一周固收研究 | 國債期限利差縮小，債市風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，穩(wěn)匯率政策生效

每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 彭水萍

上周，債券現(xiàn)貨、期貨市場出現(xiàn)一定分歧，顯示出前期市場預(yù)期不足的態(tài)勢，但就影響目前債券市場收益的因素來看，流動(dòng)性、匯率以及權(quán)益資產(chǎn)等都面臨一定壓力。不過，總體來看，持續(xù)落實(shí)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策，穩(wěn)匯率政策頻出依舊是穩(wěn)定大局的關(guān)鍵，業(yè)內(nèi)人士分析指出，債市風(fēng)險(xiǎn)偏好漸在回落，穩(wěn)匯率政策逐漸生效。

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國債期限利差縮小

上周（10月24日-10月30日），在流動(dòng)性調(diào)控基礎(chǔ)上，債市稍顯活躍。從流動(dòng)性來看，上周央行市場公開操作實(shí)現(xiàn)凈投放8400億元，以應(yīng)對10月末流動(dòng)性暫時(shí)的短缺。

結(jié)合經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，據(jù)華安期貨統(tǒng)計(jì)，工業(yè)企業(yè)加快恢復(fù)，利潤降幅已持續(xù)收窄。綜合以上，這意味著，當(dāng)前利率仍然處于下行態(tài)勢，疫情在部分地區(qū)的反撲，對于債市仍然有支撐作用，預(yù)計(jì)下周仍然小幅看多。

當(dāng)然，從目前的國債期貨的走勢來看，債市行情與收益率出現(xiàn)倒掛，恰也反應(yīng)出現(xiàn)貨債券市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的錯(cuò)位。華安期貨統(tǒng)計(jì)顯示，上周債市出現(xiàn)大漲，收益率出現(xiàn)下行，總體來看，10年期主力合約收盤價(jià)較前一周上漲0.52%，5年期主力合約上漲0.38%，2年期主力合約上漲0.18%。價(jià)格上，國債期貨10年期主力合約T2212周收盤價(jià)收101.65元。國債期貨5年期主力合約TF2212漲至102.14元。2年期TS2212漲至101.38元。

而在收益率方面，國債期限利差縮小，上周國債期限利差較前一周有所縮小，短端2Y利率小幅下跌。從現(xiàn)券來看國債10Y2Y利差前一周為58bp，上周為62bp，利差縮小。短端2年期利率小幅下跌為2.08%，長端10年期收益率較上周也出現(xiàn)小幅下跌，收為2.66%，期限利差扁平。

可見，市場對于現(xiàn)貨及期貨預(yù)期存在分歧，體現(xiàn)在對市場的預(yù)判存在差異，而有關(guān)市場的擔(dān)憂，在流動(dòng)性方面，有基金公司表示，也與外資回流相關(guān)。

中歐基金表示，當(dāng)前市場的主要擔(dān)憂主要有：外資的回流對市場資金面結(jié)構(gòu)的短期負(fù)面影響、三季報(bào)部分公司受經(jīng)濟(jì)壓力制約加大以及人民幣匯率的走勢。由于普遍預(yù)計(jì)明年中國GDP增速將高于今年，意味著當(dāng)前持續(xù)挑戰(zhàn)歷史低位的估值水位具有較強(qiáng)的指示作用?？紤]到下跌末期市場普遍較高的波動(dòng)率，可密切關(guān)注經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)，以及拐點(diǎn)驗(yàn)證后的市場彈性。

混合二級(jí)債基指數(shù)連續(xù)兩周下跌

Wind統(tǒng)計(jì)顯示，中長期純債基金指數(shù)上周周內(nèi)漲幅0.06%。此外，短期純債基金指數(shù)周內(nèi)上漲0.03%，混合債券型二級(jí)基金指數(shù)周內(nèi)下跌0.86%。

來源：Wind統(tǒng)計(jì)（時(shí)間：10.24-10.30）

從當(dāng)前債基行情來看，含權(quán)債基依然是少跌較為明顯的品類，主要原因也與近期權(quán)益市場出現(xiàn)震蕩有關(guān)。當(dāng)然，就債券標(biāo)的本身而言，除了前述國債行情向好外，業(yè)界其實(shí)也對目前的匯率貶值有一定的擔(dān)憂。

首先，在權(quán)益投資方面，上周A股上證指數(shù)拉出大陰線，單周下跌4.05%，而可轉(zhuǎn)債指數(shù)也出現(xiàn)3.88%的周內(nèi)跌幅。這意味著，含權(quán)債基中最多配置要素的指數(shù)行情，在上周均出現(xiàn)較深度的回調(diào)，因此，此類含權(quán)債基的走勢出現(xiàn)回落也就探出端倪。

另外，在匯率方面，因美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱，市場對美國未來加息步伐的預(yù)期降溫，美元指數(shù)自10月14日起震蕩下跌。從影響匯率貶值的主要壓力已從外部強(qiáng)勢美元轉(zhuǎn)為對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期謹(jǐn)慎。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，人民幣匯率和美元指數(shù)高度相關(guān)，但近期美元指數(shù)和人民幣匯率卻出現(xiàn)分化，美元的走弱并未帶動(dòng)人民幣匯率反彈。

與之相反，10月至今人民幣匯率一路走貶，開源證券分析指出，在10月22日美聯(lián)儲(chǔ)釋放放緩加息步伐，美元指數(shù)快速走弱后，人民幣貶值趨勢不僅沒有放緩，單邊貶值斜率反而更加陡峭，出現(xiàn)了進(jìn)一步惡化的跡象，貶值壓力不斷放大。除美元外，人民幣兌歐元、英鎊等一籃子貨幣匯率也在不斷走弱。

開源證券分析指出，后續(xù)隨著美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的持續(xù)走弱和通脹壓力緩解，預(yù)計(jì)美元指數(shù)將會(huì)延續(xù)下行趨勢，匯率貶值的艱難時(shí)刻可能已經(jīng)過去。

穩(wěn)匯率政策生效

流動(dòng)性超預(yù)期的收緊，以及寬信用進(jìn)度的超預(yù)期，或是目前業(yè)界對于整體大類資產(chǎn)配置的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂點(diǎn)。而就目前國內(nèi)政策調(diào)控的情況來看，分歧管控依舊明顯，債市風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)在回升之中。

具體在數(shù)據(jù)方面，前述國債短端品種收益率隨資金價(jià)格先上后下，風(fēng)險(xiǎn)偏好回落推動(dòng)長端品種收益率下行幅度更大，收益率曲線呈現(xiàn)平坦化特征。

信用債方面，一級(jí)市場信用債發(fā)行量大幅上升，凈融資額環(huán)比上升，城投、公用事業(yè)、非銀金融、綜合等行業(yè)發(fā)行較為活躍；二級(jí)市場方面，信用債市場整體成交活躍度有所下降，1Y、3Y中短票收益率上升，信用利差普遍走闊；中高等級(jí)城投債收益率下行，信用利差全線走闊。

海外市場當(dāng)中，10年期美債收益率從4.21%下行19bp至4.02%，主要受歐美PMI下行和貨幣緊縮力度邊際放緩影響。10年與2年美債期限利差倒掛幅度擴(kuò)大11bp至-39bp；10年期中美利差倒掛幅度收窄13bp至-135bp左右；美元資金價(jià)格上行，美元流動(dòng)性或邊際收緊。

華創(chuàng)證券指出，從宏觀來看，擴(kuò)大消費(fèi)和制造業(yè)需求，促進(jìn)外資擴(kuò)增量穩(wěn)存量；就財(cái)政政策而言，落實(shí)制造業(yè)留抵稅額即申即退，推動(dòng)重大項(xiàng)目加速落地；就貨幣政策而言，穩(wěn)匯率政策頻出，表態(tài)盡量長時(shí)間保持正常貨幣政策；就金融監(jiān)管而言，某省摸底調(diào)查開發(fā)區(qū)債務(wù)，現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品整改提速；就房地產(chǎn)政策而言，“交房即交證”進(jìn)一步擴(kuò)圍，多城將開啟第四批次集中供地。

總體看來，依舊是持續(xù)落實(shí)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策的利好兌現(xiàn)，穩(wěn)匯率政策頻出也有望進(jìn)一步穩(wěn)定市場格局。

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