融資篇｜中小企業(yè)融資“難且貴”頑疾可解？北交所推動一級市場投早投小，有專精特新企業(yè)估值翻倍

每經(jīng)記者 葉曉丹    每經(jīng)編輯 文多    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

“我們之前看的幾家企業(yè)，在評上“專精特新”后，估值漲得特別厲害，投資機構(gòu)之間的競爭也很激烈。”9月中旬，一位創(chuàng)投機構(gòu)人士向《每日經(jīng)濟新聞》記者反饋了近期一級市場對專精特新企業(yè)的熱情。

北交所橫空出世，將被打造為服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，而被工信部評為“專精特新”的公司無疑是中小企業(yè)里的明星。

中小企業(yè)進入二級市場直接融資的渠道已被進一步打開，既是當(dāng)前制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈“強鏈”“補鏈”在資本要素上的現(xiàn)實所需，也更加豐富了國內(nèi)多層次資本市場。誠然，中小企業(yè)融資“難且貴”的頑疾多年難解，間接融資渠道、一級市場融資、二級市場直接融資多年來通路難暢。

但，潮水的方向正在改變。

當(dāng)前，正值中國經(jīng)濟增長新舊動能轉(zhuǎn)換之際，北交所應(yīng)運而生，將為中小企業(yè)融資帶來哪些影響？《每日經(jīng)濟新聞》記者歷時半月，采訪政產(chǎn)學(xué)研以及投融資方面資深人士，聚焦分析中小企業(yè)融資潮涌。

“專精特新”們的苦惱

2021年7月初，《每日經(jīng)濟新聞》記者跟隨工信部中小企業(yè)發(fā)展促進中心組織的“優(yōu)化中小企業(yè)發(fā)展環(huán)境萬里行”暨“專精特新企業(yè)調(diào)研采訪行”隊伍，對西安市十余家專精特新小巨人企業(yè)進行了走訪和調(diào)研。

調(diào)研中，有專精特新企業(yè)反饋，公司前幾年因流動資金緊張，計劃做一輪融資，當(dāng)時和本地銀行溝通，“想拿廠房或土地進行質(zhì)押，但由于土地證和房產(chǎn)證都是滯后的，銀行沒批準(zhǔn)。銀行要求企業(yè)用第三方擔(dān)保融資，而擔(dān)保公司除了收取擔(dān)保費的2個點費用外，還要將企業(yè)主個人的財產(chǎn)和房產(chǎn)捆綁進去”。

2021年7月初，“優(yōu)化中小企業(yè)發(fā)展環(huán)境萬里行”走進西安企業(yè)

圖片來源：每經(jīng)記者 葉曉丹 攝（資料圖）

也有專精特新企業(yè)表示，對于當(dāng)前處于新興賽道的中小企業(yè)，其產(chǎn)品尚在市場培育階段，需要資金推動后續(xù)發(fā)展，在這一過程中啟動融資時，本地的風(fēng)投機構(gòu)，往往根據(jù)PE模型，依據(jù)公司凈利潤進行估值，但這讓很多弱周期、新賽道的企業(yè)較難獲得本地風(fēng)投認可。

此外，在調(diào)研的數(shù)十家中小企業(yè)中，有多家企業(yè)提到了當(dāng)前融資過程中存在的一個問題：部分企業(yè)因下游客戶賬期時間較長，容易造成企業(yè)流動資金緊張，而在融資過程中，中小企業(yè)又很可能因抵押物不足、或者沒有可經(jīng)營的固定資產(chǎn)，在融資方面仍有壓力。

另一方面，對于近年來推動的知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資、科技貸等融資渠道，亦有企業(yè)主反饋遇到了對企業(yè)專利的價值評估難、評估費用較高等問題。

對此，安永浙江省主管合伙人黎志光認為，從創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展規(guī)律來看，中小企業(yè)的技術(shù)發(fā)展路線尚未定型，盈利模式不穩(wěn)定，尤其需要資本支持。但資金不足一直是制約中小企業(yè)發(fā)展的原因之一。首先，中小企業(yè)融資渠道狹窄，多數(shù)仍然通過銀行貸款等渠道；其次，中小企業(yè)獲得中長期貸款難度大，融資期限結(jié)構(gòu)不利于長遠發(fā)展。

間接融資的攻與守

相比于一級市場的直接融資，通過銀行等金融機構(gòu)間接融資目前實際上是專精特新等中小企業(yè)更為主要的融資渠道。在中小企業(yè)融資“難且貴”頑疾難解背后，銀行等金融機構(gòu)存在風(fēng)險偏好、資金風(fēng)控、不良率等各方面權(quán)衡。

當(dāng)然，中小企業(yè)也有不少因自身規(guī)范性不足，而難以獲得銀行貸款。“中小企業(yè)要解決融資問題，首先打鐵仍需自身硬，企業(yè)要提高自身的管理能力。”西安市工信局相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)景六剛認為，當(dāng)前中小企業(yè)融資難融資貴的問題，既存在金融機構(gòu)對中小企業(yè)情況不夠掌握，金融產(chǎn)品的設(shè)計還不夠貼近中小企業(yè)的問題，但另一方面，中小企業(yè)的綜合素質(zhì)仍有待提高，“如果企業(yè)的賬是亂的、管理是亂的，產(chǎn)品沒有競爭力，銀行要規(guī)避金融風(fēng)險，在貸款方面當(dāng)然會更謹慎。”

不過，也有資深銀行業(yè)人士向《每日經(jīng)濟新聞》記者透露，自去年以來，各家商業(yè)銀行對于中小企業(yè)融資貸款的推動力度較大。

2021年3月，浙江一中小企業(yè)負責(zé)人曾向記者介紹：“自去年以來，國家對實體經(jīng)濟的支持力度大，其中之一就體現(xiàn)在貸款利率上，以前貸款月利息4厘75，當(dāng)前只要3厘5分左右。”

為了更好地推動金融服務(wù)實體企業(yè)，金融機構(gòu)也加大了在金融科技上的監(jiān)管創(chuàng)新。中國人民銀行杭州中心支行此前發(fā)布公告，宣布杭州市金融科技創(chuàng)新監(jiān)管試點第二批創(chuàng)新應(yīng)用已經(jīng)通過復(fù)審并完成登記。其中，同盾科技與杭州銀行聯(lián)合申請的“基于人工智能的輔助風(fēng)控產(chǎn)品”等四個創(chuàng)新項目，將面向用戶正式提供服務(wù)。

業(yè)內(nèi)分析人士表示，項目的落地將有效地輔助杭州銀行實時識別企業(yè)貸款申請中的信用風(fēng)險及欺詐風(fēng)險，提升銀行風(fēng)險識別能力，解決銀企信息不對稱問題，為中小企業(yè)提供更為專業(yè)化的貸款服務(wù)，紓解中小微企業(yè)融資難題，增加企業(yè)金融服務(wù)可獲得性。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

忽如一夜春風(fēng)來

9月2日，北交所橫空出世，給了資本市場和創(chuàng)新型中小企業(yè)極大的利好預(yù)期。

功能定位上，北交所將成為服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地。中小企業(yè)一直是中國經(jīng)濟發(fā)展中極其重要的微觀主體，貢獻了全國50%以上的稅收、60%以上的GDP、70%以上的技術(shù)創(chuàng)新成果和80%以上的勞動力就業(yè)，是中國經(jīng)濟的基本盤，而創(chuàng)新型中小企業(yè)更是重中之重?！咀?】

消息發(fā)布后，一級市場的投資人敏銳感知到了這一波新浪潮與新機遇。

“浙江很多投資機構(gòu)都組織了專精特新企業(yè)調(diào)研，我們和一些銀行券商也達成合作，共同挖掘相關(guān)的優(yōu)質(zhì)項目。”浙商創(chuàng)投合伙人陳偉民9月中旬向《每日經(jīng)濟新聞》記者介紹。

也有創(chuàng)投機構(gòu)投資人透露，現(xiàn)在金融機構(gòu)、投資機構(gòu)對專精特新熱情較高，很多熱門專精特新企業(yè)的估值也水漲船高，“漲一兩倍估值的都有”。

當(dāng)然，高禾投資管理合伙人劉盛宇也表示，目前已經(jīng)獲評專精特新的企業(yè)數(shù)量較多，投資機構(gòu)也有一個逐步消化的過程，而且很多機構(gòu)都有自己的細分賽道，投資人還是會專注自己熟悉的垂直領(lǐng)域看項目。

9月14日，浙江省經(jīng)信廳中小企業(yè)與民營經(jīng)濟發(fā)展處處長應(yīng)云進在總結(jié)浙江省專精特新企業(yè)的特點和不足之處時，也提及融資方面。應(yīng)云進表示：目前專精特新企業(yè)融資的情況，第一是軟件類的、電子類的創(chuàng)新資金比較短缺，第二是出口導(dǎo)向的企業(yè)資金比較短缺，第三是以國內(nèi)市場為主的制造類企業(yè)資金比較短缺。而高端裝備、醫(yī)療器械行業(yè)的專精特新企業(yè)還是比較受一級市場風(fēng)險投資資金追捧的。

將推動一級市場投早投小

提及一級市場投資標(biāo)的的市場估值，高禾投資管理合伙人劉盛宇向《每日經(jīng)濟新聞》記者分析：“其實從去年到現(xiàn)在，一級市場資產(chǎn)整體估值就不低，尤其是熱門賽道，比如半導(dǎo)體、醫(yī)藥醫(yī)療。北交所推出，專精特新企業(yè)迎來利好，對投資機構(gòu)來說，個人認為，投資機構(gòu)現(xiàn)在對中早期項目關(guān)注度會比以前高，之前很多機構(gòu)偏中后期投資，做Pre－Ipo。專精特新里面很多項目應(yīng)該還處在中早期階段了，這樣的話會得到更多資金的青睞和關(guān)注。”

劉盛宇近期感知最明顯的一個細微變化是，找高禾投資溝通早期項目的資金好像比之前多了。而在之前，一些項目的中早期融資是最難的。有好幾個項目，技術(shù)層面都很好，甚至是國內(nèi)首創(chuàng)，比進口產(chǎn)品都好，但是在很多資本看來都是太早期了。

投資人為什么不愿意“投早”？

“缺乏確定性。”劉盛宇表示，這兩年，一級市場機構(gòu)頭部化趨勢明顯，且熱衷于投資中后期項目，不少投資機構(gòu)之前經(jīng)歷了資本寒冬和退出難，因此對“確定性”要求很高。

浙商創(chuàng)投合伙人陳偉民介紹，早期項目的退出期一般都大于5年，中后期項目退出期略短，如果是IPO退出，也要3~5年

北交所的設(shè)立，可以彌補資本市場服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的短板，也縮短了一級市場投資機構(gòu)的被投項目退出周期。

陳偉民分析稱，IPO退出收益率最高但非主流，實際情況是大部分項目是回購、項目清算以及通過S基金方式退出。

資本市場的“蝴蝶效應(yīng)”

北交所帶來的蝴蝶效應(yīng)正在發(fā)酵，除了投資機構(gòu)，券商等中介機構(gòu)也表現(xiàn)出了極大的積極性。

《每日經(jīng)濟新聞》記者從浙商證券獲悉，浙商證券正從三方面對北交所上市業(yè)務(wù)推進工作進行部署，其中提及：“將把加大中小企業(yè)服務(wù)覆蓋放在近期工作的首要位置，堅持‘做早、做小’策略，瞄準(zhǔn)專精特新企業(yè)，發(fā)動全國百余家營業(yè)網(wǎng)點的力量，發(fā)揮與浙江股權(quán)交易中心、寧波股權(quán)交易中心等機構(gòu)的合作優(yōu)勢，團隊與分支機構(gòu)之間、團隊與中介機構(gòu)之間，形成緊密合作，形成統(tǒng)一的服務(wù)團隊主動走進企業(yè)，推動相關(guān)業(yè)務(wù)從單兵作戰(zhàn)到體系化運營。”

中信建投證券投行委委員、董事總經(jīng)理李旭東此前曾分析稱，北交所的設(shè)立，將進一步完善多層次資本市場體系，形成與滬深交易所功能互補、互聯(lián)互通的證券市場新格局。有效激活創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層的活力，并向下延伸搞活區(qū)域性股權(quán)市場，中小企業(yè)層層遞進的資本路徑逐漸清晰。【注2】

浙江省經(jīng)信廳中小企業(yè)與民營經(jīng)濟發(fā)展處處長應(yīng)云進則在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者專訪時透露：浙江經(jīng)信廳正在與北交所對接專精特新企業(yè)相關(guān)工作，資本對接將是浙江省經(jīng)信廳主接下來要開展的工作之一，浙江股權(quán)交易中心將專門設(shè)立浙江專精特新專板，然后為專精特新企業(yè)開展專題培訓(xùn)，與北交所、上交所的科創(chuàng)板、深交所的創(chuàng)業(yè)板對接，引進天使投資、風(fēng)險投資、產(chǎn)業(yè)基金對接，引入銀行，開展投貸聯(lián)動的融資對接。

（更多浙江專精特新專板相關(guān)內(nèi)容請點擊進入專訪“浙江省經(jīng)信廳應(yīng)云進：浙江股交所將設(shè)立專精特新專板”）

安永浙江省主管合伙人黎志光則向記者表示，北交所的發(fā)行條件和標(biāo)準(zhǔn)相對更低，服務(wù)對象“更早、更小、更低”，為更多創(chuàng)新型中小企業(yè)提供了機會；其次，相對傳統(tǒng)IPO上市路徑，“層層遞進”的轉(zhuǎn)板機制使得審核難度相對較低和確定性更強，時間安排也更為緊湊，而再融資階段，進一步通過儲架發(fā)行、自辦發(fā)行、授權(quán)發(fā)行等方式簡化了程序；第三，從北交所的交易規(guī)則和持續(xù)督導(dǎo)等規(guī)則來看，北交所充分借鑒了現(xiàn)有板塊的規(guī)則或監(jiān)督經(jīng)驗，又進一步改進形成了更符合中小企業(yè)差異化特點的制度，有望改善新三板流動性問題，吸引更多的投資者，為中小企業(yè)融資提供便利。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

新嘗試：投貸聯(lián)動

隨著科創(chuàng)型企業(yè)的快速發(fā)展,企業(yè)在經(jīng)營過程中相應(yīng)產(chǎn)生了大量融資需求。而商業(yè)銀行所面向的客戶群體,基于其傳統(tǒng)信貸審批標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計的貸款產(chǎn)品通常較難滿足該類企業(yè)的融資需求。“投貸聯(lián)動”作為金融創(chuàng)新服務(wù)模式應(yīng)運而生,該模式兼具債權(quán)和股權(quán)融資屬性,既可解決中小科創(chuàng)企業(yè)在發(fā)展初期信貸風(fēng)險和收益不相匹配的問題,降低企業(yè)獲得債權(quán)融資的難度,又將銀行服務(wù)企業(yè)的周期前移至企業(yè)的初創(chuàng)期和成長期,為其提供相關(guān)的信貸資金支持。【注3】

浙商創(chuàng)投合伙人陳偉民向記者表示，目前浙商創(chuàng)投和浙商銀行就有關(guān)于投貸聯(lián)動的合作。據(jù)了解，浙商銀行、浙商產(chǎn)融和浙商創(chuàng)投還共同發(fā)起設(shè)立了“鳳凰行動”計劃專項基金,總規(guī)模255億元。

陳偉民表示，在基金運作過程中，浙商銀行和浙商創(chuàng)投會對質(zhì)地較好的企業(yè)一起進行投貸的盡調(diào)。“因為企業(yè)有可能缺資金，融資一部分可以用股權(quán)來解決，一部分用貸款來解決，我們也會給出建議，就是怎樣去配置資金比例的問題，有時候，企業(yè)一級市場融資太多，會稀釋大股東股權(quán)，所以我們也會建議企業(yè)配置一些財務(wù)性貸款，做一個融資組合。”

目前，國內(nèi)現(xiàn)有投貸聯(lián)動業(yè)務(wù)模式主要包括“銀行＋子公司”模式、“銀行＋基金模式”、“銀行＋VC/PE模式”。“銀行+子公司”模式受限于子公司的牌照限制,其推廣難度較大,而“銀行+基金”模式則面臨政策風(fēng)險，相比之下,采用“銀行+VC/PE”模式的投貸聯(lián)動業(yè)務(wù)則有較廣闊的發(fā)展空間,商業(yè)銀行與投資機構(gòu)展開合作,銀行發(fā)揮其資金優(yōu)勢,而投資機構(gòu)則可發(fā)揮其在投資領(lǐng)域的專業(yè)能力,且雙方共享項目庫,做到信息共享、風(fēng)險共擔(dān)、互利共贏。特別是采用認股選擇權(quán)方式時,銀行可獲得股權(quán)投資的超額收益,使風(fēng)險與收益相匹配。【注4】

當(dāng)然，銀行和投資機構(gòu)在風(fēng)險偏好、風(fēng)控研究等方面有不同的標(biāo)準(zhǔn)和緯度，陳偉民對此也強調(diào)：“投貸聯(lián)動，銀行和創(chuàng)投機構(gòu)在項目共享機制上和風(fēng)險控制措施上是互通的，彼此有比較深度的合作，基于資料研究共享判斷，但最終的投資決策是分開的。”

 

【注1】本段摘自2021年9月2日經(jīng)濟觀察報刊發(fā)的《解讀北交所：設(shè)立北交所的核心是為“專精特新”中小企業(yè)服務(wù)》一文。

【注2】本段摘自《證券時報》9月13日刊發(fā)的《全力支持北交所建設(shè) 致力服務(wù)專精特新企業(yè)》一文。

【注3】本段摘自2021年第04期《銀行管理》刊發(fā)的《商業(yè)銀行開展投貸聯(lián)動業(yè)務(wù)的模式特征、問題與建議》。

【注4】本段摘自2021年第04期《銀行管理》刊發(fā)的《商業(yè)銀行開展投貸聯(lián)動業(yè)務(wù)的模式特征、問題與建議》。