仍然存在。 純債類基金投資收益有所提升 本周內(nèi)，債券型基金收益率較上一周有所增益，主要體現(xiàn)在純債類基金，Wind統(tǒng)計顯示，短期純債基金指數(shù)上周周內(nèi)漲幅0.03%，較前一周0.02%水平有所提升；中長期純債基金指數(shù)漲幅0.06%，較前一周抬升明顯。 而在含權(quán)債基方面，混合債券型二級基金上周收益率繼續(xù)下跌，不過周內(nèi)跌幅有所收窄。統(tǒng)計顯示，上周混合債券二級基金指數(shù)跌幅達到0.26%，相較上周混合債券二級基金跌幅超過1%有所回落。 來源：Wind統(tǒng)計（時間：9.19-9.25） 細分來看，研究統(tǒng)計半個月以來，上述四項大類資產(chǎn)配置當中，周內(nèi)收益水平變化頻次較快，特別是含權(quán)債基方面，前十序列常發(fā)生變化。本周個別基金回撤較大，但分析其中原因，既有來自息差進一步壓縮的原因，也有來自股市回調(diào)帶來的沖擊。 而在債券方面，以期債數(shù)據(jù)觀測來看，東方證券分析指出，整體期債呈現(xiàn)先漲后跌態(tài)勢。上周一央行進行了14天期逆回購操作，而上周二14天逆回購規(guī)模增加，市場做多情緒有所發(fā)酵，債市偏強運行。上周三俄羅斯發(fā)布動員令，避險情緒上升，期債繼續(xù)上漲。周四美聯(lián)儲表態(tài)中性偏鷹，國內(nèi)債市略有調(diào)整，而由于美債收益率持續(xù)上行，人民幣匯率快速貶值，周五期債大跌。截至9月23日收盤，兩年、五年和十年國債期貨主力合約結(jié)算價分別為101.19元、101.81元和101.25元，分別較上周末變動+0.055、+0.080和+0.00元。 但在轉(zhuǎn)債方面，部分機構(gòu)給出積極的投資信號，國信證券分析，按當前轉(zhuǎn)債正股股價以及Wind一致預期凈利潤，計算有盈利預測的轉(zhuǎn)債正股（n=299）的靜態(tài)與動態(tài)估值。PE（22E）靠前的一級行業(yè)包括美容護理（60.25x）、農(nóng)林牧漁（42.20x）、社會服務（39.69x)、食品飲料（37.33x)，銀行（5.37x)和商貿(mào)零售（14.50x)轉(zhuǎn)債正股估值低于4月底。 在國信證券看來，多數(shù)行業(yè)估值已調(diào)整到歷史低位，當前諸多利空因素（比如疫情擾動的常態(tài)化、美聯(lián)儲緊縮等）或已被悉數(shù)反映在股價當中，市場進一步下跌的空間有限。后續(xù)來看，市場或?qū)⒅鸩竭^渡到尋找四季度及2023年增量需求所在之處。 展望債市下一步走勢，東證期貨表示，預計近期債市面臨一定的調(diào)整壓力：近期票據(jù)利率等高頻數(shù)據(jù)表現(xiàn)不差，或預示著9月的各項經(jīng)濟金融指標或邊際改善；人民幣貶值壓力尚未完全釋放；為規(guī)避國慶假期期間的不確定性，下周部分機構(gòu)或減持債券，持幣過節(jié)；跨季期間資金面可能出現(xiàn)收斂的壓力。但由于經(jīng)濟的修復或波折，債市調(diào)整幅度相對有限，中期仍有走強可能。 美聯(lián)儲加息對債市影響有限 上周，美聯(lián)儲加息75個基點的新聞再度擾動投資界，除了波及權(quán)益投資外，債券及期債也受到影響，對國內(nèi)債市而言，美聯(lián)儲本輪加息或進一步影響債市拋售情緒。不過從機構(gòu)的分析來看，美聯(lián)儲加息對債市影響有限。 需指出的是，加息之所以會導致本國的債券下跌，是因為債券面值和票面利率是固定的，加息后發(fā)行的債券票面利率就會高，此時原先發(fā)行的債券就會被拋售，就會導致債券的價格低于100元?？傊?，需求增加會促使債券價格上漲，需求減少會導致債券價格下跌。 但有分析指出，雖然美聯(lián)儲加息短期內(nèi)會使債券的價格下跌，這樣債券基金就會虧損，但是對我們國家的債券來說，影響力較小。第一是因為中美是兩個獨立的交易市場，即便短期有一定的影響，若我們國家也有相對應的政策，二者就會相互抵消，加上基金經(jīng)理可以調(diào)倉，那么此時債券的價格就可能會上漲。 此外，在美聯(lián)儲進入加息周期后，我們國家依然實施寬松的貨幣政策，那么債券走勢和之前一樣，如果說美聯(lián)儲加息，我們國家也加息，則債券短期就會下跌。 對此，天風證券分析指出，結(jié)合歷史回顧，再借鑒日本市場，我們發(fā)現(xiàn)，本外幣利差持續(xù)大幅倒掛并不必然導致匯率持續(xù)貶值，匯率基本穩(wěn)定的前提還是國內(nèi)經(jīng)濟基本面企穩(wěn)，以及政策提振市場信心。邏輯上，經(jīng)濟穩(wěn)、利率穩(wěn)才能匯率穩(wěn)。所以問題不在于利差，而在于我們自身。 展望后續(xù)，考慮到聯(lián)儲已經(jīng)加息至明顯高于中性利率的限制性利率水平，我們預計，加息后美國國內(nèi)需求將逐步回落，但經(jīng)濟仍有一定韌性，快速轉(zhuǎn)弱可能性不大。年內(nèi)通脹仍將維持較高水平，要到明年三季度末至四季度初，CPI與核心CPI同比才有望回落至2%。