每經(jīng)熱評丨穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，需要供給與需求同時發(fā)力

每經(jīng)特約評論員 尹中立

8月15日，國家統(tǒng)計局公布的最新數(shù)據(jù)顯示，1~7月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資79462億元，同比下降6.4%；其中，住宅投資60238億元，下降5.8%。1~7月份，商品房銷售面積78178萬平方米，同比下降23.1%。商品房銷售額75763億元，下降28.8%。

在當前形勢下，房地產(chǎn)市場急需提振信心。

從過去20年房地產(chǎn)調(diào)控的歷史看，刺激住房需求就可以扭轉房地產(chǎn)市場的預期。但這一次情況有所不同，自2021年底開始，各地因城施策出臺了很多刺激需求的政策，人民銀行也出臺了降息、降準的措施，但2022年前7個月的房地產(chǎn)市場復蘇信號依然十分微弱。刺激住房需求的政策之所以效果不彰，原因在于這一次導致市場下行的主要因素是供給側出現(xiàn)問題，是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)集中出現(xiàn)債務風險，7月28日召開的中央政治局會議首次提到房地產(chǎn)市場要“保交樓”具有很強的針對性。

要實現(xiàn)“保交樓”的任務，就必須采取有針對性的措施化解房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的債務風險。筆者認為，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，需要從供給和需求兩個方向同時發(fā)力。通過降低按揭貸款利率來適度刺激住房需求，可以改變當前市場預期，同時需要采取有力措施化解房地產(chǎn)企業(yè)的債務風險，建議設立住房穩(wěn)定基金，在住房穩(wěn)定基金基礎上逐步形成一套適合我國國情的房地產(chǎn)金融調(diào)控體系。

刺激需求著力點：減交易摩擦，降財務成本

以“穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期”為目標，因城施策，發(fā)揮地方政府在維護房地產(chǎn)市場穩(wěn)定中的積極作用，在堅持“房住不炒”前提下，鼓勵地方政府采取適度措施活躍市場。除北京、上海、深圳等少數(shù)住房供求關系突出的城市之外，其他城市可以考慮取消新房限價措施，可以逐步取消限購、限貸措施。房地產(chǎn)調(diào)控的工具，需要根據(jù)新的形勢及時更新。

我國主要城市的房價偏高，需要防范房價的快速下降導致的各種風險，活躍的二手房交易有利于穩(wěn)定住房的梯度消費格局，有利于房價的穩(wěn)定。

在學術界有一種觀點認為，當前房價太高了，應該讓房價降下來。如果住房是一般消費品，降低產(chǎn)品價格可以刺激需求，從而讓市場恢復均衡。但住房不僅是消費品，它還是一種資產(chǎn)，住房價格快速下跌會引發(fā)居民、企業(yè)及金融機構的資產(chǎn)負債表出現(xiàn)惡化，出現(xiàn)“資產(chǎn)負債表型衰退”，形成債務緊縮循環(huán)，操作不當會導致嚴重的經(jīng)濟衰退，甚至一蹶不振。因此，穩(wěn)定價格預期對當下的房地產(chǎn)調(diào)控來說至關重要。

歷史經(jīng)驗表明，二手房交易狀況對新房市場和土地市場都有決定性的影響，通過降低二手房交易成本可以對穩(wěn)定房地產(chǎn)預期產(chǎn)生積極作用。過去我們所有政策目標都是為了遏制房價上漲，在限制二手房交易方面增加了很多稅費成本，現(xiàn)在可以逐漸減少稅費成本。

可以將二手房稅費減免與生育政策掛鉤，對生育二胎或三胎的家庭實施針對性的優(yōu)惠政策，降低他們的換房成本。

首先，我們比較一下按揭貸款利率和住房租金收益率。當前一線城市的住房租金收益率在1.5%左右，而按揭貸款利率經(jīng)過最近幾次下調(diào)后仍然高達4.5%左右。從正常市場邏輯看，住房的租金收益率應該高于按揭貸款利率，如果租金收益率低于按揭貸款利率，投資者會退出市場，除非房價持續(xù)上漲。如果把時間拉長，住房租金收益率與按揭貸款利率之間的剪刀差必然收斂。在不可能大幅度提高租金收益率的情況下，降低按揭貸款利率成為必然的選擇。

其次，我們把按揭貸款利率定價進行國際比較。按照發(fā)達國家的平均水平，住房抵押貸款利率大概要高于同期國債利率1.5%左右。同樣是銀行為主要的金融體系，德國和日本的住房抵押貸款利率與同期國債收益率的利差只有1.15%左右。

目前，中國住房抵押貸款利率是按照5年的LPR利率為基準，2022年二季度個人住房貸款平均利率是4.45%，同期5年期國債到期收益率均值是2.53%（2022年7月20日），二者利差1.92％。按揭貸款至少可以降低0.5%。

供給政策著力點：化解房地產(chǎn)企業(yè)債務風險

有人建議通過暫緩實施“三線四檔”政策來化解當前的房地產(chǎn)企業(yè)風險，筆者認為這不是解決問題的正確途徑。

“三線四檔”政策在實施過程中應該更加柔性化，讓企業(yè)有更多的適用時間，但必須清楚認識到“三線四檔”政策是為了遏制資本在房地產(chǎn)行業(yè)的無序擴張，是完善我國宏觀審慎管理體系的需要，該項政策措施的方向是正確的。

有人建議通過市場化的途徑來化解房地產(chǎn)企業(yè)的債務風險，筆者認為此類方法只能對少數(shù)項目有效。

因為房地產(chǎn)類企業(yè)的債權人（尤其是表外負債的債權人）主要是以信托機構為主的影子銀行，這些資金的成本較高，而且有時間限制。在企業(yè)風險已經(jīng)暴露的情況下，買房者不敢貿(mào)然購買期房，企業(yè)通過銷售回籠資金的困難越來越大，加上再融資渠道已經(jīng)關閉，債務風險就會越陷越深。

2021年底，央行出臺政策鼓勵房地產(chǎn)項目的兼并重組，而且兼并融資不計入監(jiān)管考核范圍，該政策出臺之后對舒緩房地產(chǎn)市場的流動性發(fā)揮了積極作用，但該政策難以從根本上改變市場格局。在市場價格走低的背景下，房地產(chǎn)項目的資產(chǎn)價值在縮水，而負債成本隨著時間的延長而增加，這些項目就會陷入虧損狀態(tài)，通過并購方式很難化解風險。

據(jù)CRIC不完全統(tǒng)計，截至2022年6月底典型房企年內(nèi)累計獲取1960億元的并購貸款額度。除了銀行并購貸款，已有7家房企完成并購債券的注冊。從規(guī)模來看，7家房企共8筆并購債券合計注冊規(guī)模約496億元，其中約110億元的募集資金將用于項目收并購，占總注冊規(guī)模的22.18%。

而2022上半年房企債券到期規(guī)模為3417億元，同期發(fā)行規(guī)模只有2068億元，到期規(guī)模高出發(fā)行規(guī)模39%。發(fā)債總量縮水，疊加債券到期高峰，“借新還舊”的邏輯被打破，因此房企集中出現(xiàn)債務違約。

通過市場化的方式出清當前房地產(chǎn)企業(yè)的債務風險需要付出高昂的成本，可以考慮國家信用適時介入，筆者建議，設立住房穩(wěn)定基金，通過國家信用在市場低成本募集資金來置換房地產(chǎn)企業(yè)的高成本資金，從而達到降低房地產(chǎn)企業(yè)的整體債務風險的目的。該基金可以成為中國住房金融調(diào)控的新工具，行使類似住房金融領域“中央銀行”的職能。而擬成立的住房穩(wěn)定基金，可以借鑒他國經(jīng)驗，由相關部門牽頭出資設立國家住房穩(wěn)定基金有限責任公司。

住房穩(wěn)定基金公司資本金暫定10000億元，住房基金分多期設立，鼓勵商業(yè)銀行參與，住房基金為非營利性，資金成本控制在3%以下。

住房穩(wěn)定基金主要用于應對個別大型房企風險處置。包括支持階段性解決問題房企資金鏈保復工保交付；支持優(yōu)質房企并購；支持地方重大房地產(chǎn)爆雷項目化解穩(wěn)定市場。

基金市場化綜合運作，與金融機構、地方性基金和重點企業(yè)等合作運營。

同時，采用“貼息+REITs”模式盤活房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的沉淀資產(chǎn)，在化解房企債務風險的同時增加面向中低收入群體的住房供給。

“財政貼息+REITs”模式的核心思路是借助金融市場，通過資產(chǎn)證券化的方式把房地產(chǎn)企業(yè)的部分資產(chǎn)轉化為具有準公共資產(chǎn)屬性的公共住房。這樣既能夠在一定程度上緩解房地產(chǎn)企業(yè)面臨的債務壓力，同時也能增加地方政府的公共住房供給。

由金融機構收購出現(xiàn)風險的開發(fā)企業(yè)已經(jīng)建成的住房，按照市場化原則實行項目制管理，引入職業(yè)經(jīng)理人，對金融機構收購的住房產(chǎn)品做資產(chǎn)證券化處理（REITs、ABS、MBS）。職業(yè)經(jīng)理人同時負責將住房產(chǎn)品通過出租或者出售的方式提供給享受住房政策保障的個體。

另外，由財政為證券化產(chǎn)品提供貼息。如果項目提供的穩(wěn)定收益現(xiàn)金流能保持在2%，財政貼息2%可以讓該類金融產(chǎn)品具有市場吸引力。這種情況下，財政支出對資產(chǎn)的撬動效應是1：50，即1000億元的財政貼息可以撬動5萬億元的資產(chǎn)，按照每套房產(chǎn)100萬元計算可以為500萬家庭提供政策保障性住房。

總之，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，需要供給與需求同時發(fā)力。只有這樣，才能進一步提振市場信心，促進房地產(chǎn)市場健康良性發(fā)展。

（作者為中國社會科學院房地產(chǎn)金融研究中心主任）

封面圖片來源：攝圖網(wǎng)