疫情引發(fā)金融沖擊波 轉機或許已在路上

每經(jīng)特約評論員 尹中立

上周日，美聯(lián)儲意外緊急宣布，將基準利率降至接近零水平，并啟動規(guī)模達7000億美元新一輪量化寬松，以應對新冠肺炎疫情對美國經(jīng)濟造成的影響。

北京時間3月16日21時30分，美國三大股指集體低開，標普500指數(shù)跌7%，觸發(fā)本月第三次熔斷，美股暫停交易15分鐘，刷新了美國股市歷史紀錄。與此同時，全球股市大幅波動，這些現(xiàn)象表明，隨著新冠疫情在全球擴散，由此引起的沖擊波正在對全球金融市場乃至全球經(jīng)濟和政治格局產(chǎn)生重要影響。

迄今為止，由疫情引發(fā)的金融市場沖擊波已經(jīng)出現(xiàn)了兩輪，更大的沖擊波或許還在后面。

第一輪沖擊波“過去時”：一度引發(fā)A股大跌，但整體威力有限

由新冠肺炎疫情引發(fā)的第一輪沖擊波是國內(nèi)股市的下跌，但威力有限。疫情引發(fā)的市場大幅波動在農(nóng)歷新年之前已經(jīng)初露端倪，A股在春節(jié)休市前一個交易日下跌了2%。隨著春節(jié)期間武漢封城及感染人數(shù)的急劇增加，投資者的緊張情緒在不斷聚積，導致農(nóng)歷新年股市第一個交易日開盤大跌。但由疫情引發(fā)的沖擊波此時還僅限于國內(nèi)股市，歐美市場和亞洲市場均沒有反應。

隨著國內(nèi)疫情逐漸得到控制，國內(nèi)股市投資者的信心正在得到恢復，2月中旬之后，A股的日交易額連續(xù)多日維持在1萬億元之上，市場預期政府為了實現(xiàn)今年的年度經(jīng)濟增長計劃，貨幣政策會放松，刺激了資金向股市流動。2月中旬之后A股活躍度已經(jīng)相當高，以芯片為代表的科技股甚至出現(xiàn)投機過度的現(xiàn)象。

至2月底3月初，國內(nèi)的疫情基本得到控制，除武漢外已經(jīng)基本沒有新增的新冠患者，但韓國、日本以及歐洲、美國的疫情卻出現(xiàn)蔓延之勢。隨著疫情數(shù)據(jù)的快速攀升，疫情引發(fā)的第二輪沖擊波由此出現(xiàn)。第二輪沖擊波表現(xiàn)為股市和石油市場雙殺，影響范圍遍及全球。

第二輪沖擊波“進行時”：從石油市場開啟,波及全球金融市場

疫情之所以影響到石油市場，與抗疫導致石油需求下降有關，在美國宣布暫時停止歐洲航線之后，進一步激化了該沖擊波。

在國際石油市場，中國已經(jīng)替代美國成為第一大石油進口國，中國抗疫必然導致需求放緩，雖然1月份和2月份中國并沒有減少原油進口，但市場是由預期決定的。嚴格的隔離措施影響了石油消費，這是近期國際原油價格下跌的主要原因。從時間上看，這輪油價下跌始于1月21日，正是中國決定全面抗疫的時點。

2月底，日本和韓國均陷入疫情抗爭之中，導致了石油市場的恐慌，因為日本和韓國都是僅次于中國的石油進口大國。主要石油進口國均因為疫情暴發(fā)而石油需求減少，對石油市場的沖擊波由此引發(fā)。

石油需求的急劇下降，導致了油價下跌。為了穩(wěn)定價格，OPEC與俄羅斯在3月6日舉行談判，但沒有就限產(chǎn)議題達成協(xié)議，引發(fā)了沙特和俄羅斯之間的全面價格戰(zhàn)。3月9日，亞洲市場周一開盤后，美、布兩油迅速走低，雙雙暴跌逾30%，至9日中午12點，油價跌至27美元，這是2016年初以來的最低價格。

石油價格大跌，引發(fā)全球股市恐慌。由于中石油類股票都是大型藍籌股，在各國股票指數(shù)中的權重都較大，石油價格的大幅度下跌，必然導致石油類上市公司股票價格的大幅度下跌（下跌幅度均在30%左右），股市指數(shù)隨之重挫就難免了，3月9日日本股市下跌6%，歐美股市均下跌超過7%，美國股市開始之后觸發(fā)熔斷機制，這是最近20年里第二次熔斷，收市仍然大跌7.7％。

有分析稱，沙特掀起價格戰(zhàn)可能會帶來廣泛的政治和經(jīng)濟沖擊。從?？松梨谶@樣的巨頭到得克薩斯州西部規(guī)模較小的頁巖鉆探商，都難以在這場災難性的崩潰中獨善其身。油價下跌對俄羅斯的沖擊也是巨大的，在3月9日盧布匯價大幅度下跌，美元兌換盧布的匯率一度跌到1比76，日最大跌幅近20%。

市場之所以對沙特掀起的石油價格戰(zhàn)反應如此強烈，是有前車之鑒的。從歷史經(jīng)驗來看，沙特的石油成本不足10美元/桶，是各國石油開采成本最低的，每當沙特發(fā)動價格戰(zhàn)，試圖蠶食競爭對手的市場份額時，油價就會大幅下跌。比如1985年底到1986年3月，原油下跌了66%；上世紀90年代末，當沙特與委內(nèi)瑞拉鬧翻時，布倫特原油在1999年曾經(jīng)一度跌破每桶10美元。

而最近一場令市場交易員們心驚膽戰(zhàn)的價格戰(zhàn)，發(fā)生于2014年。當時，美國頁巖油產(chǎn)量激增，促使歐佩克打開了增產(chǎn)的大門，試圖壓低油價進而削弱美國頁巖油的增產(chǎn)力度。在全球供過于求的情況下，布油于2016年跌破每桶30美元。正是那次危機促使歐佩克與俄羅斯等國聯(lián)手削減產(chǎn)量，幫助依賴石油收入的經(jīng)濟體渡過難關。

此次石油限產(chǎn)談判為什么會不歡而散？可能的原因是：市場需求下降，產(chǎn)油各國的財政壓力加大，在各自內(nèi)部的財政壓力之下，談判空間變窄。據(jù)說是中東國家希望俄羅斯承擔更多的減產(chǎn)份額，招致談判破裂。

從短期看，由疫情引發(fā)的第二輪沖擊波在3月12日達到高潮，當日美國宣布應對疫情，并暫時停止美歐航線。美國股市迎來當周第二次熔斷，并觸發(fā)歐洲多國和加拿大的股市熔斷。不僅油價暴跌，股價暴跌，黃金價格同樣未能幸免，說明市場流動性出了問題。

美國在3月9日的熔斷并沒有把A股拖下水，但12日的熔斷導致了全球流動性枯竭會對A股造成沖擊，因為A股中有2萬億元人民幣的外資持倉，當流動性出現(xiàn)枯竭，這些股票將成為外資機構賣出的對象。這個沖擊波將席卷全球。

第三輪沖擊波“未來時”：債務風險加大，但危機或許就是轉機

從歷史上特別是近100年的疫情史來看，任何一場瘟疫所引發(fā)的經(jīng)濟沖擊，本質(zhì)上是外生的、短期的和局部的，不會造成一個大型經(jīng)濟體的潛在增長速度發(fā)生系統(tǒng)性偏離。但一些國家經(jīng)濟十分脆弱，謹防疫情成為壓垮駱駝的最后一根稻草。

當前，全球各國最大的風險都在于債務，但各國的表現(xiàn)方式有所不同。對于中國來說，除了債務風險，還有供應鏈斷裂的風險。

對于美國而言，最大的債務風險與股市有關。2008年的金融危機導火索是美國的居民債務增長過快，尤其是2001年至2006年的五年間美國利率很低，很多銀行和金融機構推出了零首付按揭貸款業(yè)務，很多低收入階層進入了炒房隊伍，而且在按揭貸款基礎上又搞出了名目繁多的金融衍生產(chǎn)品。當利率提高后，按揭貸款的風險被引爆，并把危機傳遞到全球。

2008年金融危機之后，美國居民的債務杠桿已經(jīng)下降至比較正常的水平，當前風險不大，現(xiàn)在的風險主要集中在公司層面。隨著市場低利率政策的持續(xù)，很多上市公司通過發(fā)行債券募集資金用于回購股票，這是美國股市持續(xù)十年大牛市的關鍵原因。在疫情的影響下，有些行業(yè)必將遭到巨大沖擊，如果出現(xiàn)債務違約事件增加，上述發(fā)債融資并回購股票的循環(huán)就難以持續(xù)了。

在美國，有數(shù)以千計的小型頁巖油生產(chǎn)企業(yè)，在油價低于40美元的背景下難以生存，該行業(yè)也將成為債務違約的高風險區(qū)。根據(jù)有關報道，美國油氣行業(yè)的公司債券規(guī)模數(shù)量大約在9300億美元，在石油價格暴跌的3月9日有些公司債券的價格直接腰斬。3月9日由超過1000億美元的油氣行業(yè)債券收益率超過10%。

隨著債券市場利差上升，數(shù)量巨大（約3萬億美元）的BBB級債券就要降級為垃圾債。

美國的金融市場十分發(fā)達，很多交易中存在很高的杠桿和風險敞口，在價格小幅波動時，這些風險難以暴露，一旦出現(xiàn)金融市場的價格劇烈波動，存在高杠桿的、風險敞口較大的機構有可能出現(xiàn)爆倉而破產(chǎn)倒閉，如同2008年的雷曼兄弟一樣把危機引向高潮。

對于歐洲諸國來說，需要關注政府的債務危機。由于特殊的制度設計，歐洲有統(tǒng)一的貨幣而沒有統(tǒng)一的財政，各國的財政赤字需要與歐盟各國協(xié)商，這個過程相當復雜。

當前疫情最嚴重的意大利恰恰是財政狀況比較差的國家，更嚴重的是，該國經(jīng)濟高度依賴旅游業(yè)。至3月10日，意大利政府已經(jīng)宣布全境進行封鎖，即使疫情在未來兩個月時間里結束，今年的旅游業(yè)收入勢必遭受巨大損失。

如果歐洲多個國家，如德國、法國、西班牙等主要經(jīng)濟體均陷入到抗疫之中，財政問題與政治問題夾雜在一起，不僅對經(jīng)濟是沖擊，甚至會沖擊到歐盟的制度體系。

對于中國而言，債務最脆弱的環(huán)節(jié)是背負按揭貸款的中低收入者和從事服務業(yè)的小企業(yè)。2015年之后，我國實施房地產(chǎn)去庫存政策，棚改貨幣化讓很多低收入群體獲得了按揭買房的資格，這些人的收入較低且不穩(wěn)定。很多農(nóng)村青年將最近幾年的打工收入作為首付購置住房，這些人的收入與中國的產(chǎn)品出口密切相關，與服務業(yè)緊密相連。

最脆弱的是數(shù)以千萬計的小微企業(yè)，它們大多與服務業(yè)有關，在抗擊疫情過程中，很多企業(yè)在第一季度基本沒有收入，已處于資金鏈斷裂或即將出現(xiàn)資金鏈斷裂。如果疫情快速消除，這些企業(yè)或許在政府的救助下可以重新恢復生機。

如何化解危機？上周日，美聯(lián)儲采取超預期降息和增加市場流動性舉措，這些都是傳統(tǒng)緩解金融危機的手段，沒有解決市場的恐慌。本次危機的源頭是疫情，要消除市場恐慌，戰(zhàn)勝疫情是前提條件，最終解決疫情可能需要依靠疫苗研發(fā)成功。

但疫情只是此次市場波動的導火索，深層次問題是投資者對逆全球化的擔憂。最近幾年，美國政府在逆全球化道路上越走越遠，甚至有人希望借助于中國抗疫進一步強化中美產(chǎn)業(yè)鏈脫鉤。

因此，要化解由疫情沖擊波導致的全球金融市場危機，唯有全球主要大國（尤其是中國和美國）順應時代潮流，再次攜手，共同應對。如果是這樣，“危機”或許就是“轉機”。 (作者為榮盛發(fā)展首席經(jīng)濟學家、中國社會科學院金融所研究員）

封面圖片來源：新華社圖