剝離資產(chǎn)上市失敗，大股東要把“燙手山芋”甩給上市公司，還套回近5億現(xiàn)金！

12月19日晚間，精工鋼構就4.78億元收購精工控股集團有限公司（以下簡稱“精工控股”）等關聯(lián)方持有的墻煌新材料股份有限公司（以下簡稱“墻煌新材料”）65.74%的事項回復監(jiān)管部門問詢函，其中對于交易所嚴厲詢問的“短期內(nèi)支付大額預付款是否為滿足控股股東現(xiàn)金需求”等問題，精工鋼構表示，控股股東經(jīng)營情況良好，不存在資金問題。上市公司歷年盈利，也一直具有較好的現(xiàn)金流。

微妙的是，問詢函回復中回避了墻煌新材料主要資產(chǎn)是當年精工鋼構賣給控股股東等事實，卻透露了在2016年精工控股在獲得資產(chǎn)后立刻打包成“墻煌新材料”，并計劃獨立上市或出售的計劃。但隨著標的公司業(yè)績大幅下滑，控股股東最后轉(zhuǎn)售給上市公司。

此外，精工鋼構還承諾在2020年前收購墻煌新材料剩余的34.26%股權，對手方是大股東與天堂硅谷、西部證券等合作設立的投資基金，精工控股在這個基金中持劣后份額。

目前精功集團旗下共有控股兩家上市公司，會稽山（601579）和通過精工控股控制精工鋼構，也是參股輕紡城（600790）的重要股東。

突擊關聯(lián)交易遭嚴厲問詢

一些瀕臨虧損的企業(yè)，往往會選擇在年底突擊向控股股東等賣資產(chǎn)“保殼”，但精工鋼構在業(yè)績轉(zhuǎn)好，經(jīng)營性現(xiàn)金流剛剛轉(zhuǎn)正的情況下，就決定收購大股東資產(chǎn)。

精工鋼構12月13日晚間公告，與精工控股、中建信控股集團有限公司（以下簡稱“中建信”）簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，購買精工控股和中建信合計持有的墻煌新材料65.74%股份，合計交易金額為4.78億元。且公司承諾，將于2020年9月30日前收購天堂硅谷新材料持有的墻煌新材料剩余34.26%的股份。

因精工控股為精工鋼構的控股股東，中建信為公司管理層所控制的企業(yè)，所以本次交易構成關聯(lián)交易。

從財務數(shù)據(jù)上看，至2018年10月31日，墻煌新材料合并口徑所實現(xiàn)凈利潤經(jīng)審計為1738.93萬元，凈資產(chǎn)6.22億元人民幣，營業(yè)收入15.6億元人民幣。2017年墻煌新材料僅盈利775萬元。

因此，精工鋼構選擇了用資產(chǎn)基礎法（“成本法”）而非市場法、收益法來評估本次收購資產(chǎn)。付款方式也顯得比較“著急”。根據(jù)公告，精工鋼構將在協(xié)議簽署后10日內(nèi)向出讓方支付50%的股份轉(zhuǎn)讓預付款，合計2.39億元。

對此，上交所火速下發(fā)問詢函，提出墻煌新材料2018年前三季度歸母凈利潤的12%，凈利率僅約1%，對上市公司的利潤貢獻度較低，要求公司分析此次收購的標的質(zhì)量，公司短期內(nèi)支付大量資金的具體來源，以及是否對公司資金周轉(zhuǎn)造成壓力等。

12月19日，在回答交易所問詢時，精工鋼構稱，今年三季度業(yè)績增幅134%，利潤達到1.47億元，三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流為2億元。公司歷年盈利，并且一直具有較好的現(xiàn)金流。公司將以自有資金或自籌資金支付相關股權轉(zhuǎn)讓款。

不過，翻閱精工鋼構的歷年營業(yè)收入，去年在鋼構企業(yè)整體盈利向好的2017年，精工鋼構去年的扣非利潤僅僅是1198.77萬元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額是-5.68億元。

今年上半年，精工鋼構扣非后凈利潤1.06億元，同比大增492.18%，但經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額是-3.01億元，直到今年三季度才轉(zhuǎn)正。其中，上市公司業(yè)務結(jié)構變化對業(yè)績有比較大的正面影響，截至2018年9月底已完成3單技術授權，僅完成的首單，就確認授權收入約5500萬元。

也就是說，這兩年精工鋼構的經(jīng)營性現(xiàn)金流并不算很穩(wěn)定。有業(yè)內(nèi)人士指出，鋼結(jié)構本身就是資金密集型行業(yè)，經(jīng)營性現(xiàn)金流相對吃緊；另一方面，這幾年來在鋼構行業(yè)中，依靠“技術授權”模式盈利的可持續(xù)性也比較有爭議。

控股股東拿回一半定增資金

當交易所詢問精工鋼構“短期內(nèi)支付大額預付款是否為滿足控股股東現(xiàn)金需求”時，公司首先表示，急于支付主要是本次股權轉(zhuǎn)讓協(xié)議中約定，被并購標的2018年收益歸屬收購方所有，但確定“合并日”的必要條件之一是支付一半以上并購款。

不明確為何精工鋼構急求將墻煌新材料目前來看并不亮眼的業(yè)績并表。公司回復問詢稱，精工控股截至9月底的總資產(chǎn)是235.89億元，凈資產(chǎn)69.80億元，營業(yè)收入95.8億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額7.16億元，凈利潤1.87億元（上述數(shù)據(jù)未經(jīng)審計），控股股東經(jīng)營情況良好，不存在資金問題。

天眼查的數(shù)據(jù)顯示，精工控股目前有兩大股東，精功集團有限公司持股51%，中建信持有剩余49%的股權。目前，精工控股對外投資的存續(xù)公司共有16家，除了精工鋼構和本次交易的墻煌新材料外，其中一家注冊資本為1億元的控股公司精工振能石油投資有限公司，目前被法院列為失信執(zhí)行人。

根據(jù)回復中精工控股中前三季度1.86億元的凈利潤推斷，墻煌新材料盈利1739萬元，精工鋼構盈利1.47億元，也就是說，其他十多家子公司資產(chǎn)不少，但合計盈利可能不到3000萬元。未有更多數(shù)據(jù)證明精工控股目前的償債能力。

令交易所感到疑惑的還有精工控股長久以來維持的上市公司高質(zhì)押比例。2018年11月28日的公告顯示，在精工控股進行了股權解押的情況下，截至當天，精工控股及其一致行動人精工投資持有的全部6.65億股（合計持有上市公司35.95%股權）中，累計質(zhì)押的上市公司股份仍高達其所持股總數(shù)的97.87%。今年1月，精工控股持股的質(zhì)押比例是99.98%，當時精工控股持股3.65億股。2017年1月，這個質(zhì)押比例是99.29%。

涉及到精工集團對精工鋼構的持股數(shù)量緣何上升，要追溯到上市公司在2018年4月完成的對大股東增發(fā)。

2017年3月，控股股東精工控股的全資子公司精工投資宣布將以9.57億元參與公司非公開發(fā)行，在拖延了一年多以后，雙方約定，在今年4月18日將認購款劃至保薦機構指定的收款賬戶。

但精工投資在截止日期當天，只支付了5.57億元認購款，延遲一天后，方補足了4億元，精工投資為此還承擔了部分違約責任。

根據(jù)發(fā)行完成后的收購報告書，精工投資的參與增發(fā)的資金全部來源于精工控股的拆借款，借款金額人民幣9.57億元，借款利率2%，借款期限1年。但公司并未透露精工控股方面的資金來源何處。

有意思的是，本次精工鋼構擬作價4.78億元收購墻煌新材料65.74%的股權股權，這個金額剛好是精工控股集團年初參加定增金額的一半。

有市場人士指出，上市公司至少會對企業(yè)有中長期布局。如果精工鋼構本身對整合墻煌感興趣，或許可以采用直接向大股東增發(fā)收購墻煌新材料的模式來運作。不過，從程序上來說，發(fā)行股份收購資產(chǎn)相比較“大股東現(xiàn)金參與定增+賣資產(chǎn)給上市公司”，監(jiān)管審核程序要復雜的多。

收購標的實際是上市公司剝離

e公司記者梳理發(fā)現(xiàn)，精工鋼構并未充分披露本次標的與上市公司相對復雜的股權關系。公司僅表示，墻煌新材料是“公司控股股東所控制的企業(yè)，是一家專注于幕墻施工安裝系統(tǒng)、鋁材及鋼材涂鍍生產(chǎn)系統(tǒng)的新型科技企業(yè)”。

精工鋼構回避了，墻煌新材料是2010年陸續(xù)從精工鋼構體內(nèi)剝離的資產(chǎn)組建出的一個公司，其中2016年從上市公司體內(nèi)剝離的“金剛幕墻”或是主體。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，墻煌新材料旗下共兩家全資公司——安徽墻煌彩鋁科技有限公司和金剛幕墻集團有限公司。其中金剛幕墻集團是精工鋼構2012年以2.58億元收購的。

幕墻和鋼結(jié)構關聯(lián)性大。2012年收購時，金剛幕墻承諾2011年度、2012年度累計凈利潤合計不低于6000萬元。后續(xù)年報顯示，2012年，金剛幕墻實現(xiàn)營業(yè)收入5.49億元，凈利潤3296.56萬元，占上市公司公司凈利潤的15.27%。2013年年報，金剛幕墻借助精工鋼構的渠道和平臺，依靠技術創(chuàng)新發(fā)展“單元式幕墻”產(chǎn)品和施工技術，報告期內(nèi)業(yè)務承接額同比增長達44.12%，盈利2761.52萬元，都還是不錯的水平。

微妙的是，到2014年開始，精工鋼構不再在年報中披露金剛幕墻的情況，2014年5月，精工鋼構向金剛幕墻增資了6500萬元。到了2016年4月，金剛幕墻被精工鋼構以3.88億元賣給了浙江墻煌，出售公告中也沒有披露金剛幕墻的具體經(jīng)營情況。

也就是說，考慮到增資和金剛幕墻的業(yè)務發(fā)展，精工鋼構向控股股東出售的價格不高。當時的公告稱，上市公司發(fā)現(xiàn)幕墻業(yè)務賬務回收期長，應收款較大，近三年資產(chǎn)負債率均已達70%以上；運營效率走低，近三年凈資產(chǎn)收益率呈逐年下降趨勢，2013年-2015年分別為13.24%、11.55%、5.03%。但并沒有披露金剛幕墻其他的相應財務數(shù)據(jù)。

往更遠處追溯，浙江墻煌建材本身也原是精工鋼構的子公司。在2010年年報里，精工鋼構稱，投資4億多、擁有年產(chǎn)彩涂鋁板4萬噸產(chǎn)能的安徽墻煌彩鋁科技有限公司于2009年10月18日試生產(chǎn)，計劃于2010年1月1日起正式投產(chǎn)。是當時亞洲最大的彩涂鋁板生產(chǎn)基地，將公司發(fā)展增添新的業(yè)務增長點。

但投產(chǎn)不到一年，到了2010年11月24日，精工鋼構選擇了向大股東浙江精工建設產(chǎn)業(yè)集團有限公司（后更名為“精工控股”）出售浙江墻煌建材和安徽墻煌彩鋁科技有限公司100%股權，理由是，建材事業(yè)部面對建材涂層板市場發(fā)展空間有限、價格競爭激烈的局面，積極探索開發(fā)食品、家電涂層板領域，由此與公司鋼結(jié)構主業(yè)關聯(lián)度逐步降低，協(xié)同效應趨弱，與公司“專注專業(yè)，做精做強鋼結(jié)構主業(yè)”的經(jīng)營戰(zhàn)略不一致。

隨著2019年的到來，這些當年“因為協(xié)同效率低，凈資產(chǎn)收益率遞減”而剝離給大股東的公司，如今又成了上市公司重金且現(xiàn)金收購的“香餑餑”。

在這次問詢函回復中，精工鋼構表示，盡管墻煌新材料去年盈利774.8萬元，今年前三季度僅盈利1738.93萬元，但2018年下半年以來，隨著原材料價格趨于穩(wěn)定，標的公司業(yè)績逐步回升。未來，基于其并入上市公司后的協(xié)同效應，經(jīng)營業(yè)績將進一步提升。

回復并沒有補充預標的資產(chǎn)的盈利能力，作為出讓方，精工控股和中建信也沒有給出業(yè)績承諾。

牽出分拆子公司上市“內(nèi)情”

精工鋼構在本次收購承諾，將在2020年9月30前購買天堂硅谷新材料產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)（下簡稱“硅谷新材”）持有的墻煌新材料34.26%的股份，其全部權益估值，不低于7.276億元，不高于9億元。

交易所問詢了精工鋼構，做出未來收購墻煌新材料剩余股權承諾的合理性。

雖然精工鋼構并沒有明確正面的回復交易所“合理性在哪”，但卻透露出了當年分拆出上市公司資產(chǎn)給控股股東，計劃整合并打包單獨上市的計劃。

根據(jù)精工鋼構回復交易所問詢：2016年9月天堂硅谷新材料設立，設立目的就是以增資方式參股墻煌新材料，并通過墻煌新材料上市或者被并購的方式退出，基金期限為4+1年?；鹉假Y5.01億元，向墻煌新材料投資4.8億元，持有墻煌新材料34.26%的股份。

精工集團的官網(wǎng)顯示，2016年4月上市公司宣布剝離金剛幕墻，當月29日，墻煌新材料公司創(chuàng)立，“破繭成蝶”、“歷史性的突破”，將“充分利用好進入資本市場的有利條件”。在當年9月，時任紹興市市長俞志宏調(diào)研精工控股集團，精工控股集團總裁樓良寶匯報稱，墻煌新材料“整合多家企業(yè)并準備上市”等。

但墻煌新材料業(yè)績不及預期。2015年墻煌新材料營收18.7億元，凈利潤3287萬元；2016年的凈利潤是3431.32萬元，有所增加。但2017年斷崖式下滑到774.87萬元，今年前10個月也僅盈利1738.93萬元，在當前形勢下，遠達不上獨立或被并購上市的標準。

另一個細節(jié)是，記者發(fā)現(xiàn)天堂硅谷新材料的結(jié)構是——西部證券股份有限公司持有49.9%份額作為優(yōu)先級合伙人，精工控股持有24.95%份額作為劣后級有限合伙人。紹興市柯橋區(qū)轉(zhuǎn)型升級產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）持有24.95%份額作為次級有限合伙人，浙江天堂硅谷恒裕創(chuàng)業(yè)投資有限公司持有0.2%份額作為基金管理人。

按照2016年9月天堂硅谷新材料投資基金設立時，4.8億元對應34.26%的標的公司股份推算，當時墻煌新材料的估值就應該達到11.29億元了。

考慮到精工控股是劣后等級，西部證券是優(yōu)先級，按照目前的估值，這筆目前來看失敗的投資，將使得精工控股不得不補償西部證券的優(yōu)先收益部分。假設以本次7.276億元的估值將全部墻煌新材料股權賣給上市公司，精工控股將直接面臨較大的投資虧損。

這也可以推出，精工鋼構承諾在2020年9月30前收購天堂硅谷新材料持有的股權，剛好對應的是天堂硅谷新材料基金“4+1”中的投資期滿。

“幕墻本來就是利潤相對低，技術含量不高的行業(yè)”，有業(yè)內(nèi)人士指出，轉(zhuǎn)賣墻煌新材料給上市公司，或是精工控股和天堂硅谷等基金退出的訴求，“現(xiàn)在和2015年前后市場行情完全不同，能套現(xiàn)就不錯了”。

與這筆交易的“高效”相對應的是，精工鋼構沒有提到另一件需要付出真金白銀的事：今年10月28日，精工鋼構董事長方朝陽曾提議擬5000萬元至3億元回購股份，公司股價當時順勢上漲，精工鋼構表示將盡快將上述提議內(nèi)容提交公司董事會審議。但近2個月來，公司11月22日、12月3日、12月12日連續(xù)三次召開了董事會，這筆回購還沒有被提上董事會日程。

就控股股東參與增發(fā)資金延遲到位，硅谷天堂新材料基金的劣后風險，回購進展和墻煌新材料及金剛幕墻前些年的具體經(jīng)營業(yè)績等問題，e公司記者致電短信精工鋼構執(zhí)行董事長孫關富和董秘沈月華，截至發(fā)稿前暫未回復。