鎂刻圓桌| 物業(yè)企業(yè)憑什么獲得高估值？

每經記者 包晶晶  王佳飛  陳利    每經編輯 陳夢妤    

Wind數(shù)據(jù)顯示，26家A+H物業(yè)股上半年算數(shù)平均漲幅為53.6%，加權平均漲幅為117%。

截至目前，個別物業(yè)股年初至今的區(qū)間漲幅已經超過200%，超過100%的也有4家。

物業(yè)企業(yè)得到了資本市場真金白銀的認可。

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，截至2019年底，24家上市物企市值總額2355.9億元，從市盈率角度看，物業(yè)服務企業(yè)市盈率多超過20倍，擁有較高估值。

今年以來，6家物業(yè)企業(yè)已成功上市，而IPO途中的企業(yè)還有很多。資本市場緣何青睞物業(yè)企業(yè)？當前物業(yè)企業(yè)為何能得到如此高估值？依托于地產母公司，物業(yè)企業(yè)獲得了什么？新的利潤增長點應如何布局？

每日經濟新聞（下稱NBD）旗下鎂刻地產訪談欄目——“鎂刻圓桌”本次特別邀請到濱江物業(yè)（2019年3月上市）董事長朱立東、新大正物業(yè)（2019年12月上市）董事長李茂順、仲量聯(lián)行大中華區(qū)企業(yè)評估總監(jiān)陳銘杰，解讀行業(yè)現(xiàn)狀。

濱江物業(yè)董事長 朱立東

新大正物業(yè)董事長 李茂順

仲量聯(lián)行大中華區(qū)企業(yè)評估總監(jiān) 陳銘杰

NBD：您覺得資本市場青睞物業(yè)企業(yè)的原因是什么？

朱立東：資本市場與物業(yè)企業(yè)的聯(lián)姻大致有兩個階段，一是資本市場從原先的不關注到如今的關注。這個關注來自物業(yè)服務行業(yè)的價值發(fā)現(xiàn)。因為對城市居民而言，房子是最重要的家庭資產，如何讓房子做好保值增值？這項工作由物業(yè)公司提供，這個服務本身是有價值的。同時，隨著人民對美好生活的進一步向往，物業(yè)服務的行業(yè)價值會進一步凸現(xiàn)。

二是從關注到喜歡，首先這是由于在城市化進程中，中國房地產市場依然有一個比較廣闊的發(fā)展前景，對物業(yè)企業(yè)而言就有一個外延增長空間；其次，物業(yè)市場在進一步打開，不斷擴大，比如政府機關項目、事業(yè)單位項目、醫(yī)院、學校、體育文化等，都在向物業(yè)企業(yè)開放。這都預示著物業(yè)企業(yè)還有著進一步拓展空間。

此外，物業(yè)企業(yè)輕資產的經營模式，也是資本市場青睞的原因。

李茂順：第一，物業(yè)行業(yè)處于快速成長期，整體發(fā)展前景向好。

物業(yè)行業(yè)市場規(guī)模呈現(xiàn)逐年增長態(tài)勢，經過40年發(fā)展，行業(yè)進入快速成長期。據(jù)中指院、華創(chuàng)證券等機構估算，至2030年，全國物業(yè)管理面積將達到318億平方米，對應收入規(guī)模約2萬億元。隨著國家新型城鎮(zhèn)化建設、消費升級，人們對美好生活品質的追求日益提高，物業(yè)管理作為城市公共設施管理及人們居住基本需求滿足的重要組成部分，顯示出越來越廣闊的市場前景。同時，伴隨科技賦能，行業(yè)發(fā)展將更加高效。

第二，物業(yè)行業(yè)穩(wěn)定性強，有較高抗風險特性。

物業(yè)行業(yè)作為社會民生剛需，收入業(yè)績和營業(yè)能力相對穩(wěn)定。物業(yè)股憑借業(yè)績確定性強、現(xiàn)金流穩(wěn)定充裕且?guī)в斜茈U性質等特點，在不確定性增強的宏觀環(huán)境下，因較強抗風險能力而獲得了資本市場的青睞。

第三，物業(yè)行業(yè)的社會功能和經濟價值進一步深化，與資本市場價值投資的改革方向一致。

物業(yè)行業(yè)的社會功能和經濟價值長期被低估，近年來受信息技術發(fā)展和資本進入影響，且在新冠疫情的促發(fā)下，物業(yè)企業(yè)作為城市運行和百姓美好生活保障的基礎性行業(yè)，發(fā)揮出的不可替代作用和價值逐漸顯現(xiàn)。社會功能和經濟價值的進一步深化，與資本市場投資價值的改革方向一致，因此獲得資本青睞。

陳銘杰：其實從2018年開始，我們就觀察到港股市場開始出現(xiàn)物業(yè)公司或者說物管公司的上市潮，至今已經有20逾家公司上市。這些公司在資本市場的表現(xiàn)也非常亮眼，疫情最嚴峻的幾個月，多家公司的表現(xiàn)都遠優(yōu)于恒生指數(shù)，出現(xiàn)逆勢上揚。

其背后的投資邏輯至少包括三點。首先，物業(yè)/物管作為基礎服務業(yè)，擁有非常穩(wěn)定的現(xiàn)金流，并且具備抗周期性。這是資本市場青睞這一板塊的重要原因。

其次，物業(yè)管理板塊擁有高增長預期。以剛過去的2019年為例，各家上市物業(yè)企業(yè)取得了40%的平均營收增幅。這些高增長，目前來看主要是由中國城鎮(zhèn)化發(fā)展進程及物管公司間的收并購驅動。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，2019年全國住宅的施工面積是60多億平方米，按照1～2年建設周期假設，每月每平方米2元的物管單價推算，未來1～2年內能釋放出千億級別的市場增量。

最后，新冠疫情的出現(xiàn)提升了社會對公共衛(wèi)生健康的關注度，及人們對于物業(yè)增值服務的需求，使得物業(yè)管理這個板塊有了更大的想象空間。

對于增值服務，實際上在疫情之前，各物業(yè)管理公司就已經開始發(fā)展各類增值服務，如案場、工程、咨詢、家政、社區(qū)金融、零售等。這幾年百強企業(yè)的增值服務收入占比都在不斷上升，且毛利率顯著高于傳統(tǒng)物業(yè)服務。疫情期間，物業(yè)APP、業(yè)主群、物業(yè)企業(yè)開設的便利店等，在出行受限時期，解決了業(yè)主物資采購的難題。這種消費習慣和生態(tài)在培育完成之后，物業(yè)管理板塊的增長將更加值得期待。

NBD：當前物業(yè)企業(yè)高估值的主要支撐是什么？

朱立東：主要支撐首先是有良好的高成長性，這個前提是房地產行業(yè)的發(fā)展前景，將給物業(yè)管理的樓盤面積帶來持續(xù)增長；第二是物業(yè)服務企業(yè)都在探索內生性增長，主要來源于企業(yè)應用智能化、創(chuàng)新服務模式，以及業(yè)主的增值服務。

李茂順：第一，行業(yè)短期增長有驅動，長期發(fā)展有空間。上市物業(yè)企業(yè)強勁的增長趨勢是高估值的主要原因。

第二，物業(yè)企業(yè)輕資產模式，收入穩(wěn)定，商業(yè)模式簡單清晰。基于輕資產的行業(yè)特征，公司的基礎物業(yè)管理業(yè)務所提供的現(xiàn)金流穩(wěn)定充裕，主要人力成本保持穩(wěn)定小幅增長，并且疫情期間物業(yè)行業(yè)整體受到的影響相對較小，因此資本市場的預期也較為穩(wěn)定。

第三，廣闊的發(fā)展空間與信息技術廣泛應用的結合，使物業(yè)行業(yè)充滿豐富的創(chuàng)新發(fā)展機會。未來物業(yè)服務將與信息技術深入結合，不斷拓寬業(yè)務邊界、拓展新的商業(yè)模式，如社區(qū)增值服務、尾盤車位代理銷售和央企三供一業(yè)改革、市政環(huán)衛(wèi)業(yè)務、城市綜合運營等。這些新業(yè)務的落地有望支撐物業(yè)公司業(yè)績和估值的進一步提升。

陳銘杰：在疫情最嚴峻的時期，我們仍然觀察到在港股市場，物管企業(yè)的平均市盈率保持在30倍左右，而其關聯(lián)的房地產兄弟公司平均市盈率僅有7倍不到的水平。我們認為這種高估值的主要支撐還是市場對于這類公司的高增長預期。

如前面所介紹，中國城鎮(zhèn)化發(fā)展進程及物管公司間的收并購驅動著物業(yè)公司在管面積的不斷增加，使相關公司收入逐步增加，而新冠疫情又在某程度上擴大了物業(yè)管理這個板塊的想象空間。例如，目前相關方正在加大對科技的投入，包括引入機器人等輔助物業(yè)工作。技術的成熟不僅能夠幫助物業(yè)公司提升工作效率，更重要的是能夠降低人力成本、提升利潤，解決當下物業(yè)公司高人力投入的問題。而物業(yè)的增值服務潛力也引來很多關注，助推了企業(yè)在資本市場估值的提升。

我們的評估咨詢服務團隊過去幾年間也為多家上市物管企業(yè)提供了股權評估、收購價值分攤等服務。從評估方法這個比較技術的角度上來說，除了物業(yè)管理的成本收益，市面上可比公司的情況，我們也會關注物管公司持有的無形資產價值，例如他們的物業(yè)管理合同及其剩余年期；研發(fā)或購買的軟件、APP等等。這些資產的情況也會對物業(yè)企業(yè)的估值產生影響。

NBD：如何看待部分物業(yè)企業(yè)上市后的收并購現(xiàn)象？

朱立東：物業(yè)企業(yè)上市后收并購是有利有弊的。從有利的方面說，可以使企業(yè)的管理面積、營收有一個快速增長。弊端則體現(xiàn)在被并購的企業(yè)標的物存在良莠不齊現(xiàn)象，有些好，有些不好。一般而言，非上市的物業(yè)企業(yè)在內部管理的合規(guī)性、勞動用工的合規(guī)性、社保繳納的合規(guī)性、稅務的合規(guī)性、樓盤管理的品質等方面或多或少都可能存在問題，給企業(yè)發(fā)展帶來一定程度的風險。

另外，由于企業(yè)文化及管理存在的差異性，被收購企業(yè)要融入到收購公司也是困難重重。

李茂順：首先，物業(yè)企業(yè)上市以后的收并購是行業(yè)發(fā)展到終極階段的產物，也是行業(yè)整合的必然結果。其次，對于上市的物業(yè)企業(yè)，收并購無疑是快速擴張市場規(guī)模最有效的途徑。最后，我們認為，收并購的關鍵在于收購完成后對標的公司的吸收整合。上市企業(yè)發(fā)展過程中，如何將收并購后的標的吸收整合運作良好，才能讓規(guī)模優(yōu)勢變成經濟優(yōu)勢。

陳銘杰：利用資本優(yōu)勢進行收并購是龍頭物業(yè)管理企業(yè)快速實現(xiàn)企發(fā)展擴張的常用途徑。僅2019年，物管行業(yè)內就有70余起收并購，其中不乏行業(yè)內標桿性交易，如雅生活服務收購中民物業(yè)，兩大央企中航物業(yè)與招商局物業(yè)重組整合等。這些收并購一方面能夠幫助物業(yè)管理公司實現(xiàn)在管面積的快速增長，并通過協(xié)同效應降低成本；另一方面，收并購也能夠幫助這些企業(yè)接觸更多客戶，為業(yè)務延伸及拓展奠定基礎。

本次疫情很可能會進一步加劇物業(yè)管理行業(yè)分化。對小型物管企業(yè)來說，疫情的負面影響相對較大，企業(yè)需要應對人工、防護物資成本的突然增加，而物管費的延遲繳納則會給經營帶來壓力。相比之下，頭部物管企業(yè)在財務方面的韌性更強，有機會利用疫情中的表現(xiàn)，提升其品牌價值及在行業(yè)中的地位。

當然，這種分化的加劇也將帶來行業(yè)整合的機會。我們有理由相信，頭部物管企業(yè)將繼續(xù)加快收并購步伐。

NBD：怎樣看待地產類母公司與物業(yè)企業(yè)的關系？

朱立東：地產類母公司與物業(yè)企業(yè)的這種關系與中國房地產開發(fā)行業(yè)模式息息相關。這種關系培育了物業(yè)公司的初始發(fā)展，也有利于拿到更多管理項目。但物業(yè)企業(yè)要更好地發(fā)展、壯大，最終還是要走向市場的。

李茂順：目前我國絕大部分物業(yè)公司是背靠地產母公司發(fā)展起來的。這種依靠地產母公司資源輸入性的發(fā)展模式，導致物業(yè)行業(yè)市場化程度不夠深入，也間接造成物業(yè)行業(yè)市場競爭不公平的現(xiàn)象，影響了行業(yè)健康發(fā)展。

國家一直在推動實施城市建設管理體制改革，希望實現(xiàn)“建管分離”。目前行業(yè)內許多矛盾都是由“建管不能分離”造成的。為了推動行業(yè)健康發(fā)展，應深化改革，大力推動物業(yè)行業(yè)的市場化。

陳銘杰：從目前港股市場來看，大部分上市的物管公司都具有房地產的背景，是由地產母公司分拆而成的。

這種聯(lián)系的好處在于，地產類母公司能夠為他們的物業(yè)管理公司輸送新的業(yè)務資源，使得物業(yè)管理公司獲得穩(wěn)定收入。許多擁有房地產背景的物管公司，更會在IPO期間與母公司簽署排他性協(xié)議，從法律層面確保其能直接從母公司獲得所有物管項目。

但這種關聯(lián)交易也會引起監(jiān)管機構和部分投資人的高度關注。例如港交所就會要求上市申請人聘請第三方機構，論證其向母公司收取的物業(yè)管理費用是否合理、公允，A股對關聯(lián)交易和獨立運行方面的審核政策更為嚴格。另外，如果是涉及新的房地產開發(fā)項目，在項目全部賣出前，有相當一部分的物業(yè)管理費用是由母公司向物管公司直接支付的。這種交易可能會引來一些投資人的問詢。

不過，基本上這類物管服務的管理協(xié)議一經簽署就很少會有變更，從結果來說，客觀上提升了物管公司業(yè)務和收入的穩(wěn)定性。因此從現(xiàn)階段來看，這種“背靠大樹好乘涼”的模式還會繼續(xù)。

NBD：如何看待老舊小區(qū)改造的市場機遇，貴公司是否有布局該業(yè)務相關計劃？未來新利潤增長點是什么？

朱立東：老舊小區(qū)改造，對企業(yè)而言既是機遇，也是挑戰(zhàn)。第一，體現(xiàn)了企業(yè)對社會的責任感與使命感，同時也彰顯出企業(yè)對城市的一份人文情懷，因為老舊小區(qū)的文脈是城市文化不可分割的一部分，讓老舊小區(qū)在建筑修護、功能使用、園區(qū)環(huán)境、配套設施的改造上，既有傳統(tǒng)文化的精髓，又能跟上現(xiàn)代化住宅發(fā)展進程，煥發(fā)出新的活力，這是一份使命；第二，老舊小區(qū)改造并不比建設一個新項目容易，相反難度更大，投入方既要全面了解老舊小區(qū)的技術改造難點、痛點，又要從文化上加以傳承，更要考慮到老舊小區(qū)多半是老年人為多的一個居住群體，為這部分群體在有限的空間范圍內提高生活質量，是一個重要挑戰(zhàn)；第三，老舊小區(qū)目前也開始由物業(yè)企業(yè)來運作，物業(yè)承接的空間進一步擴展。

未來的利潤增長點，我認為，第一，來源于新拓展的管理項目面積；第二，得益于提升管理，加強科技、信息化管理，提高工作效率，降低管理成本；第三，拓寬和創(chuàng)新業(yè)務模式，開展多形式的業(yè)主增值服務及經紀業(yè)務、租賃業(yè)務、家裝軟裝業(yè)務的發(fā)展；第四，協(xié)助房地產開發(fā)企業(yè)，協(xié)助房產品銷售。

李茂順：老舊小區(qū)改造是一種城市更新方式，核心在于如何運營。各城市都存在大量老舊小區(qū)，這是政府在城市治理方面的痛點和難點：居民幸福感差，政府協(xié)調管理難。而眾多老舊小區(qū)沒有專業(yè)的物業(yè)服務，設施設備疏于管理，改造后不能長期維護，使用壽命大幅縮短。以前的城市改造著重在“改造”而非“管理”，近年來隨著人民生活水平的不斷提高，對社區(qū)品質服務的需求逐步增加，這為物業(yè)行業(yè)提供了新的市場空間。

公司目前正積極探索老舊小區(qū)改造運營一體化商業(yè)模式。

物業(yè)公司的利潤增長一般來源于以下幾個方面，我們公司也是如此：

第一是通過規(guī)模增長。利潤的增長首先來自市場規(guī)模的擴張。公司上市后制定了清晰的規(guī)模增長目標和市場擴展策略，希望準確抓住上市這一時機，迅速實現(xiàn)規(guī)模增長。

第二是通過技術進步。通過信息化、機器替代人工等智慧化手段，提升并鞏固管理和運營的標準化，進一步強化管理，提高勞動效率，增加收益。

第三是通過拓展新領域。公司上市后確立了城市運營為業(yè)務突破方向，希望實現(xiàn)從基礎物業(yè)產品到創(chuàng)新服務產品，從建筑物基礎服務到城市運營的新業(yè)務擴展。

封面圖片來源：攝圖網