央行直接入市買股票？A股興奮上證50強(qiáng)勢歸來，北向資金半小時凈流入30億

近兩日，多位機(jī)構(gòu)分析師接連發(fā)聲認(rèn)為央行可以直接購買國內(nèi)股票資產(chǎn)，引發(fā)股市“騷動”，這是巧合，還是放風(fēng)？

央行直接買股票？這一消息讓市場興奮了起來。今日A股三大股指強(qiáng)勢高開，滬指盤中一度漲近2%，創(chuàng)業(yè)板指更是大漲逾2%，開盤半小時北向資金凈流入超過30億元，市場熱點火線全開，上證50強(qiáng)勢歸來。

不過，臨近收盤，據(jù)第一財經(jīng)消息，一位接近央行人士表示，沒有聽說有這樣的計劃（央行購買股票）。這不太現(xiàn)實，法律上也不支持。原央行調(diào)查統(tǒng)計司原司長盛松成也表示，央行直接購買股票的理由不成立。隨后，A股三大股指集體回落，全天漲幅大幅縮窄，截至收盤滬指漲0.71%，深成指漲0.76%，創(chuàng)業(yè)板跌0.08%。

自昨日起，關(guān)于中國央行可以效仿日本央行直接購買國內(nèi)股票資產(chǎn)（如ETF）的討論突然四起，支持這種做法的一派，主要理由就是可以穩(wěn)定股票市場、提振投資者信心，同時刺激經(jīng)濟(jì)。但考慮到國情不同，現(xiàn)實中，中國央行實踐的可能性并不大，且這一做法弊端也非常多。

券商中國記者就央行是否可以直接購買股票這一問題采訪多位機(jī)構(gòu)人士，綜合受訪人士的觀點看，有以下幾點值得關(guān)注：

1、目前全世界只有日本央行還在直接購買國內(nèi)股票資產(chǎn)，且一旦一國央行開始直接購買股票，基本很難退出，資產(chǎn)負(fù)債表只會越做越大。因此，日本的這一做法在國內(nèi)外都有較大爭議。

2、中國央行效仿日本直接購買股票并不合適，這受到來自現(xiàn)有法律規(guī)定、監(jiān)管機(jī)制、道德風(fēng)險等方面的約束，短期內(nèi)實行的概率很低。

3、歷史表現(xiàn)看，中國股市的表現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)增長的變動沒有明顯的正相關(guān)性，若是為了疏通貨幣傳導(dǎo)機(jī)制、提振股市和經(jīng)濟(jì)，其他一些替代性方法同樣可以達(dá)到目的，直接出手購買股票弊大于利。

來自支持的聲音：央行買股票可提振股市表現(xiàn)

支持央行購買股票的聲音多來自券商分析師。包括東興證券、中信證券、野村控股都不約而同地提到了可以借鑒日本央行購買股票ETF的經(jīng)驗。

據(jù)中信證券研究部首席策略師秦培景團(tuán)隊介紹，全世界的銀行都極少把購買股票作為一種貨幣工具。部分央行會購買海外的股票或是ETF作為管理外儲的方式，但是直接購買本國的股票是極其例外的操作，這么做的只有日本央行（2002年持續(xù)至今）和1998年亞洲金融危機(jī)時香港金管局的操作（建立平準(zhǔn)基金）。香港金管局目前已經(jīng)實現(xiàn)退出，而日本央行目前把擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表購買股票ETF已經(jīng)作為常規(guī)化的寬松工具之一。

東興證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張岸元認(rèn)為，出于穩(wěn)定市場等多種原因，中央銀行持有本國股市資產(chǎn)，并不出格。如果按照日本央行對股票和ETF的持有比例測算，如果我國央行以合適的資產(chǎn)類型方式，持有1.58-1.78萬億元的A股資產(chǎn)，不會對央行資產(chǎn)負(fù)債表和股市造成結(jié)構(gòu)性影響，A股穩(wěn)定市場資金來源的規(guī)范透明、目標(biāo)函數(shù)的明確一致、操作指令的集中統(tǒng)一、標(biāo)的選擇的進(jìn)一步指數(shù)化，更有利于A股在2019年實現(xiàn)健康平穩(wěn)運(yùn)行。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

秦培景團(tuán)隊認(rèn)為，中國央行購買ETF最直接的潛在作用是置換證金的持倉，相較證金，央行進(jìn)行股票ETF購買成本更低，可減少不必要的交易。這既可以作為穩(wěn)定市場舉措，也可以壓低風(fēng)險溢價，刺激直接融資市場。

在秦培景看來，央行擴(kuò)表直接購買ETF不存在信用乘數(shù)效應(yīng)，流動性不會外溢，不會直接影響其他資產(chǎn)。可以學(xué)習(xí)日本設(shè)計“定向調(diào)控”式的ETF購買計劃，鼓勵企業(yè)在特定領(lǐng)域加大投資，包括固定資本、人力資本等。

彭博社援引野村控股亞洲研究部負(fù)責(zé)人Jim的觀點稱，股市是重要的國內(nèi)政策工具。在近期的一份報告中表示，他認(rèn)為中國人民銀行可能在2019年開始購買中國國內(nèi)股票，他說道：中國將采取超越以往的措施來刺激股市。具體來說，政府可能會授權(quán)中國央行參與購買股票，強(qiáng)勁的股市表現(xiàn)在刺激國內(nèi)消費(fèi)方面，將比新建鐵路有效得多。

來自反對的聲音：更為主流，央行買股概率較低

不過，相比于支持派的觀點，反對派的聲音和理由則更為主流。

“先不論日本央行的這種做法在中國是否行得通，單在日本國內(nèi)，央行直接購買股票ETF就具有爭議性，且國際研究領(lǐng)域?qū)Υ俗龇ㄆ毡樵u價也不高。”北京一資深貨幣政策分析人士對券商中國記者表示。

中信證券研究所副所長明明也表示，從日本看，它經(jīng)歷了20年的通縮，并且是在金融危機(jī)爆發(fā)后，本土企業(yè)不愿意投資的情況下才選擇了央行購買股票ETF的方式。從全世界的主權(quán)國家看，只有日本央行直接購買了本國股票，歐美國家或美國都沒有選擇這種方式。并且，現(xiàn)在事實證明央行直接購買股票弊大于利，導(dǎo)致市場流動性大幅降低。值得注意的是，當(dāng)前日本的金融機(jī)構(gòu)也希望日本央行能夠退出本國股票市場。中國與日本兩國的國情相差非常大，中國央行遠(yuǎn)沒有到開展QE的階段。央行開展QE需要在實行零利率或近似零利率政策后，但中國目前離零利率政策還有很大“距離”。

回到中國國內(nèi)的現(xiàn)實情況，現(xiàn)階段，央行直接購買股票資產(chǎn)在投后管理與退出安排、法律條件、監(jiān)管央行購買行為、投資有效性等方面都不具備有力的支撐條件。

北京一大行研究人士對券商中國記者表示，央行購買股票，本質(zhì)上是一種投放基礎(chǔ)貨幣的方式。買少了對流動性投放和股市提振作用不大，買多了又會降低二級市場的活躍度。我國股市的波動性太大，央行若持有大量股票會使得金融穩(wěn)定與宏觀調(diào)控政策沖突，退出購買計劃和減持計劃帶來的暴跌風(fēng)險都可能讓央行進(jìn)退兩難。

盛松成也表示，央行購買股票容易加大股價波動性，很可能擾亂市場定價功能。散戶在我國股票市場的占比較高，容易追漲殺跌，加劇市場波動。央行直接參與購買股票，很可能擾亂市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，如果出現(xiàn)跟風(fēng)行為，反而會進(jìn)一步加大股價的波動。若央行購買ETF，那么無論是指數(shù)型ETF還是板塊型ETF，均沒有很強(qiáng)的意義。

從法律條件看，《中華人民共和國中國人民銀行法》并未賦予央行投資股票的職責(zé)?！吨袊嗣胥y行法》第二十三條規(guī)定，央行為執(zhí)行貨幣政策，可以運(yùn)用下列貨幣政策工具：在公開市場上買賣國債、其他政府債券和金融債券及外匯；國務(wù)院確定的其他貨幣政策工具等。也就是說，除“國務(wù)院確定的其他貨幣政策工具”這一變通性表述外，法律并未明確規(guī)定央行可以在公開市場買賣股票。

值得注意的是，央行憑借著自身獨有的信息優(yōu)勢和資金成本優(yōu)勢，一旦自己出手購買股票，必將引發(fā)人們對于如何監(jiān)管央行購買股票行為的討論。“央行既是貨幣政策的制定者，又掌握那么多消息，一旦自己出手購買股票，如何防范道德風(fēng)險和利益輸送？誰又來監(jiān)管央行的行為？如果低吸高拋，就會被冠以割韭菜的說法；如果高吸低拋，就容易遭來投資不力、利益輸送的質(zhì)疑；如果只買不賣，沒有退出安排，央行的資產(chǎn)負(fù)債表只會越來越大，又如何進(jìn)行投后管理？”上述資深貨幣政策分析人士稱。

此外， 從投資的有效性看，即便央行不直接購買股票，其他替代方法也能起到提振經(jīng)濟(jì)、刺激股市的目的，不必非要央行親自出手。上述大行研究人士就表示，一方面，中國目前股市體量有限，股市對實體企業(yè)的覆蓋范圍也非常有限，即便央行購買股票，對流動性投放和直接作用于實體經(jīng)濟(jì)的效果甚微；另一方面，當(dāng)前所面臨的貨幣政策傳導(dǎo)不暢的問題，不是央行投放的流動性不夠，而是資金在銀行間市場“淤積”，銀行受資本約束和風(fēng)險偏好不足等原因不愿把流動性傳導(dǎo)給實體經(jīng)濟(jì)。央行要解決的是貨幣傳導(dǎo)不暢和信用創(chuàng)造不足，買股票無法有效解決這個問題。

“與其讓央行買股票，可能還不如讓央行購買銀行發(fā)的資本補(bǔ)充工具（如永續(xù)債），甚至是不良資產(chǎn)效果來得更好。當(dāng)然，我的意思并不是說后者就是好方法，但起碼是想說明前者不是個非他不可的好點子。”上述研究人士稱，至于改變銀行風(fēng)險偏好，美聯(lián)儲量化寬松的做法，就是通過購買國債和MBS，將銀行資產(chǎn)端的國債、MBS等中長期資產(chǎn)置換成更低收益的超額流動性，迫使銀行追逐更高收益的實體信貸，改變了銀行的風(fēng)險偏好；相比于中國央行，此前擴(kuò)大MLF擔(dān)保品范圍，允許不低于AA級的小微企業(yè)、綠色和“三農(nóng)”金融債券，AA+、AA級公司信用類債券，優(yōu)質(zhì)的小微企業(yè)貸款和綠色貸款等納入擔(dān)保品范圍，也是為了改變銀行風(fēng)險偏好。

多位受訪的分析人士認(rèn)為，市場對一些券商的觀點過度解讀了，歷史趨勢看，中國股市的表現(xiàn)跟經(jīng)濟(jì)增長沒有明顯正相關(guān)關(guān)系，央行買股票若是為了穩(wěn)增長，還不如多支持小微、三農(nóng)。目前央行直接購買股票并不合適，這么做的概率很低。截至目前，央行官方對此事尚無任何回應(yīng)。

日本的經(jīng)驗：一旦踏上此路，回頭再難

目前全世界，只有日本央行一家還在直接購買股票資產(chǎn)，且近兩年來，日本央行對ETF的年增持金額達(dá)到頂峰。截至2018年末，日本央行持有ETF資產(chǎn)余額達(dá)到約23萬億日元，疊加持有的其他股票資產(chǎn)近1萬億日元，日本央行股票及ETF持有量占央行總資產(chǎn)約4.39%，占交易所總市值約3.7%。

“當(dāng)一國央行開始直接購買股票的時候，基本上很難退出了，只能把資產(chǎn)負(fù)債表越擴(kuò)越大。”秦培景團(tuán)隊稱。

日本央行歷史上最初的股票購買計劃是出于穩(wěn)定金融市場目的。日本央行的股票資產(chǎn)購買計劃始于2002年9月，持續(xù)2年，總額約2萬億日元，最初的目的是為了穩(wěn)定股票市場。

金融危機(jī)后，2010年開始的ETF購買計劃則被當(dāng)作一種貨幣寬松工具，規(guī)模為每年4500億日元，主要目的是刺激本土投資者的風(fēng)險偏好，提高其所持有的股票占總金融資產(chǎn)的比重，降低權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險溢價，從而降低權(quán)益資本成本以刺激企業(yè)進(jìn)行主動投資。2013年4月新任央行行長黑田東彥推出了QQE（定性和定量寬松），ETF購買被當(dāng)作QQE的一部分政策舉措，規(guī)模大幅提高至每年1萬億日元。

2015年12月至今實施旨在刺激企業(yè)固定資本和人力資本投資的ETF購買計劃，部分ETF購買計劃甚至被設(shè)計為“定向調(diào)控”模式。2016年7月，為了應(yīng)對英國脫歐給經(jīng)濟(jì)帶來的潛在的不確定性，日本央行進(jìn)一步擴(kuò)大ETF購買計劃規(guī)模，并且改變了購買目標(biāo)結(jié)構(gòu)。將ETF購買總額提升至每年6萬億日元，相較之前的3.3萬億日元的購買規(guī)模幾乎翻倍。

相比于日本央行的直接出手，在2015年中國股市異常波動期間，中國央行也通過協(xié)助證金公司的方法，為后者提供穩(wěn)定股市的流動性“彈藥”。彼時央行曾表示為支持股票市場穩(wěn)定發(fā)展，會積極協(xié)助中國證券金融股份有限公司通過拆借、發(fā)行金融債券、抵押融資、借用再貸款等方式獲得充足的流動性。

該政策被市場認(rèn)為是“中國版平準(zhǔn)基金”。值得注意的是，當(dāng)時央行并未公布具體金額和操作細(xì)則，市場認(rèn)為原因可能有二：一是可能有匯率端的考慮，畢竟這種操作可能會存在人民幣貶值的壓力；二是預(yù)期比最終的金額更重要，理論上，央行有無限開火權(quán)，空頭永遠(yuǎn)不知道央行的底牌。

正是此前央行有通過再貸款等方式為證金公司提供流動性支持的先例，一些分析人士也認(rèn)為，若真要穩(wěn)定股市，央行不必非要親自上陣，繼續(xù)通過證金公司穩(wěn)定市場即可。

券商中國記者 孫璐璐 王君暉